El aviso de De Cos sobre la burbuja IA anticipa un desplome bursátil con golpe directo al consumo. El director gerente del BIS y exgobernador del Banco de España pone nombre al riesgo que el mercado lleva meses mirando de reojo, en declaraciones recogidas por Expansión.
Claves de la operación
- Valoraciones en máximos del ciclo. De Cos sitúa la euforia en niveles ‘muy elevados’ y concentrada en un puñado de firmas del núcleo del desarrollo de la IA.
- El gasto en capital supera los flujos de caja. Las grandes tecnológicas financian sus inversiones con deuda y crédito privado cada vez más opaco e interconectado.
- Los hogares, más expuestos que nunca. Una corrección severa de precios se trasladaría al consumo con más fuerza que en ciclos anteriores.
La euforia se concentra en un puñado de firmas del núcleo de la IA
El diagnóstico no es nuevo, pero sí el tono. Pablo Hernández de Cos, hoy director gerente del Banco Internacional de Pagos (BIS) y uno de los nombres que suenan para relevar a Christine Lagarde al frente del Banco Central Europeo, advirtió en la Conferencia Internacional de Banca que organiza Santander de que las valoraciones de las tecnológicas se encuentran en niveles muy elevados. La euforia, dijo, está extremadamente concentrada en un reducido grupo de firmas del núcleo de la IA.
Ahí está el sostén de esas cotizaciones, y también su fragilidad. Los precios actuales descansan sobre expectativas de ingresos futuros muy ambiciosas, y ese cóctel, según el banquero, puede desembocar en una corrección severa. No se trata de un ajuste de manual, sino de la antesala de un desplome bursátil que llegaría en un momento de máxima fragilidad, para el inversor particular.
La aritmética de las grandes tecnológicas agrava la alerta. El gasto en capital supera holgadamente sus flujos de caja operativos, lo que las empuja cada vez más al endeudamiento y al crédito privado. La inversión masiva en centros de datos, semiconductores y modelos no se paga con la caja del trimestre: se financia con deuda.
Ese es el segundo risco. De Cos califica buena parte de esa financiación de opaca e interconectada, y advierte de que ata a los actores de maneras difíciles de observar y, a veces, casi imposibles de valorar. Es la clase de riesgo que no salta hasta que salta, y que cuando salta ya no deja margen para corregir.
El problema no es que las tecnológicas coticen alto, sino que se financian entre sí con una red de deuda que nadie termina de ver completa.
El capital circula en círculo dentro del núcleo de la IA
El punto más incómodo del análisis es la circularidad. Fabricantes de semiconductores e hyperscalers toman participaciones accionariales en empresas de IA que, a su vez, utilizan esos fondos para comprarles componentes. Dinero que va y vuelve entre los mismos actores, que infla valoraciones y refuerza una dependencia mutua difícil de romper sin que algo salte por los aires.
De ahí surge una red interconectada y difícil de valorar en la que el tropiezo de una compañía arrastra a todas las demás. De Cos no habla de una quiebra aislada, sino de un riesgo sistémico que el mercado tiende a mirar de reojo cuando la fiesta va bien. La interconexión, aquí, no diversifica el riesgo: lo multiplica.
El matiz que convierte este ciclo en distinto al de 2000 está en los hogares. Según De Cos, los particulares concentran ahora una parte mayor de su riqueza en renta variable. Una corrección severa de precios se trasladaría con más fuerza al consumo que en crisis anteriores, cuando los inversores institucionales acolchaban buena parte del golpe.
De ahí el salto de la bolsa a la economía real. Si los retornos de la IA decepcionan y desatan un desplome, la pérdida de riqueza de las familias llegará antes y más fuerte al consumo global. El impacto macroeconómico sería más acusado que en otros ciclos, y no solo por el tamaño de las valoraciones: también por la velocidad con la que ese dinero entra y sale hoy de los mercados.
De Terra al núcleo de la IA: lo que España ya aprendió
España tiene un precedente que conviene recordar. Terra Networks, la joya tecnológica del Ibex en el año 2000, se desinfló desde máximos históricos hasta casi desaparecer y arrastró a miles de pequeños inversores que habían comprado en la parte alta del ciclo. La advertencia de De Cos no es abstracta: describe un mecanismo que el mercado español ya ha vivido en carne propia.
La exposición directa del Ibex al núcleo de la IA es limitada. Indra es el nombre que más se acerca al relato tecnológico, pero su negocio sigue anclado a defensa y servicios públicos, lejos de las valoraciones estratosféricas de los hyperscalers estadounidenses. El riesgo español llega por otra vía: los fondos de pensiones y las carteras minoristas que han engordado con la renta variable global. La corrección no necesita tocar el Ibex para sentirse en las nóminas.
Queda una pregunta abierta que el mercado resolverá en los próximos meses. El siguiente examen serán los resultados del cuarto trimestre de las grandes tecnológicas y, en paralelo, la carrera por la sucesión de Lagarde en el BCE, donde De Cos figura entre los candidatos. Un banquero central que advierte de la burbuja mientras aspira a presidir la institución tiene incentivos evidentes para no exagerar ni para quedarse corto. La duda no es si hay euforia, sino cuánto tarda en pincharse.
