El mercado se ha volcado con la inteligencia artificial, pero se olvida de lo más elemental: cada bit de computación necesita cobre, energía y materias primas que cada vez escasean más. Jeff Currie, desde Bloomberg Television, ha lanzado una advertencia que pocos quieren escuchar: estamos en el inicio de un superciclo de materias primas que podría durar más de una década.
El péndulo entre tecnología y materias primas
Desde la posguerra, dos sectores se han turnado el liderazgo bursátil. La tecnología dominó los años noventa hasta 2002, luego llegó la energía con un ciclo brutal hasta 2014 y, desde entonces, las grandes tecnológicas han vuelto a reinar. Esa alternancia, explica Currie, responde a una mecánica clara: cuando la energía lidera, se acumula sobrecapacidad, la inflación cae y los inversores persiguen duración; cuando la tecnología agota la capacidad instalada de materias primas, el ciclo da un vuelco. Ahora mismo, la escasez de oferta ha vuelto a aparecer y el episodio geopolítico actual solo ha acelerado lo inevitable.
Ya habíamos hablado en este programa de la “venganza de la vieja economía”, comenta Currie. La rotación desde los activos tecnológicos hacia los activos físicos estaba en marcha antes de las tensiones en Oriente Medio. Lo único que han hecho los acontecimientos recientes es apretar el acelerador. Pero la gran pregunta sigue siendo qué hará falta para que las grandes corporaciones abandonen la disciplina de inversión actual. “Precios más altos y más rentabilidad”, responde Currie. Cuando el capital huya de las tecnológicas y se precipite sobre las materias primas, la propia inversión disparará los costes, alimentando un círculo inflacionista que ya se intuye en el IPP del 5,1% de la semana pasada.
¿Por qué el mercado aún no reacciona? Las tres razones de Currie
Currie desgrana tres motivos por los que el mercado sigue ignorando el problema de suministro. Primero, estamos en plenos “meses de hombro”, el periodo de menor demanda estacional, lo que rebaja la presión sobre el sistema. Segundo, aunque la demanda supera a la oferta y los inventarios se están drenando, todavía no se ha tocado fondo. “Cuando las reservas se agoten, de repente habrá que forzar la demanda a la baja para ajustarla a la oferta; ahí llega el golpe y los precios se disparan de forma no lineal”, advierte.
El tercer factor es quizá el más peligroso: cada banquero central, analista macro y promotor tecnológico insiste en que no hay problema. Frente a ellos, cualquier directivo de una minera o trader de materias primas ve el cuello de botella. Currie lo compara con 2020, cuando la inflación se tachó de “transitoria” y meses después rozó los dos dígitos. “Es la misma película”, sentencia. Recuerda además el error de Carter en 1977: su discurso pidiendo bajar el termostato espantó a los mercados y las materias primas se desbocaron. Hoy, todo dirigente político está aprendida esa lección y prefiere mantener la calma, pero los expertos que trabajan sobre el terreno ven un horizonte muy distinto.
El back end del petróleo está anclado en 70-75 dólares, pero la realidad es que no hay capacidad excedente. Esta es la mayor operación asimétrica en las finanzas modernas.
— Jeff Currie, en Bloomberg Television
Cobre, ácido sulfúrico y gasolina: la escasez ya está aquí
La falta de capacidad excedente no es una amenaza lejana. Currie señala que el mercado del ácido sulfúrico está agotado, y sin ácido sulfúrico no se puede producir cobre. Por eso, la semana pasada el metal rojo marcó un máximo histórico. En el caso del petróleo, algunos productos como el aceite de motor ya han tocado fondo en Estados Unidos; sin él, un coche no arranca aunque tenga gasolina. El diésel y el queroseno en Europa podrían quedarse sin margen a finales de mayo, y la gasolina estadounidense, hacia julio. Cuando se llegue a ese punto, el desabastecimiento forzará el racionamiento y los precios entrarán en la fase no lineal que describe Currie.
El dato más llamativo, sin embargo, está en la curva de futuros. El diferencial entre el precio al contado y los vencimientos a largo plazo nunca ha sido tan amplio. Durante la invasión rusa, el barril al contado rozó los 122 dólares, pero el extremo largo apenas estaba 10 dólares por debajo. En 2008, el récord de 147 dólares vino acompañado de futuros a 140. Hoy, con el Brent luchando por mantenerse en 110 dólares, los contratos diferidos cotizan alrededor de 70-75 dólares. A juicio de Currie, ese es el verdadero error de valoración: el coste de capital de las petroleras es el que ancla artificialmente esos precios, y cuando se ajuste, el impacto se extenderá a las grandes tecnológicas.
Me parece revelador el contraste que expone Currie sobre los flujos de caja libre. Las compañías petroleras ofrecen un rendimiento del 15,5% frente al 0% de los hiperscaladores. “A las petroleras las llamo las Siete Magníficas, pero de regalo”, ironiza. En su opinión, poseer esos títulos hoy es la apuesta con más recorrido dentro de la renta variable.
Lo que significa para el inversor: una rotación histórica a la vista
Si el diagnóstico de Currie es acertado, nos encontramos en la primera entrada de un partido que puede durar otros diez o doce años. La rotación desde el crecimiento tecnológico hacia el valor cíclico, en especial energía y minería, sería el gran tema de la década. Las señales ya están ahí: cobre en máximos, diferenciales de futuros disparados y una restricción de oferta que ninguna gran corporación está solucionando con inversiones rápidas. La disciplina de capex que tanto celebraba el mercado podría volverse en su contra cuando los precios suban lo suficiente para forzar la entrada de nuevos proyectos.
El riesgo geopolítico y la fragmentación de las cadenas de suministro añaden una capa extra de presión. Si Europa se queda sin diésel en semanas y Estados Unidos sin gasolina antes del verano, el impacto sobre los precios de la energía será inmediato. Quien se posicione hoy en compañías con un 15,5% de flujo de caja libre y un descuento histórico en sus futuros, podría estar comprando la oportunidad asimétrica de la que habla Currie.
Coincido con él en que la historia rara vez avisa con tanta claridad. Cuando los inventarios toquen fondo, la escasez ya no será una advertencia de un analista; será un titular de portada. Y entonces, como en otras ocasiones, el mercado no tendrá tiempo de buscar explicaciones. Solo de reaccionar.
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