La recientemente anunciada división de Naturgy en dos cotizadas, más conocida como Proyecto Géminis, eleva el riesgo de que la gasista pueda mantener el rating BBB (riesgo de crédito bajo) de ambas entidades, tal y como refleja la clasificación de S&P en revisión a la baja.
Según informa Bloomberg, parece más probable que la entidad que englobará el negocio regulado (NetworksCo) logre una calificación BBB basada en un apalancamiento de 5x, pero esto dejaría a la entidad resultante que integrará los negocios liberalizados (MarketsCo) con un apalancamiento de 2,5x, lo que coloca al bono verde integrado al 0,875%, con vencimiento en 2025, en el mayor riesgo de un descenso.
Los bonos verdes son créditos emitidos por instituciones tanto públicas como privadas, con el objetivo de financiar proyectos destinados a la mejora medioambiental y social. La emisión de este tipo de bonos ofrece la oportunidad a las empresas de hacer una transición hacia buenas prácticas medioambientales y evolucionar su negocio hacia un modelo más eficiente y sostenible.
CALIFICACIONES BBB PARA AMBAS ENTIDADES
Las calificaciones BBB/Baa2 de Naturgy están respaldadas por el objetivo de lograr un FFO (Fondos de Operaciones) a deuda del 20,7 % en 2025. La compañía energética también tiene un objetivo elevado para las futuras cotizadas después de la división, con Standard & Poor’s (S&P) manifestando que tiene la intención de preservar una calificación BBB (de alta solvencia) en ambas compañías derivadas de la escisión del negocio.
«Creemos que esto será bastante complejo para la parte liberalizada, que es más volátil, cuyo apalancamiento puede alcanzar un umbral relativamente bajo con su deuda implícita, lo que proporciona poco o ningún margen para financiar sus planes de inversión de capital elevado», asegura el informe de Bloomberg.
Los analistas confirman que «tenemos más confianza en que el negocio de infraestructuras y redes pueda lograr una calificación BBB, incluso si asume la mayor parte de la deuda de Naturgy, dada su mayor tolerancia al apalancamiento y su fuerte flujo de caja libre positivo. La asignación de la tesorería de Naturgy entre ambas entidades será su palanca clave».
EL RIESGO DE LIMITAR EL APALANCAMIENTO
El informe recoge la posibilidad de que que la parte regulada tenga que mantener su índice de deuda a Ebitda en el rango de 4-5x para lograr una calificación BBB. Esto podría producirse incluso si la empresa asume toda la deuda que no está integrada en la parte liberalizada, los híbridos y su participación en el pasivo por pensiones.
También puede haber flexibilidad para comenzar con un apalancamiento ligeramente superior a 5x, dada la capacidad de desapalancarse del flujo de caja libre, tal como lo hizo EON con un apalancamiento pro forma de 5,7x después de adquirir Innogy, pero con un objetivo a medio plazo de 5x.
Desde Bloomberg consideran que S&P aplicaría la tabla de «baja volatilidad» a la gestión de infraestructuras, gestión y transporte de energía debido a sus flujos de efectivo regulados, pero que su exposición a redes de gas menos atractivas y operaciones latinoamericanas con mayor riesgo podría limitar su evaluación de riesgo comercial a «fuerte».
Para una calificación BBB, NetworksCo solo podría tolerar un riesgo financiero «significativo», que tiene un rango de apalancamiento de 4-5x.
NEGOCIOS LIBERALIZADOS
Con alrededor de 4.400 millones de euros de deuda integrada, MarketsCo tendría que disponer de suficiente efectivo para mantener el apalancamiento por debajo de 2,5x para obtener una calificación BBB.
Aunque esto es posible «según nuestro escenario, hay poco margen de error, sin embargo, si MarketsCo es la entidad que se escindirá, puede haber una oportunidad para un aumento de capital para abordar cualquier desequilibrio», apuntan los analistas.
La deuda implícita incluye un bono verde de 800 millones de euros al 0,875% al 2025 que debe respaldar proyectos eólicos o solares; 1.500 millones de arrendamientos de GNL; un préstamo a plazo de 1.400 millones y 500 millones de pasivos por retiro de activos vinculados a centrales eléctricas.
LOS MOTIVOS DEL PROYECTO GÉMINIS
Géminis conlleva la escisión de los actuales negocios de Naturgy en dos grandes grupos cotizados que mantendrán la misma composición accionarial actual y se situarían entre las primeras veinte compañías del Ibex por capitalización bursátil.
Los dos perfiles de negocio claramente diferenciados permitirán, entre otras cosas, simplificar y focalizar la gestión de cada uno de estos grupos para acelerar el Plan Estratégico, potenciando el crecimiento y su contribución a la transición energética, adecuándolos a la realidad del sector.
Una compañía aglutinará todos los negocios liberalizados con el foco puesto en la transición energética, e incluirá la generación convencional, el desarrollo de las energías renovables, la comercialización de energía y servicios asociados, la gestión de los mercados de energía, y el desarrollo de nuevos negocios, y con un foco especial en la mejora del servicio al cliente.
La otra compañía aglutinará todos los negocios dedicados a la gestión de infraestructuras reguladas de distribución y transporte de energía, pilar fundamental para asegurar el correcto desarrollo de la transición energética.
Mientras se van conociendo más detalles por parte de la compañía presidida por Francisco Reynés, los análisis de los expertos van despejando dudas acerca de la idoneidad o no del Proyecto Géminis y del interés que ha impulsado a la cúpula de Naturgy a la separación.
Darío García, analista de XTB, explicaba recientemente a MERCA2 que «aparentemente, el principal motivo reside en separar los accionistas ‘tradicionales’ o ‘estratégicos’, de aquellos con posicionamiento estrictamente de inversión». También «el intento fallido de hacer fracasar la OPA de IFM puede estar detrás de la noticia». Lo que se buscaría es «proteger el negocio regulado de la inversión extranjera, mientras se liberaliza la parte más comercial del negocio en la otra sociedad».
