La guerra en Ucrania ha acelerado una revolución tecnológica que empieza a inquietar a los inversores: el protagonismo creciente de los drones, los misiles y la defensa aérea puede alterar las prioridades del gasto militar europeo y poner en cuestión el liderazgo de algunos de los grandes fabricantes tradicionales.
Colin Moody, analista de RBC, detecta opiniones divididas sobre la velocidad de esta disrupción, pero reconoce que ya es uno de los principales debates en torno al sector.
La velocidad de la disrupción tecnológica se ha convertido en uno de los principales asuntos en las conversaciones de los analistas de RBC con inversores tras su análisis del sector europeo de defensa. La cuestión apareció prácticamente en todas las conversaciones mantenidas por el banco, con posiciones muy diferentes sobre el impacto que tendrán los nuevos sistemas no tripulados sobre los fabricantes tradicionales.
Una minoría significativa de los inversores, especialmente entre los fondos long/short, espera que el riesgo de disrupción sea elevado tanto a corto como a medio plazo. El cambio estaría relacionado especialmente con el avance de la tecnología de drones y con una modificación de las prioridades de los gobiernos europeos, que podrían dirigir una mayor proporción del gasto hacia misiles y sistemas de defensa aérea.
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Frente a esta visión, otros inversores coinciden con RBC en considerar que existe un atractivo potencial de crecimiento a medio plazo para el gasto en sistemas terrestres y munición. La conclusión que se desprende de las conversaciones no es, por tanto, que los sistemas tradicionales vayan a desaparecer, sino que existe una discusión abierta sobre la velocidad con la que la nueva tecnología puede modificar el reparto del gasto militar.
Rheinmetall concentra buena parte de las dudas
El debate resulta especialmente relevante en el caso de Rheinmetall, que, según RBC, ha sido hasta el momento la compañía que más atención ha recibido entre los inversores. Existe un amplio consenso sobre la fortaleza del aumento del gasto alemán en defensa, aunque persisten dudas sobre la velocidad con la que ese gasto se materializará.
La discrepancia aparece precisamente al analizar el impacto de los drones, los misiles y la defensa aérea. Las opiniones están aproximadamente divididas entre quienes temen una rápida disrupción de las divisiones de Weapons & Ammunition y Vehicle Systems de Rheinmetall y quienes consideran que la transformación será mucho más prolongada.
Para estos últimos, los negocios de sistemas terrestres y vehículos todavía tendrían por delante un atractivo crecimiento a medio plazo y una demanda elevada más allá de ese horizonte. El debate no se limita, por tanto, a si los drones sustituirán a los sistemas tradicionales, sino a cuándo y en qué medida se producirá ese desplazamiento.
RBC identifica además otros asuntos relevantes en torno a Rheinmetall, entre ellos el presupuesto alemán de 2027, la sostenibilidad de sus márgenes y los plazos del denominado Project Arminius.
Saab también se enfrenta al reto de crecer sin perder capacidad de ejecución
Saab aparece igualmente en el centro del debate. Los inversores consultados por RBC mantienen una visión muy positiva sobre el potencial de crecimiento de sus beneficios y esperan nuevos objetivos de crecimiento atractivos. También existe entusiasmo por la contribución que puede realizar el producto GlobalEye al crecimiento de los pedidos.
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Sin embargo, los inversores más cautos advierten de los riesgos de ejecución asociados a un crecimiento tan elevado. RBC señala que estos riesgos se ven amplificados por la importante exposición de Saab al negocio naval y por una integración vertical más limitada que la de algunos de sus competidores. A ello se suma que la valoración bursátil constituye un freno para numerosos inversores, aunque las expectativas de fuerte crecimiento ayudan a compensarlo parcialmente.
BAE se beneficia de la diversificación, pero EEUU introduce otro riesgo
En BAE Systems el escenario es diferente. Su elevada diversificación hace que muchos inversores la perciban como una compañía capaz de limitar la volatilidad, incluso entre fondos con una exposición reducida al sector defensa.
Los inversores valoran especialmente su posición en áreas de crecimiento como MBDA y determinados programas estadounidenses de misiles. Sin embargo, la elevada exposición a EEUU también aparece como un posible lastre para el crecimiento de los beneficios. Las prioridades del presupuesto estadounidense favorecen determinados segmentos, como misiles y espacio, pero perjudican otros sistemas terrestres, entre ellos el programa Bradley de BAE.
Thales gana atractivo con la nueva orientación tecnológica
La transformación tecnológica también está cambiando la percepción sobre Thales. RBC detecta un creciente reconocimiento entre los inversores de las características de su cartera de defensa, especialmente por su menor riesgo asociado a plataformas y por su fuerte presencia en áreas de innovación.
Uno de los focos de interés es la oportunidad vinculada al lanzador SAMP/T, que los inversores contemplan como posible sustituto soberano europeo del sistema Patriot. También despierta interés el proyecto BROMO en el área aeroespacial, en un contexto de expectativas de fuertes incrementos del gasto europeo en espacio.
El negocio Cyber & Digital continúa siendo considerado un lastre, aunque la evolución reciente de la actividad de ciberseguridad y una mayor percepción del componente tecnológico común a las diferentes áreas de Thales están empezando a modificar algunas opiniones.
Leonardo apuesta por el crecimiento y la generación de caja
El caso de Leonardo también presenta una lectura favorable por parte de los inversores. RBC recoge entusiasmo por su potencial de crecimiento de beneficios, apoyado en la aceleración de ingresos vinculada a operaciones corporativas y empresas conjuntas, además de una posible expansión de márgenes desde una base de partida relativamente baja frente a sus competidores.
La generación de flujo de caja libre había sido históricamente uno de los puntos débiles, pero los inversores muestran una mayor confianza en que los esfuerzos recientes de la dirección hayan mejorado su trayectoria. Esto, a su vez, podría proporcionar margen para nuevas operaciones corporativas.
Defensa: el problema de fondo es que no basta con recibir pedidos
Más allá de la revolución tecnológica, el informe identifica un segundo cambio importante en la percepción de los inversores: la cartera de pedidos ya no es suficiente para garantizar el éxito bursátil de las compañías de defensa.
RBC señala que el mercado presta cada vez más atención a la capacidad de las empresas para ejecutar sus previsiones de crecimiento de ingresos. Las restricciones en las cadenas de suministro, los lanzamientos de nuevos productos y, sobre todo, la dificultad de llevar a cabo una rápida industrialización, están ganando peso en las decisiones de los inversores.
Esto afecta especialmente a las compañías que están creciendo a mayor velocidad. El mercado empieza a preguntarse si las empresas serán capaces de transformar el enorme aumento de pedidos en producción efectiva y, finalmente, en crecimiento sostenible de ingresos y beneficios. Esa preocupación ha empezado a pesar sobre la percepción de compañías como Rheinmetall, CSG y Saab.
En CSG, por ejemplo, los inversores analizan especialmente la elevada exposición a munición y sistemas terrestres, el posible descenso del negocio de proyectiles reacondicionados y la actual exposición a Ucrania. Al mismo tiempo, reconocen la diversificación hacia mercados de mayor crecimiento y una mayor presencia geográfica, aunque consideran que el historial de ejecución ante una cartera de pedidos tan elevada sigue siendo una barrera.
En definitiva, el informe de RBC apunta a un cambio de fase para la inversión en defensa europea. El debate ya no consiste únicamente en determinar cuánto van a gastar los gobiernos, sino en averiguar qué tecnologías capturarán ese gasto y qué compañías serán capaces de adaptarse y producir a la velocidad necesaria. Los drones, los misiles y la defensa aérea pueden alterar el equilibrio entre los distintos fabricantes, mientras que la capacidad industrial y la ejecución se convierten en factores cada vez más determinantes para los inversores.
