Las reformas de la economía alemana que impulsa Friedrich Merz no convencen ni a los votantes ni al Eurostoxx 50. La CDU del canciller quedó fuera del parlamento regional de Mecklemburgo-Pomerania Occidental, por debajo del 5% de los votos, mientras Alternativa para Alemania (AfD) escalaba hasta el 38,2%. El patrón se repitió semanas antes en Sajonia-Anhalt, donde la ultraderecha alcanzó el 44% de los sufragios.
No es un espejismo aislado. En Berlín, la CDU se quedó en el 18,8% y la victoria fue para Die Linke, que podría tejer una alianza de izquierdas con Los Verdes y el SPD. Merz, sin embargo, ha decidido ignorar la señal de las urnas y mantener su agenda de reformas estructurales. Su diagnóstico, insiste, sigue teniendo validez: Alemania necesita reescribir un modelo económico que combinó durante años energía barata, potencia manufacturera y un sector exterior capaz de compensar la debilidad de la demanda interna.
El recetario reformista y su factura fiscal
El cóctel del gobierno de coalición toca las pensiones y las prestaciones sociales, añade flexibilización laboral, rebaja exigencias burocráticas, introduce incentivos fiscales y abarata los costes empresariales. Es, en lo esencial, un recetario de corte liberal que se topa con un calendario electoral capaz de dinamitar sus objetivos.
Desde marzo de 2025, este giro se ha trasladado al presupuesto. Alemania enterró entonces el férreo impedimento al endeudamiento excesivo y, para 2027, el gasto militar se dispara hasta los 144.900 millones de euros, casi tanto como la factura de la deuda federal, que roza los 200.000 millones.
Marcel Fratzscher, presidente del Instituto Alemán de Investigación Económica (DIW), advierte de que Alemania corre el riesgo de atravesar una parálisis política si la coalición trata de preservar su statu quo industrial a base de subsidios. Tras el avance de AfD, alertó de un posible ‘desastre, también en términos económicos’, sin descartar otro retroceso severo del PIB con aumento del desempleo.
Alemania no sufre un problema de falta de reformas, sino de falta de consenso: sin respaldo social, cada ajuste estructural se convierte en un billete directo hacia la ultraderecha.
El elector percibe que trabajar más años con menos prestaciones no le sale a cuenta. Y el descontento del este alemán va más allá de lo económico: se mezcla con el asunto de la inmigración, capitalizado por AfD, con una desconfianza institucional creciente y con la sensación —documentada por la historiadora Katja Hoyer— de haber sido tratados como ciudadanos de segunda desde la reunificación.
Japón: la otra gran reforma que el mercado no compra
Al otro lado del mundo, Sanae Takaichi ejecuta una transformación igual de ambiciosa, pero con un mercado en contra. La primera ministra japonesa mantiene su equipo económico y defiende una estrategia fiscal ‘responsable y proactiva’ para movilizar capital privado y modernizar sectores estratégicos. Su plan identifica 17 áreas de actuación —semiconductores, IA, energía, espacio y Defensa— a las que destinará unos 370 billones de yenes de inversión pública y privada hasta 2041, algo más de 2 billones de euros.
El problema es el coste de financiación. El bono japonés a diez años se ha convertido en el detector de tensión de la Sanaenomics. Cada movimiento de tipos pesa más en Japón que en cualquier otra potencia de rentas altas, porque su deuda equivale al 250% del PIB, la mayor del G-7. Con los tipos ya en el 1,25%, el Banco de Japón trata de normalizar una política monetaria que durante décadas fue de dinero gratis, mientras el yen sigue sin recuperar músculo frente al dólar.
A ese dilema se suma el carry trade. El diferencial de tipos con Estados Unidos empuja a los fondos de cobertura y a las empresas japonesas a financiarse en yenes para invertir en activos en dólares. El Financial Times calcula que el volumen de esta estrategia podría superar los 2 billones de dólares, una cifra comparable al PIB español.
Qué mira el Eurostoxx y por qué España no es inmune
Las dos reformas comparten un mismo pecado original: se venden como la solución al estancamiento, pero llegan sin el respaldo social o monetario que necesitan para funcionar. Clemens Fuest, presidente del Ifo Institute, lo resume como una colisión entre Berlín y Bruselas: compatibilizar inversión pública, sostenibilidad fiscal y reglas de endeudamiento más laxas exige encajes que ni Alemania ni la UE tienen hoy resueltos.
Para el inversor europeo, el efecto es doble. Alemania es el mayor contribuyente al Eurostoxx 50, y cualquier debilidad de su PIB se traslada de inmediato a los beneficios agregados del índice. Japón, por su parte, se ha convertido en la referencia global de lo que ocurre cuando una economía intenta salir de la deflación con una deuda insostenible: el mercado de bonos se tensa antes que la actividad.
En mi lectura, el consenso sigue tratando ambas reformas como una cuestión de tiempo, cuando el problema es de credibilidad. Los estrategas de Nomura y Daiwa llevan meses repitiendo que la sensibilidad al riesgo presupuestario japonés no ha hecho más que crecer. Y en Alemania, la parálisis política que teme Fratzscher no es un escenario de cola: es un riesgo central que ya condiciona el apetito por el riesgo en el continente.
Hay una contradicción que el mercado prefiere no mirar de frente. Berlín rompe con el principio de austeridad que definió su política durante décadas, pero lo hace sin un consenso interno que lo sostenga. Esa combinación —más deuda y menos estabilidad política— es exactamente el cóctel que dispara las primas de riesgo, aunque hoy la deuda alemana siga siendo el refugio del euro.
La pregunta relevante para el inversor español no es si Merz o Takaichi tienen razón en el diagnóstico. Es si sus reformas sobrevivirán al calendario electoral. En Alemania, los próximos comicios regionales medirán la resistencia de la coalición; en Japón, cada subasta del bono a diez años será un examen en tiempo real a la Sanaenomics. Ahí es donde se decidirá si el Eurostoxx encuentra el catalizador que hoy le falta.
Veredicto Merca2
Cotización: El Eurostoxx 50 no tiene un catalizador único al que agarrarse: la reforma alemana se diluye entre el ruido electoral y la falta de un calendario legislativo firme. La referencia que de verdad pesa es el bono alemán, con la factura de la deuda federal rozando los 200.000 millones de euros para 2027.
Clave técnica: Para el accionista español, el riesgo no es simétrico. El IBEX 35 depende menos de Alemania que el Eurostoxx, pero su componente industrial sí acusa la debilidad de la demanda germana. Con los tipos japoneses ya en el 1,25%, cualquier endurecimiento del Banco de Japón tensaría el carry trade global y golpearía los activos de riesgo.
Apunte macro: El disparo del gasto militar alemán hasta los 144.900 millones para 2027 rompe el principio de austeridad que durante décadas ordenó la deuda europea. Si Berlín traslada ese margen fiscal a su gestión doméstica, la presión recaerá sobre los socios y sobre la prima de riesgo periférica.
