Los accionistas minoritarios de Telefónica Deutschland (O2) protagonizaron el pasado 1 de julio una rebelión en la junta general de la filial alemana, donde criticaron con dureza la gestión financiera y los estándares de gobierno corporativo impuestos por la matriz española, Telefónica. La reunión, celebrada de forma virtual y a puerta cerrada, evidenció el malestar de los inversores externos que, pese a perder la condición de cotizada tras el delisting de 2024, mantienen una participación residual en torno al 3%.
El detonante: la gestión centralizada de la tesorería
La tensión se concentró en la política de cash pooling (gestión centralizada de tesorería). Según los estados financieros del grupo, Telefónica Deutschland mantenía 221 millones de euros en el fondo centralizado al cierre del ejercicio, lo que equivale al 95% de su saldo de caja. Las transferencias mensuales a Madrid escalaron de una media de 243 millones al mes en 2024 a un promedio de 320 millones en los cinco primeros meses de 2025, un incremento del 31,7% que los minoritarios consideraron opaco.
La asociación alemana de inversores SdK lideró las intervenciones y calificó de insuficientes las explicaciones del consejo sobre el destino de esos flujos. Fuentes de Telefónica matizaron que las operaciones intragrupo se realizan en condiciones de mercado y están auditadas por un tercero independiente, EY, incluida la remuneración a tipos de interés de mercado. Sin embargo, la respuesta no acalló a los críticos, que ven en esa concentración de liquidez una merma de la autonomía financiera de la filial.
El malestar se tradujo en más de 250 preguntas registradas a lo largo de una junta que se extendió por más de ocho horas. La dirección impidió el acceso a los medios, una práctica poco habitual en las corporaciones alemanas de la envergadura de O2.
Gobierno corporativo: independencia en entredicho
El frente de gobierno corporativo fue el otro gran foco de las críticas. Los minoritarios cuestionaron la independencia de Peter Löscher, presidente del Consejo de Supervisión de la filial alemana y, al mismo tiempo, miembro del consejo de administración de la matriz en Madrid. A esta dualidad se sumó la reciente reorganización impulsada desde España: el 1 de enero de 2026, Santiago Argelich Hesse asumió el cargo de consejero delegado en sustitución del histórico Markus Haas, y a finales de marzo el consejo se redujo de siete a seis miembros.
La concentración de poder en manos de la matriz, dueña del 97% del capital, hizo que todas las propuestas de la dirección —incluidas las relativas a remuneraciones y a la gestión del fondo de tesorería— fuesen aprobadas sin dificultad. Aun así, la rebelión minoritaria tiene un valor simbólico y estratégico: fuentes financieras señalan que los inversores independientes podrían estar presionando para que Telefónica mejore su oferta de compra por el 3% restante, aprovechando la visibilidad de la junta.
La llamativa escalada de las transferencias mensuales a Madrid, sin una justificación operativa clara, ha encendido las alarmas de unos accionistas que se sienten financieramente exprimidos.
La erosión del negocio alemán y el trasfondo de 1&1
El conflicto accionarial se enmarca en un momento delicado para la división alemana, que aporta alrededor del 23% de los ingresos totales del grupo Telefónica. Los números muestran un doble ritmo: en el conjunto de 2025, la filial facturó 8.172 millones de euros con un EBITDA ajustado de 2.480 millones. Sin embargo, el primer trimestre de 2026 dio señales de frenazo: los ingresos cayeron un 8,6% interanual hasta los 1.880 millones, arrastrados por la pérdida del contrato mayorista con el operador virtual 1&1 y la contracción en la venta de terminales.
La ruptura con 1&1, que ha iniciado la migración de sus clientes a otras redes, ha desatado especulaciones en la prensa financiera alemana sobre una posible operación corporativa. Se habla de que Telefónica podría lanzar una oferta por 1&1 valorada entre 4.000 y 5.000 millones de euros, una adquisición que reforzaría su posición en el mercado alemán y compensaría la pérdida de tráfico mayorista. A ello se suma un contexto competitivo muy duro, donde Deutsche Telekom lidera los segmentos fijo y móvil con infraestructura premium, y Vodafone ocupa una sólida segunda posición gracias a su red de cable fijo.
En la última presentación de resultados, el consejero delegado de la matriz, Emilio Gayo, afirmó que el impacto de la migración de clientes de 1&1 tocó techo en el primer trimestre de 2026 y anticipó una estabilización en la segunda mitad del año, con regreso al crecimiento previsto para 2027. La confianza de la dirección contrasta con el descontento de los minoritarios, que ven cómo la filial pierde tracción comercial —solo 48.000 altas netas de contrato móvil en el trimestre, con un churn del 1,1%— mientras los recursos líquidos fluyen sistemáticamente hacia la matriz.
📊 Las Claves para el Inversor
- Qué vigilar: La evolución de los ingresos mayoristas en el segundo trimestre de 2026 medirá la capacidad de O2 para absorber el golpe de 1&1 sin dañar la rentabilidad.
- Reacción del valor: Al no cotizar la filial, el impacto bursátil recae sobre la matriz: una mejora de la oferta de compra del 3% residual sería una señal de que la presión minoritaria ha surtido efecto.
- Precedente sectorial: Las tensiones entre matriz y minoritarios recuerdan a lo sucedido en otras filiales europeas de telecos donde el delisting y el control absoluto del cash pooling han sido contestados judicialmente, aunque con alcance limitado.
