La prima de riesgo de España puede terminar 2027 en 45 puntos básicos. Hoy marca 62. La diferencia, según Goldman Sachs, es política y se decide el 29 de noviembre.
El banco de inversión estadounidense es el primero de Wall Street en cuantificar el escenario electoral español. Su último informe sobre los comicios anticipa una compresión del diferencial del bono español a diez años frente al Bund alemán superior al 25% si las urnas dibujan una mayoría parlamentaria clara y un Gobierno con capacidad para aprobar los Presupuestos Generales del Estado.
La nota no se queda en la abstracción. Goldman describe el marco que espera: consolidación fiscal y supresión de impuestos sectoriales, con la banca en el punto de mira, endurecimiento de la política migratoria y facilidades para la inversión privada en vivienda nueva. Es decir, un programa de centro-derecha ortodoxo, del gusto del inversor institucional que compra deuda periférica.
Las cifras del informe: 45 puntos frente a 62
El diferencial español cotiza estos días en torno a los 62 puntos básicos. El objetivo que maneja la firma neoyorquina para el cierre de 2027 es de 45. Sobre el papel, un movimiento de 17 puntos. En términos de valoración de un activo de renta fija, una caída de esa magnitud equivale a una revalorización apreciable del bono ya emitido y, sobre todo, a un abaratamiento del papel nuevo que coloque el Tesoro Público.
Goldman apunta que esa mayoría solo puede llegar por una alianza entre PP y Vox. ‘Los sondeos apuntan a un Gobierno de centro-derecha’, sostiene el documento, que da por hecho que el escenario alternativo —la continuidad de Pedro Sánchez— mantendría el statu quo y, con él, el nivel actual del diferencial.
Ahí está el nudo. El mercado no está comprando un programa económico, está comprando la capacidad de aprobar un presupuesto. Una coalición con escaños suficientes para sacar las cuentas adelante transmite una señal de estabilidad institucional que vale más, para el comprador de deuda, que cualquier rebaja fiscal concreta.
Un diferencial de 45 puntos no sería una anomalía: sería el mercado asumiendo que España deja de ser periferia y compite con Alemania por el mismo dinero.
Barclays y el riesgo Vox: la otra cara del 29-N
No todos los analistas leen el escenario con la misma tranquilidad. Barclays lleva semanas advirtiendo del riesgo Vox para la deuda española: una influencia excesiva de la formación de Santiago Abascal podría traducirse en medidas que dañen el crecimiento y el déficit, como el recorte drástico de la inmigración o rebajas de impuestos sin contrapartida en el gasto.
La discrepancia no es menor. Goldman ve una España que se desvincula de la incertidumbre política europea; Barclays ve una economía que se juega su prima de riesgo en la letra pequeña de un acuerdo de coalición. Las dos cosas pueden ser ciertas a la vez, y ahí está el margen de error que el mercado todavía no ha resuelto.
Los datos de las últimas semanas tampoco invitan a la complacencia. El bono español a diez años ha pasado del 3,5% al 4% en tres meses. El castigo existe. Lo que ocurre es que el francés ha hecho lo mismo con más intensidad: del 3,9% al 4,9% en en el mismo periodo, lastrado por la cita presidencial de la próxima primavera.
Lo que el mercado ya descuenta y lo que no
Hay un matiz que conviene no perder de vista. España ya cotiza como el oasis de la deuda europea: sus 62 puntos básicos están muy por debajo de los 100 que Goldman proyecta para Francia y de los 90 que asigna a Italia. La mitad de la tesis del banco está en el precio. Lo que el informe añade es la otra mitad, los 17 puntos que faltan hasta los 45, y esos dependen de un acontecimiento que aún no ha ocurrido.
De ahí la fragilidad del ejercicio. El diferencial es una medida relativa y, por tanto, se puede comprimir por dos vías: porque España mejore o porque Alemania empeore. Si el Bund sube por el aumento del gasto público alemán o por un cambio en el ritmo del BCE, el diferencial español se estrechará sin que nadie haya ganado unas elecciones.
Tampoco conviene dar por descontado el resultado. La sorpresa de Brasil, con la victoria de Lula da Silva contra los sondeos, sirve de recordatorio: las encuestas fallan y los mercados reaccionan con un hueco de apertura, no con una transición ordenada. Un 29-N sin mayoría viable tendría el efecto contrario al que describe Goldman. Y no es un escenario residual: el propio informe reconoce que la mayoría solo llega por una combinación concreta.
El precedente de 2016 invita a la prudencia en la otra dirección. España pasó diez meses sin Gobierno y el diferencial no se disparó, porque el BCE compraba deuda a razón de 80.000 millones de euros al mes. Hoy el respaldo del banco central es menor y el margen de error, también. Por eso el vínculo entre política y prima de riesgo es más estrecho ahora de lo que fue entonces.
A mi juicio, el informe de Goldman vale más como termómetro del consenso que como pronóstico. Dice lo que el mercado quiere oír, y lo dice con la autoridad de la casa que más mueve en Wall Street. Eso no lo convierte en una profecía. En los años que llevo siguiendo primas de riesgo, los diferenciales no se han movido por programas electorales: se han movido por flujos y por la percepción de riesgo de la eurozona en su conjunto.
La condición que sí conviene vigilar es la capacidad real de aprobar unos Presupuestos en el primer semestre de 2027. Ahí se sabrá si los 45 puntos son una estimación razonable o un titular de octubre.
Veredicto Merca2
Cotización al cierre o apertura: El bono español a diez años rinde en torno al 4% y el diferencial frente al Bund se sitúa en los 62 puntos básicos, todavía lejos del objetivo de 45 que Goldman fija para el cierre de 2027.
Clave técnica: Los 55 puntos básicos actúan como primer umbral relevante; perforarlos abriría el camino hacia la zona de 45-48. Una vuelta por encima de 75 invalidaría la tesis del banco y devolvería el diferencial a máximos del último año.
Apunte macro: Francia proyecta 100 puntos para 2027 e Italia 90, de modo que el diferencial español ya opera como referencia de calidad dentro de la periferia. La reunión del BCE de diciembre y el calendario electoral francés de primavera son los dos catalizadores capaces de mover esas referencias.
