Matthew Blickman, Portfolio Manager and Senior Research Analyst, y Kurt Feuerman, Chief Investment Officer en AllianceBernstein, apuntan que la destreza tecnológica y la disciplina financiera determinarán quién se mantiene a la cabeza en la carrera de la IA.
En la primera fase del auge de la IA generativa, la estrategia ganadora era sencilla: poseer el cuello de botella físico. El plan de Alphabet anunciado esta semana para recaudar 80.000 millones de dólares sugiere que la próxima fase podría depender de otra cosa: la habilidad de financiar la capacidad de IA a gran escala sin socavar los rendimientos.
La escasez física ha definido la era de la IA hasta ahora. Las empresas se apresuraron a asegurar GPU, empaquetado avanzado, memoria y estructuras de centros de datos. Ante la escasez de conexiones a la red eléctrica, equipos de energía e incluso terrenos cerca de electricidad barata, el mercado recompensó a las empresas situadas directamente en el camino de la frenética demanda de infraestructura.
Esa fase no ha terminado. Pero creemos que el cuello de botella marginal está cambiando.
El objeto escaso ya no es solo una GPU. Es un megavatio financiable: una unidad de potencia de cómputo respaldada por energía, terreno, refrigeración, aceleradores, redes y una demanda creíble—apoyada por una estructura de capital que no deteriora el balance general.
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La señal de Google: Resistencia, no dificultades
Como matriz de Google, Alphabet es una de las empresas más rentables del mundo. Tiene un enorme flujo de caja operativo, respaldado por una distribución dominante, una plataforma en la nube a gran escala y modelos propios.
Entonces, ¿por qué Alphabet ha elegido recaudar capital social externo en lugar de recurrir a su sólido balance general? Tal como lo vemos, esta no fue una señal de socorro. Más bien, Alphabet está diciendo en la práctica que la oportunidad es demasiado grande, la curva de gasto es demasiado pronunciada y la incertidumbre es demasiado alta para financiar todo el despliegue únicamente a través del flujo de caja interno y la deuda incremental por sí solos.
Durante la última década, las empresas tecnológicas de mega capitalización fueron tratadas como máquinas de autofinanciación que podían crecer, invertir, adquirir y devolver capital al mismo tiempo. La IA desafía el modelo de negocios que requieren poco capital con márgenes extraordinarios y un enorme exceso de flujo de caja.
Aunque la oportunidad todavía puede estar impulsada por el software, la infraestructura necesaria para competir es intensiva en capital. En nuestra opinión, el aumento de Alphabet sugiere que el desarrollo está pasando de un ciclo normal de capex corporativo a un verdadero ciclo de formación de capital.
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Por qué es importante Berkshire Hathaway
Como parte de la recaudación, Berkshire Hathaway está invirtiendo 10.000 millones de dólares en Alphabet. Al hacerlo, Berkshire Hathaway está proporcionando algo cada vez más escaso para el desarrollo de la IA: capital paciente y a largo plazo.
El anclaje a Berkshire Hathaway también señala que esto no es meramente una emisión de capital dilusiva. Berkshire Hathaway ha reducido el costo de capital percibido, mientras monetiza el valor de escasez de su propio balance.
La forma de financiamiento también importa
Si la infraestructura fuera como un proyecto predecible de servicios públicos, la deuda sería el instrumento obvio para financiar flujos de efectivo futuros confiables.
Pero la IA es diferente. Aunque muchos de sus activos físicos puedan tener una larga vida útil, la capa de computación evoluciona rápidamente, y la tecnología puede volverse obsoleta. Esto crea un desajuste entre los activos físicos de mayor duración y el riesgo tecnológico de menor duración.
El financiamiento de capital ayuda a absorber la incertidumbre
El capital es más adecuado que la deuda para hacer frente a ese tipo de incertidumbre. Puede absorber retrasos, una menor utilización y rendimientos variables sin obligaciones fijas de reembolso.
Por eso creemos que el uso de capital y cuasicapital por parte de Alphabet es tan interesante. Esto sugiere que la infraestructura se sitúa en la intersección de la tecnología, la energía y la infraestructura, con elementos de riesgo de capital riesgo.
¿Qué definirá la Fase Dos de IA?
Si la fase uno del despliegue de la IA estuvo definida por el acceso a la potencia de cálculo, creemos que la siguiente fase tratará sobre el acceso a potencia de cálculo financiable.
Los cuellos de botella físicos no desaparecerán. Pero el aumento de los costos y las persistentes incertidumbres crean restricciones de financiamiento que finalmente pesan sobre el balance de una empresa. Por lo tanto, hoy en día, la pregunta clave para los inversores es si las empresas pueden financiar la capacidad con rendimientos aceptables.
De la Escasez a la Eficiencia del Capital
La primera operación de IA recompensó la escasez. Pero la siguiente etapa podría recompensar la eficiencia del capital. Los inversores en renta variable deberían preguntarse cada vez más: ¿Ayuda esta empresa al ecosistema de IA a reducir el costo de la potencia informática útil generando ingresos, mejorando la productividad o fomentando una economía más duradera?
Esto marca un cambio en cómo se evalúa el mercado. En nuestra opinión, los responsables del gasto tendrán que equilibrar cada vez más la capacidad técnica con la disciplina financiera, y los inversores deberán prestar más atención a cómo esta dinámica cambiante se filtra en los diversos mercados finales.
Creación de capacidad de IA de calidad
La expansión de la capacidad ya no será una carrera armamentista. En la fase dos, es probable que la calidad de la capacidad de IA importe más.
No todos los megavatios son iguales. Sin energía confiable, alta utilización o financiamiento eficiente, la capacidad podría no generar rendimientos aceptables. Por el contrario, un megavatio respaldado por la demanda y capital de bajo costo debería ser más valioso. Aquí es donde el mercado puede volverse más selectivo. En un mundo con abundancia de capital, los clientes priorizan la velocidad y la disponibilidad. Si bien eso sigue siendo importante en un mundo con restricciones de capital, los clientes prestarán mucha más atención al rendimiento por dólar, al rendimiento por vatio y al período de recuperación de sus inversiones.
La misma lógica se aplica a toda la pila de IA. Las empresas que reduzcan el costo por unidad de potencia informática útil deberían obtener una ventaja.
AllianceBernstein
La demanda también importa
En última instancia, la rentabilidad también dependerá de convertir la infraestructura en ingresos. Esperamos que el mercado se enfoque cada vez más en qué empresas pueden transformar la potencia computacional en casos de uso reales, demanda de los clientes y ganancias de productividad.
Las empresas financieras también se beneficiarán, ya que es probable que el acceso al capital de larga duración se vuelva más importante. La próxima fase del despliegue de la IA requerirá más actividad en el mercado de capitales en todo el espectro, dependiendo de los objetivos de gasto específicos. Creemos que esto supone una mayor demanda de balances y capacidades de estructuración en toda la industria financiera, lo cual a menudo determinará las ventajas competitivas en una industria marcada por el constante riesgo de obsolescencia.
Entonces, ¿qué deberían aprender los inversores en renta variable de la captación de capital de Alphabet? En nuestra opinión, esto marca el inicio de la fase de cuello de botella financiero del despliegue de la IA, en la que tanto la tecnología como las finanzas determinarán el éxito. Los inversores deben hacer nuevas preguntas sobre las tasas de rentabilidad mínima y revisar los marcos de valoración en consecuencia para descubrir empresas que mejoren la economía del despliegue de la IA.
En nuestra opinión, los ganadores necesitarán combinar infraestructura, demanda y estructura de capital para generar rendimientos duraderos. Y en la próxima fase, los perdedores podrían incluir empresas con buenas historias tecnológicas pero modelos de financiación defectuosos. Creemos que los inversores de renta variable que puedan distinguir entre ambos serán capaces de evitar las trampas de la IA y construir carteras que puedan captar el potencial de la próxima etapa de la revolución.
