JP Morgan acaba de poner por escrito lo que su propio consejero delegado tildaba de fraude en 2017. En su informe de supuestos a largo plazo, la gestora del banco sitúa a Bitcoin por delante del oro y de la bolsa estadounidense en rentabilidad esperada para la próxima década. Y todo esto ocurre apenas unos días después del mayor robo de la historia en un exchange de criptoactivos. En su último análisis, Juan Ramón Rallo sostiene que ambas noticias encajan mejor de lo que parece: el hackeo no tocó a Bitcoin y el banco que lo desdeñaba ahora lo mide con sus propios modelos.
El hackeo fue de Binance, no de la red Bitcoin
Rallo dedica la primera mitad del vídeo a desmontar una confusión que se repitió en los comentarios de su análisis anterior. Los atacantes sustrajeron más de 6.300 millones de dólares en activos del mayor exchange del mundo, cierto, pero eso no demuestra que Bitcoin sea falsificable ni confiscable. La analogía que propone el economista es la de una cámara acorazada: si unos ladrones vacían una sucursal bancaria y se llevan billetes de euro auténticos, nadie concluye que el euro se puede imprimir en cualquier impresora doméstica. Lo que ha fallado es la seguridad del custodio.
Bitcoin, explica, es dos cosas a la vez: un registro público de qué dirección controla cada token y un conjunto de reglas que solo permiten moverlos a quien firme con la clave privada correspondiente. El atacante no rompió ninguna de esas reglas, no falsificó una sola firma y no creó bitcoins de la nada. Consiguió que Binance firmara por él. La cerradura no falló: alguien engañó al portero para que abriera la puerta.
Y aquí llega el detalle que más me interesa del vídeo. De los 6.300 millones robados se han podido congelar unos 3.000, en buena parte stablecoins con un emisor central capaz de bloquearlos. Los 1.400 millones en bitcoins, en cambio, el ladrón los repartió entre 19 monederos y nadie —ni el exchange, ni el emisor de la stablecoin, ni ningún gobierno— ha podido tocarlos. Rallo lee ahí la otra cara de la misma moneda: la red que impide que te quiten tus bitcoins sin tu clave impide también que alguien bloquee los de un ladrón.
Tres formas de atacar la red y ninguna ha funcionado
El presentador repasa las vías teóricas para hackear Bitcoin. La primera, romper la criptografía: adivinar una clave privada equivale a acertar un número de 78 cifras, algo que ni con todos los ordenadores del planeta trabajando durante miles de millones de años saldría bien. La unica amenaza seria a medio plazo serían los ordenadores cuánticos, aunque hoy no existe ninguno capaz y, si llegara, el problema afectaría también a la criptografía que protege la banca y buena parte de internet.
La segunda vía es el ataque del 51%, es decir, reescribir el historial de transacciones reuniendo más capacidad de cálculo que el resto de la red. Rallo cita una estimación del centro de finanzas alternativas de la Universidad de Cambridge: solo el hardware necesario costaría decenas de miles de millones de dólares, y quien lo consiguiera estaría hundiendo el valor de aquello que pretende robar.
La tercera, encontrar un error en el código. Ocurrió una vez, en agosto de 2010, cuando alguien creó más de 184 millones de bitcoins aprovechando un fallo que la red corrigió en cuestión de horas. Desde entonces, dieciséis años sin un solo bitcoin falsificado.
Bitcoin no ha sido hackeado: lo que ha demostrado el caso Binance es que los bitcoins son inconfiscables, incluso para quien los roba.
— Juan Ramón Rallo
Lo que JP Morgan pone por escrito: un 10% anual
La segunda mitad del vídeo entra en el informe Long-Term Capital Markets Assumptions, un documento que la gestora del banco elabora desde hace 31 años con más de 90 gestores, economistas y analistas, y que sirve para repartir el dinero de una cartera de casi cinco billones de dólares. Las cifras: 7,5% anual para la bolsa estadounidense, 5,5% para el oro y 10% anual para Bitcoin. Solo dos categorías superan al activo digital en el papel: el private equity de empresas pequeñas, con un 10,6%, y la inversión inmobiliaria de valor añadido en Estados Unidos, con un 10,2%.
La letra pequeña: 55% de volatilidad y un Sharpe idéntico a la bolsa
Rallo insiste en que ese 10% sin el dato del riesgo es un titular a medias. JP Morgan estima una volatilidad anual del 55% para Bitcoin, frente al 18% de la bolsa y el 17% del oro, es decir, el triple. Al ajustar por riesgo, el ratio Sharpe resultante es de 0,32 para Bitcoin, exactamente el mismo que el de la rentabilidad de la bolsa estadounidense y por encima del 0,21 del oro. Traducido a lenguaje corriente: Bitcoin no ofrece más que la bolsa por unidad de riesgo asumida, solo una montaña rusa más alta.
Tres escenarios que van de 25.000 a 385.000 dólares
El informe abre el abanico. Escenario central: un 10% anual que llevaría a Bitcoin a 215.000 dólares en 2036. Optimista: 16,6% anual y 385.000 dólares. Pesimista: una pérdida media del 11,2% cada año y un precio de 25.000, un 70% por debajo del nivel que tenía el activo cuando el banco cerró el documento a finales de septiembre, en torno a los 83.000. La incertidumbre corta en las dos direcciones, insiste el presentador.
¿Y de dónde sale ese 10%? De tres modelos ponderados. El de mayor peso, un 65%, compara la emisión limitada de bitcoins, que se reduce a la mitad cada cuatro años, con el crecimiento del dinero fiat. El segundo, con un 30%, trata a Bitcoin como complemento del oro e incluso contempla que algún banco central termine incorporándolo a sus reservas. El tercero, con apenas un 5%, mira el uso de la red para transacciones.
El supuesto que JP Morgan no explicita
Aquí está, a mi juicio, el tramo más valioso del análisis. Rallo advierte de que los tres modelos están cogidos con pinzas. Aun dando por hecho que los estados seguirán expandiendo la oferta monetaria, nada garantiza que los agentes económicos busquen refugio precisamente en Bitcoin y no en oro, inmuebles, divisas fuertes o acciones. El activo digital se apreciará frente al fiat en la medida en que su propuesta de valor sobreviva: ser un refugio inconfiscable e indiluible. Si realmente hubiera sido hackeado, esa demanda se habría evaporado, y el precio esperado del banco se sostendría en el aire. A lo que añade una condición simétrica: un refugio solo vale algo si además es escaso, porque lo universalmente disponible tiene utilidad marginal nula.
El vídeo incluye, además, un segmento patrocinado de una plataforma de compraventa de criptoactivos con sede en Barcelona y autorizada bajo el reglamento europeo MiCA, que presenta las compras recurrentes desde 10 euros como forma de promediar la volatilidad del activo frente a la tentación de acertar con un único momento de entrada.
Un banco que cambió de guion
Conviene recordar el contexto. Jamie Dimon calificó Bitcoin de fraude en 2017 y, desde entonces, su entidad ha ido matizando el discurso hasta publicar estimaciones de precio a diez años vista para el activo. No es un giro ideológico, sino un ejercicio de gestión de carteras: el informe lo usan inversores institucionales de todo el mundo para decidir cuánto peso dar a cada clase de activo, y hoy Bitcoin figura en esa lista con nombre propio. En paralelo, el marco regulatorio europeo de criptoactivos, plenamente aplicable desde finales de 2024, ha obligado a los exchanges a separar fondos de clientes y a someterse a controles de seguridad, lo que reduce parte del riesgo de custodia que el propio caso Binance puso sobre la mesa.
Qué significa para el inversor de a pie
La lectura editorial que extraigo del vídeo es incómoda para las dos trincheras. Para los entusiastas: un 10% anual esperado no es un billete gratis, es una estimación con un escenario pesimista que implica perder un 70% en diez años, y con una rentabilidad ajustada por riesgo que empata con la bolsa. Para los escépticos: quien siga repitiendo que Bitcoin se puede hackear tendrá que explicar por qué el robo más grande de la historia de los criptoactivos se cerró con 1.400 millones en bitcoins moviéndose libremente entre 19 monederos y 3.000 millones de stablecoins congelados por un emisor central. Ese contraste no es un detalle menor, es la definición operativa de inconfiscabilidad. Lo que queda en pie, y es lo verdaderamente relevante, es que todas las proyecciones del banco descansan sobre una condición que no aparece en las hojas de cálculo: que la red siga mereciendo la confianza de quien la usa para protegerse de la dilución y de la confiscación. Ahí no decide un modelo, decide la adopción.
La pregunta que deja el análisis es sencilla y no tiene respuesta técnica: si la rentabilidad de Bitcoin depende de que su propuesta de valor sobreviva, ¿qué tendría que pasar en la próxima década para que esa confianza se rompiera?
Puedes ver el análisis completo en el vídeo original de Juan Ramón Rallo en YouTube.
