La prima de riesgo española ya descuenta un déficit distinto al que declara el Gobierno. El Tesoro paga más del 4% por el bono a diez años cuando en enero le bastaba con el 3%, y Alberto Núñez Feijóo ha prometido una auditoría de las cuentas públicas si llega a La Moncloa. La pregunta es qué aparece cuando se levante la alfombra.
La promesa no es nueva. Feijóo la ha repetido en la actual precampaña y apunta directamente a la Intervención General del Estado, el órgano que estos años ha dependido de los ministerios de Hacienda de María Jesús Montero y Arcadi España. Si esa revisión aflora un desfase superior al declarado, el Tesoro tendrá que financiarse en un mercado que ya no mira a España con la indulgencia de hace nueve meses.
El punto de partida incomoda sin necesidad de auditoría alguna. Con los datos oficiales en la mano, tanto la AIReF como el Banco de España dan por seguro un incumplimiento de la regla europea de gasto, lo que aboca a medidas de ajuste tarde o temprano. La sospecha del líder del PP añade una capa: cuatro ejercicios sin presupuestos aprobados y varias revisiones al alza del PIB del INE que, según recoge El Mundo, no han terminado de encajar ni en el Banco de España ni en otros organismos supervisores.
El relato tiene un destinatario claro, el inversor institucional que compra deuda soberana española. La AIReF cuantifica ese riesgo en su Observatorio de Deuda: en un escenario de tensión sostenida, el gasto por intereses escalaría hasta entre 67.200 y 73.200 millones de euros en 2030, frente a los 58.300 millones del escenario base. El sobrecoste anual, de entre 9.000 y 15.000 millones, saldría de otras partidas. Gasto social, inversión o defensa.
Ahí se libra la batalla. No en la auditoría en sí, sino en la credibilidad de la cifra que salga de ella.
Una auditoría que aflore más déficit no es un problema contable: es un repricing inmediato de toda la curva de deuda española.
El Banco de España lo dejó por escrito este mes. David López Salido, su director general de Economía, advierte en el informe mensual de la entidad de que ‘el deterioro de las perspectivas de las finanzas públicas en varias economías avanzadas podría elevar las rentabilidades de su deuda soberana y endurecer las condiciones de financiación en España’. La frase no señala a España como origen del problema. La señala como receptora del contagio.
Del 3% al 4%: lo que el Tesoro ya paga por el bono a diez años
El mercado no espera a ninguna auditoría. El Tesoro retribuye ya con más del 4% el bono español a diez años, cuando a comienzos de ejercicio le bastaba el 3%. El encarecimiento no llega al 5% que ha rondado la deuda francesa, pero rompe la tesis de la excepción ibérica que se instaló en las mesas de renta fija durante el primer semestre.
La referencia a Francia no es retórica. Jeff Mueller, de Morgan Stanley, sostiene que un contagio generalizado desde el país vecino implicaría mayores primas de riesgo para el resto de Europa, ‘incluidos los de fundamentos económicos más sólidos, como España y Portugal’. Traducido al lenguaje de mesa: la solidez relativa no protege en una fase de correlación alta.
El canal de transmisión hacia la bolsa española es doble. Primero, la banca del IBEX, que mantiene en deuda soberana una parte relevante de su cartera de negociación y de su colateral. Segundo, el coste de financiación de las propias cotizadas, que se referencia al bono a diez años con un diferencial. Cada 50 puntos básicos adicionales acaban apareciendo en la cuenta de resultados de las utilities y de las compañías con deuda neta elevada.
Conviene mantener la escala. La prima de riesgo española se mueve hoy muy por debajo de los máximos de julio de 2012, cuando llegó a superar los 600 puntos básicos camino del rescate. Esa referencia histórica explica por qué el mercado no está en modo pánico y, a la vez, por qué un afloramiento de déficit tendría recorrido para moverse sin que nadie lo califique de catástrofe.
Tres precedentes que explican por qué el mercado no perdona
La hemeroteca es incómoda para los dos grandes partidos. En 1996, el primer Gobierno de José María Aznar afloró las llamadas ‘facturas en los cajones’ y el déficit de 1995 se cerró en el 6,79%, frente al 5,87% declarado por el Ejecutivo de Felipe González. El comisario europeo Yves Thibault de Silguy criticó la ocultación, aunque aclaró que eso no daría a España más flexibilidad para entrar en el euro.
Ocho años después, Pedro Solbes devolvió la jugada. En 2004 reveló que el PP había dejado más déficit del declarado y 2003 no cerró en equilibrio, sino con un 1,87%. No hubo consecuencias graves porque la economía crecía con fuerza y la recaudación absorbía el desfase. El tercer episodio fue de otra naturaleza. En 2012, Cristóbal Montoro desveló que el déficit de 2011 era del 9% y no del 6% comprometido por Elena Salgado. La prima de riesgo se tensó y España entró en la rampa de salida hacia el rescate, como antes Grecia, Portugal e Irlanda.
La diferencia entre 2012 y 2026 está en el punto de partida. Entonces el sistema financiero español estaba intervenido de facto y la desconfianza tenía un canal bancario directo. Ahora la banca del IBEX presenta ratios de capital holgados y el Tesoro mantiene acceso fluido al mercado. El problema se ha desplazado del acceso al precio. Y el precio, cuando se instala en la estructura, es mucho más difícil de revertir que una prima que sube un viernes y baja el lunes siguiente.
A mi juicio, la auditoría importa menos que el marco en el que se anuncie. Si un eventual Gobierno revisa, aflora un desfase y lo acompaña de un plan de consolidación creíble con calendario ante Bruselas, el mercado lo digiere en dos o tres sesiones. Si aflora el desfase y el plan llega seis meses después, la prima de riesgo hará el trabajo que la política no haya hecho. El riesgo no es el número. Es el vacío posterior al número.
Hay una contradicción que nadie ha resuelto. Feijóo exige transparencia sobre el gasto, algo legítimo y que refuerza la disciplina fiscal de cara a los inversores. Pero el propio PP tendrá que explicar qué recorta si las cuentas no cuadran, y ese debate sigue sin abrirse. La AIReF y el Banco de España ya han advertido de que, incluso con los datos oficiales, la regla europea de gasto se incumple. La auditoría no altera esa aritmética: la confirma o la empeora.
El calendario manda. Las próximas subastas del Tesoro y las sucesivas revisiones del INE sobre el PIB serán los termómetros reales del diferencial. Cabe recordar que esas revisiones al alza del crecimiento han sido recibidas con escepticismo en el Banco de España, y que el propio supervisor liga el deterioro de las finanzas públicas de otras economías avanzadas a un endurecimiento de las condiciones de financiación en España. Con eso sobre la mesa, la prima de riesgo no es una variable política. Es una variable de precio.
Los economistas que asesoran al PP lo saben. Uno de ellos lo resume así: ‘Feijóo debe levantar alfombras, pero con cuidado, porque los mercados van a estar muy pendientes en los próximos meses de las cuentas de los países del euro’. La frase contiene la única advertencia que de verdad importa. Levantar alfombras tiene coste a corto plazo y rédito a largo. Lo peor no sería el déficit que aparezca. Lo peor sería que, después de aparecer, las cuentas volvieran a cambiar según quién las mire.
Veredicto Merca2
Cotización al cierre o apertura: No hay un valor único que reaccione al anuncio. Lo que cotiza es el bono: el tipo español a diez años se mantiene por encima del 4%, frente al 3% con el que arrancó 2026, sin que la sesión haya incorporado todavía ninguna prima adicional por la auditoría anunciada.
Clave técnica: La referencia a vigilar es la consolidación del 4% en el bono a diez años durante más de un trimestre. Sostener ese nivel encarecería cada nueva emisión del Tesoro y trasladaría el diferencial a la banca del IBEX y a las utilities con deuda neta alta, que son las primeras en notarlo en el coste financiero.
Apunte macro: Francia ronda ya el 5% en su bono a diez años frente al 4% español, y el escenario de contagio dibujado por Morgan Stanley coloca a España y Portugal entre los receptores de esa tensión. La AIReF cifra el sobrecoste en intereses entre 9.000 y 15.000 millones anuales.
