Bank of America ha elevado el precio objetivo de cuatro de los seis bancos españoles cotizados y mantiene intactos los otros dos. Lo hace justo antes de que la gran banca presente sus cuentas del tercer trimestre y con una previsión que discute al consenso: un margen de intereses un 3% superior al del trimestre anterior pese al repunte del euríbor.
La revisión afecta a Santander, que pasa de 13,80 a 14 euros por acción, y a BBVA, de 25 a 25,50 euros. Sabadell sube de 3,60 a 3,80 euros y Bankinter, de 14,20 a 14,40. Los analistas mantienen sin cambios Unicaja, en 3 euros, y CaixaBank, en 14,20 euros. Seis precios objetivo, seis tesis distintas y un mensaje común: el negocio bancario español aguanta mejor de lo que el mercado descuenta.
Precio objetivo al alza: el margen de intereses aguanta el euríbor
El equipo de análisis de la entidad estadounidense espera un margen de intereses ‘resiliente en el tercer trimestre, con un incremento del 3% respecto al trimestre anterior’, según el informe publicado esta semana. Esa es la cifra que importa. Si se cumple, la banca española cierra el ejercicio con más ingresos por intereses de los que el mercado está descontando, y con el euríbor como viento en contra, no a favor.
A lo anterior se suman dos apoyos. Las comisiones se mantienen resilientes y el coste del riesgo sigue siendo favorable, dos partidas que en un ciclo de tipos a la baja sostienen la cuenta de resultados cuando el margen se estrecha. BofA pone el foco en Brasil y Turquía como fuentes de volatilidad para Santander y BBVA, y concluye que el escenario del tercer trimestre presenta, en conjunto, una relación riesgo-rentabilidad desfavorable.
El calendario aprieta. Bankinter ya ha presentado sus cuentas, fue el primero de la clase, y el resto de las entidades lo hará la próxima semana. Los números de Santander, BBVA, CaixaBank, Sabadell y Unicaja llegarán con el mercado especialmente sensible a cualquier desviación respecto a las previsiones.
Porque el listón ya no está en el beneficio. Está en el margen.
El consenso lleva tres trimestres descontando una compresión del margen de intereses que, según BofA, todavía no ha llegado con la intensidad prevista.
CaixaBank, el único consejo de compra entre los seis
CaixaBank conserva el consejo de compra, el único de la lista, con precio objetivo en 14,20 euros y un potencial del 26,79%, el más alto de todo el grupo. Los analistas destacan un negocio sólido, la capacidad de seguir ganando dinero con su base de clientes y el margen disponible para elevar la remuneración al accionista. También los ingresos ajenos al préstamo, vía comisiones y gestión patrimonial.
El resto encaja peor en la escala. Bankinter presenta el menor recorrido, un 2,78%, y Unicaja cotiza ya por encima del objetivo de 3 euros que le asigna la casa: cerró el viernes en 3,10 euros. Santander, pese a la recomendación neutral, conserva un potencial superior al 20%, y BBVA se acerca al 15%. BofA recomienda infraponderar Bankinter y Unicaja.
‘Esperamos un tercer trimestre resistente, aunque con cierta cautela a corto plazo respecto al margen de intereses frente al consenso’, señalan los analistas.
Brasil, el euríbor y el riesgo de que el consenso vuelva a fallar
Hay un detalle que no conviene pasar por alto. La segunda vuelta de las elecciones brasileñas se celebra este domingo, 25 de octubre, y las encuestas muestran una diferencia estrecha entre Flávio Bolsonaro, que aventajó a Lula en unos dos puntos en la primera vuelta, y el propio presidente. Santander tiene buena parte de su financiación ligada a la tasa Selic mientras que sus préstamos son a tipo fijo: esa diferencia de duración hace que el margen de intereses brasileño se mueva en correlación negativa con los tipos oficiales.
Traducido a la cuenta de resultados, si el ciclo de bajadas de la Selic se acelera tras las elecciones, el banco pierde margen en reales antes de ganarlo en volumen. Es un asunto que la entidad suele matizar en sus presentaciones a inversores y que el mercado tiende a ignorar mientras los tipos no se mueven.
Mi lectura es que el informe acierta en el diagnóstico y se queda corto en la conclusión. Acierta al señalar que las comisiones y el coste del riesgo sostienen el resultado cuando el margen de intereses se aplana. Se queda corto cuando reconoce una relación riesgo-rentabilidad desfavorable y, aun así, eleva el precio objetivo en cuatro de las seis entidades. Ahí hay una tensión que el documento no resuelve.
Y hay precedente. El consenso lleva meses proyectando compresiones de margen que luego no llegan con la intensidad prevista, y el tercer trimestre será la enésima prueba. Si el 3% que anticipa BofA se cumple, la banca española seguirá cotizando por encima de sus comparables europeos sin que el beneficio dé señales de agotamiento. Si falla, la corrección será más rápida de lo que sugieren los nuevos precios objetivo. La semana que viene saldremos de la duda: las cuentas del tercer trimestre y el correspondiente Hecho Relevante ante la CNMV darán el dato definitivo.
Veredicto Merca2
Cotización al cierre o apertura: Unicaja cerró el viernes en 3,10 euros, por encima del objetivo de 3 euros que BofA mantiene sin cambios, y es la única de las seis entidades que cotiza por encima de la valoración asignada por la casa. El resto afronta la semana de resultados con los nuevos precios objetivo sobre la mesa.
Clave técnica: La horquilla de potencial entre CaixaBank (26,79%) y Bankinter (2,78%) mide el posicionamiento de la firma: prima la diversificación de ingresos y la remuneración al accionista, no la sensibilidad al euríbor. Quien replique la tesis debe asumir que el margen de seguridad está en el banco catalán, no en el conjunto del sector.
Apunte macro: El euríbor repunta y, aun así, BofA proyecta un crecimiento del 3% trimestral en el margen de intereses del sector. La otra variable es la segunda vuelta brasileña del domingo 25 de octubre, que puede acelerar las bajadas de la Selic y estrechar el margen de Santander en reales.
