Nordex ha dejado de ser el «talón de Aquiles» de Acciona para convertirse en su principal fuente de creación de valor, hasta el punto de que el mercado empezará a cuestionar si al grupo le conviene seguir siendo su principal accionista o monetizar esa inversión. Esta es la principal tesis de Pierre-Alexandre Ramondenc, analista de AlphaValue.
Sin embargo, pese a esta mejora, la entidad francesa considera que Acciona ya cotiza cerca de su valor justo, lo que limita el potencial de revalorización de la acción.
Con un EBITDA consolidado que ahora se distribuye aproximadamente en un 35% para Acciona Energía, un 32% para Infraestructuras y Construcción, un 30% para Nordex (Reducir; Alemania) y un 3% para Bestinver AM y otras actividades, ACCIONA (Reducir; España) ofrece hoy en día un perfil de resultados mucho más diversificado que el que tenía en la década de los 2000.
El grupo presentaba un aspecto muy diferente cuando era conocido principalmente como líder español en infraestructuras y construcción, con raíces que abarcaban la ingeniería civil, las concesiones, la promoción inmobiliaria, los servicios de agua y otras actividades industriales.
En lugar de considerar las energías renovables como un negocio secundario, el consejero delegado José Manuel Entrecanales transformó progresivamente el negocio de las energías renovables, iniciado a mediados de los años 90, en un pilar fundamental del grupo a través de ACCIONA Energía, que cotiza en la Bolsa de Madrid desde 2001. La inversión sostenida en energía eólica, solar y otras tecnologías renovables fue reconvirtiendo gradualmente la firma de un conglomerado centrado en la construcción a una plataforma diversificada de infraestructuras y sostenibilidad.
En la actualidad, Nordex (consolidada íntegramente desde el primer semestre de 2023, tras el aumento de la participación hasta el 47,1%) se ha convertido en el principal motor del valor patrimonial del grupo desde principios de 2025. Esto contrasta claramente con ACCIONA Energía, que ha registrado un rendimiento notablemente inferior al del mercado en los últimos cinco años, a pesar de una recuperación sólida, aunque insuficiente, en 2025.
El interés de KKR y Brookfield en la compra de Acciona Energía dispara sus acciones un 13%
Lo irónico es que, hasta 2023, Nordex también fue una fuente de compromisos de capital recurrentes más que de creación de valor. Años de malos resultados operativos y de presión sobre el balance exigieron el apoyo reiterado de la matriz, lo que convirtió lo que podría considerarse una participación mayoritaria involuntaria en un desafío persistente para la asignación de capital. Sin embargo, una notable mejora en la rentabilidad, la generación de caja y la solidez del balance ha transformado el negocio en una importante fuente de flujo de caja libre (FCF).
Ahora que Nordex representa una parte cada vez mayor de la creación de valor del grupo (el 21% del GAV), es cada vez más probable que los inversores se pregunten si el mayor valor reside en mantener la participación o en materializarla. En nuestra opinión, el exitoso cambio de rumbo de Nordex ha desplazado el debate de la financiación del activo a la optimización de su propiedad estratégica, lo que plantea la cuestión de su lugar a largo plazo dentro de la cartera.
Nordex: Un comienzo difícil
Para respaldar su actividad como promotora y operadora eólica, iniciada en 1994, la matriz decidió en 2003 gestionar toda la cadena de valor de la energía eólica. En la práctica, eso supuso una integración vertical. La firma inauguró su primera planta de fabricación de aerogeneradores en Barásoain (Navarra) y comenzó la producción en serie de su propia plataforma de aerogeneradores AW1500 de 1,5 MW. El negocio de fabricación pasó a denominarse posteriormente ACCIONA Windpower (AWP).
En 2016, Windpower se fusionó con el fabricante alemán Nordex, con la española como accionista mayoritario. El pago incluyó 366,4 millones de euros en efectivo y 16 millones de nuevas acciones de Nordex, lo que situó a ACCIONA como accionista mayoritario con una participación del 29,9%.
Iberdrola y Acciona Energía podrían liderar la carrera europea por los minerales críticos
En 2019, cuando Senvion, competidor alemán de Nordex, se declaró en quiebra (sus activos fueron adquiridos por Siemens Gamesa), la española decidió llevar a cabo una ampliación de capital en Nordex para reforzar su cuota de mercado y respaldar su trayectoria de crecimiento para 2020 y años posteriores. En consecuencia, la participación de ACCIONA aumentó hasta el 36,3 %.
En 2022, ACCIONA suscribió dos ampliaciones de capital de Nordex, que no había obtenido resultados positivos desde 2017. La participación de ACCIONA se incrementó posteriormente al 39,6 % y, a continuación, al 41 %. Finalmente, en 2023, ACCIONA y Nordex llevaron a cabo una conversión de deuda en capital, que transformó 347 millones de euros de deuda en nuevas acciones. La participación de ACCIONA aumentó así del 41 % al 47 %, lo que dio lugar a la consolidación integral de Nordex en el primer semestre de 2023.
Por lo tanto, entendemos que este aumento gradual de la participación Accionarial se asemejaba más a una operación de rescate que a un deseo genuino de asumir el control total de Nordex, y no estaba motivado por un objetivo de participación predefinido.
De talón de Aquiles a joya de la corona
Los resultados operativos de Nordex han mejorado considerablemente en los últimos dos años, respaldados por una sólida cartera de pedidos y unos márgenes en expansión, impulsados por la normalización de la inflación y la estabilización de los tipos de interés tras la crisis energética, lo que ha sustentado una recuperación de la actividad inversora en energía eólica terrestre. Esta mejora se refleja claramente en la fuerte aceleración del flujo de caja libre (FCF) de Nordex, que pasó de 20 millones de euros en 2023 a 271 millones en 2024 y a 872 millones en 2025, lo que se tradujo en que la capitalización bursátil de la empresa se triplicara durante el mismo periodo.
Así pues, la pregunta clave ahora es si ACCIONA optará finalmente por materializar sus plusvalías, o si prevalecerán en última instancia los vínculos operativos y estratégicos entre Nordex y su filial ACCIONA Energía.
¿Un área de negocio fundamental para ACCIONA Energía?
Oficialmente, Nordex sigue siendo un sector estratégico clave para ACCIONA. Más allá de ofrecer condiciones comerciales competitivas, tal y como ha confirmado ACCIONA, la principal ventaja para ACCIONA Energía es su estrecha y duradera relación con el equipo directivo de Nordex. Esta relación garantiza una sólida coordinación y facilita la rápida resolución de posibles problemas técnicos u operativos. En nuestra opinión, esto se traduce en una ejecución más fluida de los proyectos y en un nivel de capacidad de respuesta y acceso que sería difícil de replicar con un proveedor externo.
Aunque ACCIONA Energía no tiene ninguna obligación de adquirir aerogeneradores de Nordex, esta última ha sido, en la práctica, su proveedor casi exclusivo desde la fusión con ACCIONA Windpower en 2016.
Hemos reconstruido este conjunto de datos a partir de múltiples fuentes, ya que, a diferencia de empresas del mismo sector como Ørsted, Engie o RWE, ACCIONA Energía, lamentablemente, no publica un inventario exhaustivo de activos en el que se detallen los proyectos individuales, su ubicación, las fechas de puesta en servicio o los proveedores de equipos. En su lugar, la información facilitada se limita a datos agregados por tecnología y zona geográfica.
ACCIONA Energía afirma que sigue una estrategia de abastecimiento diversificado, en la que la selección de equipos se determina caso por caso. Sin embargo, en la práctica, Nordex parece haber sido el proveedor casi exclusivo de aerogeneradores del grupo durante los últimos nueve años. De los aproximadamente 2,8 GW de potencia eólica terrestre puesta en servicio (ya sea en explotación o cedida como parte de la estrategia de rotación de activos), prácticamente toda ha sido equipada con aerogeneradores de Nordex y de la antigua AWP. Esto contrasta con la potencia eólica terrestre total instalada del grupo, que ascendía a 9,9 GW (dentro de una cartera total de 14,6 GW) a finales de 2025. Cabe señalar que esta diferencia se debe en gran medida a la adquisición de una cartera de Endesa en 2009, cuando ACCIONA se desprendió de su participación en Endesa en una operación con Enel.
Dicho esto, ACCIONA ha recurrido ocasionalmente a proveedores alternativos en mercados donde Nordex tiene una presencia limitada, como en el caso del proyecto Kalayaan 2 en Filipinas, que utiliza aerogeneradores chinos suministrados por Goldwind.
Otra conclusión interesante es que, en última instancia, ACCIONA Energía es un cliente relativamente pequeño para Nordex. En 2025, Nordex instaló 7,7 GW a nivel mundial, mientras que ACCIONA Energía puso en servicio tan solo 210 MW de potencia eólica terrestre, todos ellos procedentes de Nordex. Esto implica que ACCIONA Energía representó únicamente alrededor del 2 % de las instalaciones anuales de Nordex.
La conclusión es, por lo tanto, bastante clara. ACCIONA se beneficia claramente de la integración de Nordex en el grupo, aprovechando esta relación vertical para impulsar el desarrollo de su negocio de energías renovables, tal y como demuestran tanto su historial de puestas en servicio como su cartera de proyectos. Sin embargo, la dependencia parece ser en gran medida unilateral.
Mientras que ACCIONA Energía sigue beneficiándose de Nordex, esta última podría operar sin problemas sin contar con ACCIONA Energía como cliente. Esta dinámica podría acentuarse aún más con el tiempo, a medida que la cartera de proyectos de crecimiento de ACCIONA Energía se oriente cada vez más hacia la energía solar y los sistemas de almacenamiento de energía en baterías (BESS), lo que reducirá la importancia relativa de la energía eólica terrestre dentro de la cartera.
La familia Entrecanales, que controla alrededor del 55 % de ACCIONA, no parece tener una hoja de ruta predefinida ni un compromiso firme respecto al futuro de la participación de ACCIONA en Nordex. Su enfoque sigue siendo «oportunista y orientado al valor». Dicho esto, todas las opciones permanecen abiertas a largo plazo y la familia ha indicado sistemáticamente que no necesita mantener su participación actual de forma indefinida, manteniéndose enigmática sobre sus intenciones.
La valoración importa
Aunque mantenemos una visión positiva del negocio, respaldada por una importante cartera de proyectos de infraestructuras de alrededor de 30 000 millones de euros y por la mejora de las condiciones de mercado tanto para los promotores como para los fabricantes de turbinas como Nordex —a pesar de la intensificación de la competencia china fuera de Europa—, creemos que el potencial alcista de ACCIONA es actualmente limitado, sobre todo en comparación con sus competidores.
La diferencia entre nuestra valoración DCF y nuestro valor liquidativo (NAV), en el que tanto Nordex como ACCIONA Energía se valoran a precios de mercado, sugiere un mayor potencial alcista en estos dos activos. Pero el valor liquidativo es claro: ACCIONA cotiza actualmente cerca de su valor razonable.
