La gestora francesa AlphaValue ve un potencial del 34% en el precio de la firma española Acerinox para la que establece un precio objetivo a seis meses de 12,1 euros frente a los 9,19 euros con los que cotiza (8,99 euros en el momento de la revisión).
La evolución en bolsa de la firma que dirige Bernardo Vázquez no ha sido particularmente espectacular, pues ha estado casi sin cambios en los últimos dos años. De hecho, ha evolucionado levemente peor que el resto del mercado (5,62% arriba en 2023), según recuerdan en la firma gala.
Desde AlphaValue consideran que el delirio de las acciones cíclicas se ha calmado en los últimos trimestres ante la ralentización económica global y los miedos a que las cosas pueden empeorar. Los fabricantes de acero inoxidable no fueron la excepción. Dicho eso, este mercado es menos cíclico que el sector del acero en su conjunto. El principal motivo para esto es que la base de clientes es menos cíclica y más diversificada, por lo que proporciona al sector un grado de resiliencia.
Lo que también es cierto es que las acereras se han beneficiado de los elevados precios en 2021 y 2022 que habían dado soporte a los precios de las acciones. Esto es consistente con la idea de que una probable recesión ha sido retrasada una y otra vez, lo que ha dado un suelo temporal a las acciones y seguirán haciéndolo hasta que lleguen señales más claras por el lado de la oferta y la demanda.
PREVISIONES POSITIVAS PARA ACERINOX
En lo que respecta a Acerinox, esperamos que el grupo evolucione razonablemente bien en 2023 con unos márgenes todavía en la zona de doble dígito a nivel Ebitda. Esto está por debajo del 15% logrado en los dos últimos años, pero todavía es muy decente. La ralentización ha impactado en los precios y volúmenes, pero menos de lo previsto, al menos hasta ahora, y empezando desde un punto muy alto.
Esto es también cierto para otros jugadores del sector como la francesa Aperam o la finlandesa Outokumpu, pero hay diferencias. Por ejemplo, Acerinox está más diversificada. Grande en Europa y EE.UU. (50% y 35%) con algo de exposición a Asia (15%) mientras que los otros son más europeos (60% con algo de Brasil para Aperam y casi 70% de Europa para la finesa).
Entendemos que la más amplia exposición de Acerinox es un plus porque reduce el riesgo macro. El grupo también tiene un reto por delante con la integración total de VDM, firma alemana adquirida en 2020 y especializada en la recolección, trading procesado y reciclado de chatarra de acero inoxidable.
Se trata de un negocio complementario que también fue objetivo de Aperam y que ofrece potencial alcista en términos de márgenes, que subió en 200 puntos básicos en los dos últimos años para alcanzar el 12% (Ebitda) y creemos que podría todavía hacerlo mejor, posicionada en un segmento de crecimiento mientras proporciona ahorros extra para Acerinox por el lado de la chatarra.
EL ACERO INOXIDABLE ES UN MERCADO BASTANTE LIMPIO
La industria del acero inoxidable está lejos de ser sucia como la acerera normal (carbón). Sea por el reciclado de acero, níquel o productos terminados, el uso de electricidad frente al carbón o la durabilidad de la producción es amigable con el medio ambiente, lo que debería elevar el interés de los ahorradores.
Por el lado del ESG, el grupo parece no estar demasiado bien posicionado con una puntuación de 4,0/10 frente al 4,8 del sector, según métricas de AlphaValue. Y esto procede de la parte de gobierno porque Acerinox carece de independientes en su Consejo, con muchos representantes de Corporación Financiera Alba, accionista de referencia con un 19%, o miembros muy antiguos. Esto es poco probable que cambie a corto plazo.
Por otro lado, Acerinox lo hace mucho mejor en términos de valoración de aspectos medioambientales, lo que es un plus. La firma lanzó su propio plan (“Positive Impact 360°) para gestionar gobernanza, cambio climático, economía circular o temas sobre la cadena de producción a corto plazo, incluso si otras han dicho haber hecho lo mismo.
LA ESPAÑOLA PRESENTA UN BALANCE SENSATO
El balance sensato de Acerinox hace posible que los accionistas tengan retornos decentes a través de dividendos (6% a precios actuales) o recompras de acciones (200 millones de euros en 2022 o el 4% del capital). Obviamente, esto se ve favorecido por la capacidad del grupo de generar cash flows (la rentabilidad es del 10%) así como por el menor capex necesario tras la inversión en Bahru (Indonesia).
Y esto a pesar del aumento en el fondo de maniobra tras el fuerte 2021/2022. Se podría argumentar que los dos últimos años han facilitado ofrecer tales retornos dado el pico de los beneficios, pero los retornos fueron bastante bien antes de esos años complicados, con la rentabilidad media por dividendo al 0,5% en los últimos…15 años.
Que no haya recesión o que haya una tibia ofrece una oportunidad tanto en el sector como en la acción
El balance también está aseado con una ratio deuda neta/Ebitda de 0,5 veces (hemos modificado los resultados de los dos últimos años) y un ajuste del 10%. La adquisición de VDM (530 millones) ha sido digerida y esperamos una deuda neta en descenso a pesar los retornos continuados a los accionistas.
En resumen, el título tiene un potencial significativo según casi todas las métricas: el timing ha sido y sigue siendo el único problema con Acerinox. Que no haya recesión o que haya una tibia ofrece una oportunidad tanto en el sector como en la acción. Las ratios (EV/Ebitda) están a su nivel más bajo desde que iniciamos la cobertura del valor (2007!) y el negocio parece los bastante sensato para mostrar resiliencia ante una mayor caída en la economía, excepto en el caso de un colapso real. El retorno es bueno y razonablemente seguro, lo que supone otro motivo para mirar de nuevo. Compra y olvídate, es su recomendación.
