La Reserva Federal pierde parte de su capacidad para marcar el rumbo de los tipos largos de EEUU. Mientras el mercado afronta una nueva era de inversión en inteligencia artificial que está alterando las expectativas de crecimiento y presionando al alza las rentabilidades, Francia se convierte en el foco de riesgo de la deuda europea.
Dos movimientos similares en los bonos, pero con causas muy diferentes: la IA y el crecimiento al otro lado del Atlántico; el riesgo fiscal y la prima de riesgo en Europa. El BCE podría verse obligado a intervenir si el deterioro de las cuentas francesas desemboca en una espiral de riesgo crediticio.
Esta es la principal conclusión del informe presentado ayer en rueda de prensa por los analistas de A&G, Germán García, Managing Partner de los fondos Paradigma Flexible Bonds y Paradigma High Income Bonds, y Bernardo Barreto, miembro del Comité de Inversiones de Paradigma Stable Return.
García señaló: “la Fed quiere orientar menos al mercado y recuperar margen de maniobra. Esto supone más volatilidad ante cada dato macro. Así, será esencial que la Fed deje clara su función de reacción”.
El experto anticipa una subida de 25 puntos básicos en diciembre, tanto en la Fed como en el BCE. En 2027, una subida más en el BCE y una o dos más en la Fed. “Por encima de esos niveles, serán subidas que tendrán que deshacer para situarse de nuevo en los niveles actuales”, aclara.
Fed, Francia, IA y tipos largos
Los bancos centrales endurecen el discurso, pero el mercado puede estar descontando demasiado. La cuestión ya no es solo si los tipos permanecerán altos durante más tiempo, sino si las expectativas del mercado están exagerando la magnitud y duración de las subidas.
La Fed quiere recuperar margen de maniobra y reducir su dependencia de la “forward guidance”. La nueva estrategia apuesta por comunicar menos sobre el futuro y decidir más reunión a reunión, dependiendo de los datos. Esto puede provocar más volatilidad de los tipos cada vez que se publiquen datos macroeconómicos.
La Fed pone el foco en los tipos y en un balance más pequeño. El banco central prioriza ahora la política de tipos frente al balance y busca reducirlo y acortarlo. Al mismo tiempo, el Tesoro estadounidense estaría favoreciendo el corto plazo mediante una mayor emisión relativa de deuda corta, lo que puede generar tensiones entre la política monetaria y la gestión fiscal.
El BCE está subiendo tipos preventivamente ante el riesgo energético. La eurozona es especialmente vulnerable a un shock de energía. El BCE prefiere endurecer ahora las condiciones financieras para evitar que el aumento de los costes energéticos termine trasladándose a salarios y precios. El problema es que esa estrategia puede terminar obligándole a revertir posteriormente parte de las subidas si el crecimiento se deteriora.
El mercado descuenta más subidas de las que parecen justificar las expectativas de equilibrio. Los futuros descuentan aproximadamente 3,4 subidas de 25 puntos básicos de la Fed y 2,7 del BCE hasta otoño de 2027. A&G considera que el escenario de tipos más altos durante más tiempo es razonable, pero que el mercado podría estar llevando demasiado lejos ese escenario.
Barreto afirma: “En la eurozona el tipo neutral es superior al de la década pasada, pero inferior al que descuente actualmente el mercado”.
El gran problema de los tipos largos ya no es únicamente la inflación. En EEUU, el crecimiento, la inversión en IA, la elevada oferta de deuda y la prima por plazo tienen cada vez más peso. En Europa, además, entra en juego el riesgo fiscal y crediticio de los Estados. Por eso el documento recomienda cautela especialmente con la deuda de largo plazo.
EEUU y Francia muestran dos caras completamente distintas de la subida de los tipos largos. En EEUU, la subida de las rentabilidades largas está vinculada fundamentalmente a expectativas de crecimiento asociadas a la IA. En Francia, el incremento está relacionado en buena medida con el aumento del riesgo crediticio del país. Es decir, un mismo movimiento del mercado de bonos puede tener causas radicalmente diferentes.
Francia podría acabar poniendo al BCE ante un nuevo “whatever it takes”. Si el deterioro fiscal francés continúa elevando la prima de riesgo y los tipos, el país podría entrar en una especie de espiral de riesgo crediticio. En ese escenario, el BCE podría verse presionado a intervenir comprando deuda para evitar una fragmentación financiera de la eurozona.
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En conclusión, A&G recomienda la renta fija en los plazos corto/medio, pero evita apostar demasiado por una caída de los tipos largos. No dicen que haya que salir de la renta fija, sino que hay que ser muy selectivo con la duración y el riesgo de crédito. La gestora considera que el tramo largo está sometido a demasiadas fuerzas que pueden mantener elevadas las rentabilidades.
