Las acciones de Cirsa se han disparado un 44% desde el anuncio de su fusión con Lottomatica el pasado 2 de septiembre. Ante esta fuerte revalorización, los analistas de Renta 4 han rebajado su recomendación de Sobreponderar a Mantener, al considerar que el mercado ya ha descontado buena parte del potencial de creación de valor de la operación y que el recorrido alcista hasta su precio objetivo de 23 euros se ha reducido al 16%.
Álvaro Arístegui y César Sánchez-Grande, analistas de Renta 4 han emitido una nota para actualizar su valoración sobre Cirsa. En ella, establecen una recomendación de Mantener, pues la fuerte revalorización del valor desde el 2 de septiembre (44%) ha reducido al 16% el potencial alcista hasta el precio objetivo establecido de 23,0 euros.
“Adicionalmente, y dado que los negocios de ambas compañías van a integrarse a partir del ejercicio 2027 (fusión respaldada por Blackstone), nuestro precio objetivo, basado expresamente en la valoración de los negocios de Cirsa, no refleja fehacientemente el valor real de las acciones de Cirsa tras el anuncio de la fusión, y que ahora debería corresponderse con el 32,5% de la compañía fusionada”, aclaran en la nota.
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Tesis de inversión de Renta 4 sobre Cirsa
Los analistas de Renta 4 valoran positivamente la transacción al considerar que la integración de ambos negocios tiene sentido industrial y creará valor para el accionista. “Hemos identificado hasta tres palancas de creación de valor por un importe de hasta 3.682 millones de euros, de los que prácticamente un 46% ya se viene reflejando en las cotizaciones”.
“Pese a ello, hemos esperado hasta corregirse la errónea reacción inicial”, añaden. “Partiendo de nuestro conocimiento de Cirsa y a pesar de no cubrir Lottomatica, entendimos que la reacción inicial de la cotización de la italiana era errónea (-11% frente al cierre -7,6%). Nuestra lectura, basada en la complementariedad de ambos negocios y potencial de creación de valor por de la integración de estos es positiva”, apuntan.
“Además, entendimos que la contraprestación ofertada a los accionistas de Cirsa (32,5% de la compañía fusionada) era conveniente para Lottomatica, lo que contradecía la lectura inicial del mercado. De este modo, y previendo que la caída inicial se corregiría, elevando consecuentemente la cotización de Cirsa, preferimos esperar hasta hoy para recoger beneficios una vez que ya se ha reducido el potencial a nuestro precio objetivo”, concluyen.
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Aspectos clave del proceso de fusión propuesto
Cirsa Enterprises y Lottomatica Group han suscrito un contrato de fusión vinculante para llevar a cabo una fusión transfronteriza intracomunitaria de absorción de Cirsa por Lottomatica. La españolase extinguirá mediante disolución sin liquidación y Lottomatica será la sociedad resultante. Blackstone (LHMC Midco), titular del 74% del capital de Cirsa, ha firmado el contrato y se ha comprometido a votar a favor.
Canje. 0,668 acciones nuevas de Lottomatica por cada acción de Cirsa. Los accionistas de Cirsa pasarán a ostentar el 32,5% del capital de la combinada (Blackstone 24% – 3 meses lock-up tras cierre) y los de Lottomatica el 67,5%. Los accionistas de Cirsa tendrán derecho al reparto de un dividendo extraordinario de 1,56 euros previo a que la fusión se haga efectiva.
Precio implícito. Al cierre de Lottomatica del 1 de septiembre (24,77 euros), el canje valora Cirsa en 16,55 euros. Sumando el dividendo extraordinario de 262 millones (1,56 euros/acción) que Cirsa repartirá antes de la fusión, la contraprestación implícita asciende a 18,11 euros/acción (+32,7% sobre el cierre previo al anuncio; +37,2% sobre la media de 3 meses; +20,7% sobre el precio de la OPV).
Múltiplo implícito. 6,0/6,2 veces VE/EBITDA 2026e en la base de cálculo de las compañías (equity del canje + DFN al primer semestre) incorporando el dividendo extraordinario. Comparan con 8,8 veces a las que cotizaba Lottomatica, 8,6 veces de mediana sectorial y las 7,3 veces implícitas en nuestro precio objetivo de 23,0 eur/acc.
Sinergias. 115 millones/año de sinergias de caja antes de impuestos, que se prevé cristalicen al tercer ejercicio completo post-cierre, con 120 millones de costes de implementación.
Mercado. Las acciones seguirán cotizando en Euronext Milan (Borsa italiana), con permanencia en los índices FTSE MIB y STOXX Europe 600, y pasarán a cotizar además en las Bolsas de Valores españolas tras la efectividad de la fusión.
Combinada. Unos 2.000 millones de EBITDA ajustado proforma (segundo mayor operador cotizado mundial de juego y apuestas), TAM de 34.000 millones, nueve posiciones de liderazgo, apalancamiento de 2,7 veces al primer semestre de 2027 con objetivo de 2,0-2,5 veces y un plan de retorno al accionista de hasta 4.000 millones en tres años.
Calendario. Juntas generales extraordinarias antes de finales de 2026 y efectividad prevista en el segundo trimestre de 2027, sujeta a autorizaciones de competencia, IED, FSR y juego y a que el derecho de enajenación no supere el 5% del capital.
En conclusión, para Renta 4 como las acciones de CIRSA se han revalorizado un 44% desde el anuncio de la fusión el pasado 2 de septiembre (12 días de cotización) el potencial hasta el precio objetivo se ha reducido desde el 68% al 17% en el mismo periodo. “No hay motivos para elevar el mismo basándonos en las estimaciones de resultados que siguen siendo vigentes tras el anuncio de fusión”, señalan.
Además, adicionalmente, este precio objetivo pierde fuerza al estar referenciado al valor asignado exclusivamente a las operaciones de Cirsa, cuando entendemos que ya debería reflejar el 32,5% de la compañía fusionada.
La cotización de ambas acciones ya ha descontado buena parte del valor que hemos calculado que podría crearse a partir de la integración de sus negocios (repricing practicamente concluido). El resto del valor debería recogerse durante los próximos años y ante la constatación de que se producen las mejoras operativas identificadas (18% adicional a nuestro precio objetivo).
Por todo ello, creemos que es rentable a la vez que prudente recoger beneficios en CIRSA, por lo que fijamos nuestra nueva recomendación a Mantener (frente a Sobreponderar anterior).
