Ferrovial reinvierte los dividendos de sus autopistas de EEUU en la I-24 de Tennessee. La compañía destina la caja que generan sus peajes norteamericanos a uno de los mayores proyectos de su historia: más de 30.000 millones de dólares entre construcción y pagos comprometidos.
La presentación al mercado de ayer dejó el esquema comercial sobre la mesa y el financiero bajo llave. Los carriles dedicados de la I-24 suman 9.000 millones de dólares de construcción y 24.000 millones de pagos comprometidos, pero ni el consejero delegado, Ignacio Madridejos, ni el director financiero, Ernesto López, desvelaron cómo se paga un proyecto que el grupo controla al 65%.
El calendario tampoco es inmediato. El cierre financiero está previsto antes de julio de 2027, las obras arrancarán en 2029 y la entrada en operación llegará en 2035, casi una década después de la subasta resuelta este verano.
López dio la única pista relevante: ‘No vamos a dar detalles sobre el esquema de financiación del activo, pero sí avanzamos que la parte que nos corresponde se afrontará con los dividendos procedentes de otros peajes en EEUU’. La frase descarta desinversiones, cambios en la política de retribución y una revisión de la agenda de nuevas oportunidades en el país.
La capacidad de generación de esos peajes da la medida del esfuerzo. Hasta junio, las autopistas norteamericanas del grupo ingresaron 378 millones de euros, una cifra que incluye lo procedente de la ETR-407 de Toronto. Ese es el motor de caja que sostiene Tennessee.
Ferrovial no venderá activos ni tocará su política de retribución: financiará la I-24 con el dividendo que ya le pagan sus propias autopistas de EEUU.
La agenda no se detiene. A mediados de octubre se presentan las ofertas por la I-285 East Express Lanes de Atlanta, valorada en más de 10.000 millones de dólares, unos 8.725 millones de euros. La mayoría de los consorcios que pujaron por la I-24 vuelve a presentarse: ACS y Acciona con Meridiam; Sacyr con la israelí Sikun y Binui y Plenary; y Ferrovial con Tikehau, después de que se cayera de la alianza la australiana Transurban.
Los mismos consorcios españoles que pujaron por Tennessee vuelven a la carga en Atlanta, y la competencia por los activos norteamericanos no da tregua.
El esquema financiero: dividendos propios, deuda y fondos federales
El patrón habitual en concesiones de este tamaño pasa por que los promotores aporten al menos el 20% del capital y el resto se cubra con financiación bancaria, bonos garantizados (PAB) y recursos federales del programa Tifia. Sobre 30.000 millones de dólares, ese mínimo de equity ronda los 6.000 millones, un dato que la compañía no ha confirmado y que el mercado espera conocer antes del cierre.
Ferrovial sostiene que no necesita vender nada. Ni activos maduros, ni participaciones en otros peajes, ni acudir a una ampliación de capital. Los dividendos internos bastan, según su versión, y el calendario de pagos al accionista se mantiene intacto.
Tennessee: tarifas sin techo y un PIB que crece al 2,8%
El marco tarifario es uno de los puntos fuertes. Ferrovial cobrará entre 0,8 y 1,6 dólares por milla recorrida y ese techo no está capado a partir de determinados hitos de tráfico, límites de velocidad, congestión de las vías o tipo de vehículo. La compañía calcula una generación de ingresos por peaje superior a la que estiman las propias autoridades del estado.
El argumento demográfico acompaña. Ferrovial proyecta un crecimiento medio de la población del 1% anual hasta 2034 y un alza del PIB del 2,8% en el mismo periodo. Más tráfico, más millas, más peaje.
El calendario, en cambio, juega en contra: entre el cierre financiero y la primera milla facturada median casi ocho años sin retorno.
Una apuesta que concentra el riesgo en un solo país
Ferrovial tiene ahora tres frentes abiertos en Norteamérica: la Nueva Terminal 1 del aeropuerto JFK de Nueva York, que en principio se inaugura en 2027; la I-24 de Tennessee; y la más que probable puja por la I-285 de Atlanta. A eso se suman las finales internacionales, como el AVE polaco, donde sigue en liza tras descolgarse ACS y Acciona, y el Metro de Dublín, un contrato de 8.000 millones en el que compite con ACS.
La lectura positiva es de disciplina de capital. Ferrovial renuncia a vender activos y a tensar el balance para financiar un proyecto que no le reportará caja hasta la próxima década.
La lectura negativa es de concentración. Casi todo el crecimiento futuro depende de un único país, con un marco regulatorio que puede cambiar y con unos tipos de interés que condicionan el coste de la deuda. ACS, Acciona, Sacyr y media docena de fondos internacionales pujan por los mismos activos, y eso presiona al alza los precios de adjudicación.
En mi lectura, el proyecto no es el problema. El problema es el orden. Con el JFK todavía sin abrir, la I-24 pendiente de financiación y Atlanta en el horizonte, el grupo acumula compromisos de equity que solo se sostienen si sus peajes actuales mantienen el ritmo de generación de caja. Los 378 millones de euros hasta junio son una buena cifra, pero no son infinitos.
El hito a vigilar es el cierre financiero antes de julio de 2027. Si llega en plazo y con el mínimo de capital propio, la estrategia queda validada. Si se retrasa o exige más recursos de los previstos, la pregunta sobre la retribución al accionista volverá a la mesa. Es la única línea roja que la compañía ha prometido no cruzar.
Veredicto Merca2
Cotización al cierre o apertura: Sin cifra de variación atribuible al anuncio. La presentación se limitó al esquema comercial y la compañía no desveló el importe de capital propio comprometido, que con el mínimo habitual del 20% rondaría los 6.000 millones de dólares sobre un proyecto de más de 30.000 millones.
Clave técnica: El catalizador no es la sesión de hoy, sino el cierre financiero previsto antes de julio de 2027 y la puja por la I-285 de Atlanta, de más de 10.000 millones de dólares, cuyas ofertas llegan a mediados de octubre. Hasta 2035 no hay una sola milla facturando.
Apunte macro: El efecto se mide en el sector más que en la prima de riesgo. ACS, Acciona, Sacyr y Ferrovial compiten por los mismos paquetes en Norteamérica y Europa, con el Metro de Dublín (8.000 millones) y el AVE polaco como próximas citas, y esa concurrencia tiende a comprimir las rentabilidades esperadas de todos.
