Analizamos qué está impulsando la tendencia a la recompra de acciones, por qué las recompras suscitan división de opiniones y qué significan para los inversores en MERCA2 de la mano del estratega en la Unidad de Investigación Estratégica de Schroders, Harry Goodacre.
La recompra de acciones fuera de EE.UU. en 2023 siguió estando mucho más extendida que en el pasado reciente. La proporción de grandes empresas británicas que recompraron sus acciones fue extremadamente alta en relación con los niveles históricos, aunque la actividad disminuyó ligeramente respecto a los niveles de 2022. Y en el resto del mundo, su prevalencia siguió aumentando entre las grandes empresas japonesas, francesas y alemanas.
Históricamente, Estados Unidos ha estado muy por delante de otros mercados en lo que respecta a las recompras. Esa diferencia se está reduciendo.
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La actividad de recompra siempre fluctuará con el tiempo, y no debemos interpretar necesariamente los dos últimos años como una tendencia para el futuro. Sin embargo, su creciente popularidad fuera de EE.UU. es un viento de cola para la demanda de acciones y un impulso para las cifras de beneficios por acción, por lo que merece la pena analizarlas de cerca.
LAS RECOMPRAS DIVIDEN A LA OPINIÓN PÚBLICA
Las recompras de acciones generan división de opiniones. Por un lado, son una forma de que la dirección de la empresa devuelva el exceso de efectivo a los accionistas de una forma menos vinculante a largo plazo que un aumento de los dividendos. Y pueden ser más eficientes fiscalmente para los inversores, ya que las plusvalías suelen tributar a un tipo más bajo que los ingresos.
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Por otro lado, pueden ser criticadas por estar abiertas a la manipulación por parte de la dirección. Los mismos beneficios divididos por un número menor de acciones conducen a un aumento de los beneficios «por acción». Si la remuneración de los ejecutivos se vincula inconscientemente al crecimiento de los beneficios por acción, se podría estar enriqueciendo a los directivos a expensas, posiblemente, de los accionistas.
Algunos también argumentan que son una forma de que la dirección apuntale un precio de las acciones en crisis, de nuevo potencialmente para aumentar su compensación. Pero la opinión contraria es que, si los directivos creen que sus acciones están infravaloradas, este sería el mejor momento para recomprarlas.
Un aumento de las recompras también puede indicar una ausencia de oportunidades de inversión rentables para la empresa en cuestión. Los inversores podrían interpretarla como negativo, en vez de un aspecto positivo.
Un aumento de las recompras también puede indicar una ausencia de oportunidades de inversión rentables para la empresa
Una prueba de la magnitud del debate sobre las recompras es que los responsables políticos estadounidenses han introducido un «impuesto sobre las recompras», que obliga a las empresas a pagar un impuesto equivalente al 1% del valor de cualquier recompra. Esta medida entró en vigor el 1 de enero de 2023.
LAS RECOMPRAS FUERON GENERALIZADAS FUERA DE EE.UU.
Según nuestros cálculos, el 38% de las grandes empresas estadounidenses recompraron al menos el 1% de sus acciones durante 2023 (neto de las acciones emitidas). Esta cifra es inferior a los niveles de 2022 y está ligeramente por debajo de la media de los tres años anteriores a Covid (la actividad de recompra cayó drásticamente en 2020, distorsionando cualquier cálculo que abarque este periodo).
Por segundo año consecutivo, las grandes empresas británicas casi igualaron a las estadounidenses en este aspecto el año pasado (gráfico 1). Se trata de un cambio importante con respecto al pasado. Anteriormente, la actividad de recompra en EE.UU. superaba con creces a la de cualquier otro mercado importante. Además, la proporción de empresas británicas que realizaron recompras de mayor cuantía fue superior a la de Estados Unidos. El 13% de las grandes empresas británicas recompraron al menos el 5% de sus acciones el año pasado, frente al 9% en Estados Unidos.
La tendencia al aumento de la actividad de recompra entre las empresas japonesas, francesas y alemanas, que se ha mantenido estable durante varios años, continuó en 2023. El nivel es inferior, pero la diferencia se está reduciendo. La actividad sigue siendo limitada en los mercados emergentes.
La tendencia al aumento de la actividad de recompra entre las empresas japonesas, francesas y alemanas, que se ha mantenido estable durante varios años, continuó en 2023
En el caso de Japón, muchas empresas están valoradas por debajo del valor contable de sus acciones y acumulan efectivo. Ante el interés de los reguladores por mejorar la eficiencia del capital de las empresas, las recompras pueden considerarse un uso eficaz de ese efectivo, especialmente si las acciones pueden recomprarse a una valoración barata.
En la medida en que la actividad de recompra fuera de EE.UU. continúe con fuerza, las empresas estadounidenses tendrán una ventaja menor en comparación con otras regiones en lo que respecta a la demanda de acciones y a sus cifras de beneficios por acción.
La variación del número de acciones se calcula a partir de la variación de la relación capitalización bursátil/precio de cada componente del índice (basada en la capitalización bursátil total de cada componente). De este modo se evita cualquier distorsión derivada de la división de acciones, etc. La utilización de un umbral superior al 1%, por ejemplo, del 5%, no habría alterado sustancialmente las conclusiones de este trabajo. Lo mismo ocurriría con un umbral inferior al 0,5%. Datos a 29 de diciembre de 2023.
Fuente: LSEG Datastream y cálculos de Schroders.
LAS RECOMPRAS, MENOS COMUNES EN LAS FIRMAS PEQUEÑAS
Tal vez intuitivamente, las empresas más pequeñas son menos proclives a las recompras y más a la emisión de nuevas acciones que las grandes. Las empresas más pequeñas suelen crecer más deprisa y, por tanto, pueden necesitar capital adicional. Esto también puede explicar por qué las empresas de los mercados emergentes han sido menos proclives a las recompras.
Podemos ver este efecto comparando la proporción de empresas de gran capitalización que recompran el 1% de sus acciones (neto de cualquier emisión) con la proporción del mercado global que lo hace (Gráfico 2). Y el mismo análisis basado en la proporción que aumenta su número de acciones en un 1%.
Por ejemplo, hay 609 empresas en el índice MSCI USA, pero 2.400 empresas en el MSCI USA Investible Market Index. La diferencia entre estos dos índices es la inclusión de 1.791 empresas de pequeña y mediana capitalización, que representan el 75% del total. En todos los grandes mercados, el número de empresas de pequeña y mediana capitalización supera con creces al de grandes empresas.
Siguiendo con EE.UU. como ejemplo, el 38% de las grandes empresas estadounidenses recompraron al menos el 1% de sus acciones en 2023, frente al 28% del universo empresarial más amplio. Por el contrario, el 17% de las grandes empresas estadounidenses aumentaron su número de acciones en al menos un 1%, frente al 31% del universo empresarial más amplio. Esta diferencia de comportamiento entre las grandes empresas y el mercado en general se mantiene en otros mercados.
Gráfico 1 (izquierda): Proporción de grandes empresas que redujeron su número de acciones al menos un 1% en 2023
Gráfico 2 (derecha): Proporción de grandes empresas que aumentaron su número de acciones al menos un 1% en 2023
La variación del número de acciones se calcula a partir de la variación de la relación capitalización bursátil/precio de cada componente del índice (basada en la capitalización bursátil total de cada componente). De este modo se evita cualquier distorsión derivada de la división de acciones, etc. La utilización de un umbral superior al 1%, por ejemplo, del 5%, no habría alterado sustancialmente las conclusiones de este trabajo. Lo mismo ocurriría con un umbral inferior al 0,5%. Los índices utilizados para las grandes capitalizaciones son: MSCI USA, MSCI UK, MSCI Japan, MSCI France y MSCI Germany. Los índices utilizados para las grandes, medianas y pequeñas capitalizaciones son: MSCI USA IMI, FTSE All-share, Topix, CAC, CDAX. Datos a 29 de diciembre de 2023.
Fuente: LSEG Datastream y cálculos de Schroders.
RECOMPRAS Y REDUCCIÓN DE LAS ACCIONES EN BOLSA
En los últimos años se ha hablado mucho de la disminución del número de valores públicos invertibles. Una de las causas es que hay más empresas que abandonan el mercado por exclusión (principalmente debido a fusiones y adquisiciones) que las que se incorporan mediante nuevas salidas a bolsa u ofertas públicas de venta (OPV).
Pero las recompras también retiran capital de los mercados públicos. Realizando un cálculo similar al anterior, pero aplicándolo al mercado bursátil en lugar de a las empresas individuales, podemos hacernos una idea de la magnitud de esta tendencia a la reducción del volumen de acciones en bolsa. A diferencia del análisis anterior, que se centraba únicamente en las recompras netas, este capta el efecto combinado de las recompras netas y las nuevas entradas o salidas en bolsa. Lo denominamos «oferta neta de acciones». Nuestro análisis se basa en el amplio mercado de valores de empresas grandes, medianas y pequeñas de cada país para eliminar cualquier distorsión derivada de las empresas que ascienden o descienden de un segmento de un tamaño a otro. Por la misma razón, nos centramos en países individuales y no en regiones. El objetivo es captar únicamente los cambios reales en la oferta de acciones.
las recompras también retiran capital de los mercados públicos
En los 12 meses transcurridos hasta diciembre de 2023, la oferta neta de acciones fue negativa en EE.UU., Reino Unido, Japón, Francia y Alemania (gráfico 3). Sin embargo, lo más llamativo es que el ritmo de reducción del volumen de acciones en bolsa ha sido recientemente mayor en los mercados no estadounidenses que en los estadounidenses. Las fusiones y adquisiciones explican en parte este fenómeno. Por ejemplo, las empresas británicas han cotizado con descuento respecto a las estadounidenses, lo que las ha convertido en atractivos objetivos de adquisición tanto para las empresas estadounidenses como para el capital riesgo.
Dado que las empresas no estadounidenses siguen valorándose con grandes descuentos respecto a sus homólogas estadounidenses, es poco probable que disminuya su atractivo como objetivos de adquisición.
Gráfico 3: El número implícito de acciones ha disminuido en los principales mercados de renta variable desarrollados
Cambios de 12 meses en el número implícito de acciones en circulación
Variación del número de acciones estimada a partir de la variación de la relación capitalización bursátil/precio de cada mercado (basada en la capitalización bursátil total, no sólo en el free float). Basado en los índices bursátiles MSCI USA IMI, FTSE All-share, Topix, CDAX y CAC All-share. Datos a 29 de diciembre de 2023.
Fuente: LSEG Datastream y cálculos de Schroders.
CONCLUSIONES
Aunque se ha prestado mucha atención a la disminución del número de empresas que cotizan en bolsa, no debemos olvidar la contribución de las recompras de acciones a la tendencia a la reducción del volumen de acciones en bolsa. Por segundo año consecutivo, el uso de recompras de acciones fuera de EE.UU. ha sido mucho más común que en el pasado, y eso a pesar de un entorno de tipos de interés más altos. Será interesante ver si esto continúa en los próximos años.
Dado que no parece probable que se vuelva a un entorno de tipos de interés extremadamente bajos y que las perspectivas de crecimiento siguen siendo débiles, las empresas tienen mucho que considerar. Tendrán que decidir cómo utilizar el exceso de efectivo, hasta qué punto los precios de sus acciones parecen baratos y si la flexibilidad de las recompras es más atractiva que los dividendos en un entorno incierto.
Las compras corporativas, ya sea a través de recompras o de fusiones y adquisiciones, tienen el potencial de apoyar los precios de las acciones. Para los inversores, la creciente popularidad de las recompras fuera de EE.UU. será una tendencia a seguir. Y, mientras las empresas no estadounidenses sigan cotizando con grandes descuentos de valoración con respecto a sus homólogas estadounidenses, es probable que ocupen un lugar destacado en las listas de posibles objetivos de adquisición.
