Cellnex fue en 2017 la mejor empresa española en el Ibex-35 sin discusión. La revalorización de la firma dirigida por Tobías Martínez Gimeno fue del 52%, líder del selectivo, y cerca de un 700% por encima del índice. A pesar de ello, su buen posicionamiento en el mercado junto a su diversidad en generación de ingresos la posicionan para muchos analistas como valor seguro también en 2018.
Este lunes, Cellnex acudía al mercado de deuda para colocar por primera vez bonos senior, no garantizados y convertibles por acciones ordinarias de la compañía, con exclusión del derecho de suscripción, por un importe de 500 millones de euros. Con ello, la compañía se estrena en el mundo de los bonos convertibles con dos ideas principales: proseguir con su proceso de expansión y diversificar sus fuentes de financiación.
La diversificación a la hora de buscar fuentes de financiación, además de ser un principio para cualquier empresa, es un síntoma de asentamiento en el negocio. La evolución de la firma ha sido notable en los últimos años. Cellnex se encuentra en la actualidad en la cuarta fase –aunque ya trabaja en desarrollar la quinta y última- para una empresa, si tomamos como referencia el modelo creado por Neil C. Churchill junto a Virginia L. Lewis en 1983.
Obviamente, antes de alcanzar el cuarto nivel, es necesario ir superando los niveles anteriores. En el caso de las dos primeras fases, la Inicial y de Supervivencia, apenas fueron un mero trámite para Cellnex. La clave para superar ambos, explicaban Churchill y Lewis, era crear un sistema de ingresos estables.
El principal segmento de ingresos en Cellnex ha sido aprovechar la tendencia de las grandes operadoras de telefonía móvil a la externalización de su red de infraestructuras –en especial las torres-. Esta tendencia a externalizar este tipo de servicios ha crecido con fuerza al suponer un desembolso importante, que grandes operadores –por su nivel de apalancamiento- prefieren no hacer y los nuevos operadores no pueden permitirse. Gracias a ello, la firma aporta eficiencia en la construcción, la utilización y explotación de las redes ya existentes.
En apenas pocos meses, Cellnex estaba inmerso en lo que Churchill y Lewis catalogan como la fase de Éxito, la tercera en discordia
En la actualidad, Cellnex es líder en el segmento en España y está presente en numerosos países europeos. Ambas, convierten a la firma dirigida por Martínez Gimeno en un valor seguro para apostar por el desembarco del 5G en toda Europa. Además, el segmento tiene como característica especial la generación de un volumen muy importante de flujos de efectivo.
Todo ello, aderezado con la importancia de que detrás tenía una poderosa empresa como Abertis. La matriz ha servido como paraguas ante las inclemencias y también como trampolín.
En definitiva, en apenas pocos meses, Cellnex estaba inmerso en lo que Churchill y Lewis catalogan como la fase de Éxito, la tercera en discordia. En ella, existen dos aspectos claves para seguir creciendo y ascendiendo en la escala: el primero es la obtención de beneficios constantes y la segunda –también la más importante- la salud financiera.
Cellnex ya ha superado el tercer nivel
Se trata de una evolución lógica: una vez se tienen ingresos estables, la estructura de la propia empresa –los costes- no pueden comerse dichos ingresos. Una parte debe permanecer, que es lo que se conoce como beneficio. Al principio, mientras arranca la empresa, la tendencia es a la inversa, pero una vez que la empresa lleva en funcionamiento un tiempo los beneficios deben aparecer o la empresa no puede seguir en marcha.
La transición entre etapas en Cellnex se puede apreciar al comparar la evolución de ingresos y beneficios. En el caso de los primeros, entre 2013 y 2017 -estimados- han crecido prácticamente un 100%. Por su parte, los beneficios se han mantenido más o menos planos. En 2015, fueron 59 millones, en 2016 fueron 56 y en 2017 se esperan en torno a 60 millones.
La otra parte esencial en la tercera fase para Churchill y Lewis, es la salud financiera. Esto es, que la empresa no se haya endeudado –o necesite un alto volumen de deuda- para conseguir los ingresos. Es más, un alto volumen de deuda incide directamente en los beneficios de la empresa, de ahí la interrelación de ambos para cerrar esta etapa.
Para poder analizarlo, es necesario tener en cuenta dos factores: el primero, es el tipo de negocio que desarrolla la firma. El segundo, es la situación de negocio en la que se encuentra la compañía.
La respuesta al funcionamiento financiero de Cellnex y con ello de su negocio, la dio años atrás el director financiero y de desarrollo corporativo, José Manuel Aisa Mancho, en una entrevista. Aisa destacaba dos aspectos fundamentales que se seguían en Cellnex que él mismo bautizo como “reglas de oro”. La primera era exigir a cada movimiento de la compañía una TIR mínima que garantizase un retorno de inversión. Aisa señaló también que el “leverage free cash flow”, esto es la relación entre los flujos de caja libre y la deuda en cada inversión, se deben hacer en 2 o 3 años.
Por último, señalaba que el ratio “óptimo y correcto” de deuda sobre ebitda en estos años debía rondar el 4x. Una cifra que a primera vista parece alta, por encima del 2,5x es preocupante, pero en el caso de Cellnex por el momento parece razonable. Las estimaciones de Aisa todavía están vigentes para la compañía, puesto que en el primer semestre de 2017 el ratio ascendió al 4,6x.
Para poder explicar porque ese alto volumen, por el momento parece razonable se debe acudir al segundo punto: la situación del negocio. Cellnex está inmerso en una intensa actividad inversora que ha hecho crecer rápidamente el endeudamiento. La firma no solo está siendo muy activa en M&A (adquisiciones de empresas), sino que también está desembarcando en otros territorios.
Cerrando la cuarta fase
Una vez los beneficios son estables. Los flujos de caja –pese al coste del endeudamiento- son generosos y la deuda se mantiene en cifras estables, se tiene la opción de cerrar el ciclo o buscar la expansión. En el caso de Cellnex es obvio que se prefirió por la fase de crecimiento con lo que dio comienzo la cuarta fase: el Despegue.
Siguiendo a Churchill y Lewis es imprescindible una importante inyección de capital, para llevar a cabo esta fase. En el caso de Cellnex, esto se produce en mayo de 2015 cuando Abertis –su matriz- pone aproximadamente en el mercado un 66% del capital social y Cellnex comienza a cotizar en el Mercado Continuo.
Una vez obtenidos los nuevos fondos, el guion de Churchill y Lewis prosigue con un necesario rápido crecimiento. En esta parte, Cellnex también cumple. Entre 2013 y 2014, los ingresos aumentan un 8%, mientras que entre 2015 y 2017 de media crecen un 12%. Además, un año después de salir al mercado la firma dirigida por Martínez Gimeno entra en el Ibex 35. Aunque en 2016, sus resultados en bolsa fueron algo decepcionantes cumplió con soltura en 2017.
El último paso, es generar más segmentos de ingresos dentro de la compañía. La famosa palabreja de la diversificación. Por el momento, Cellnex trabaja en otra línea de negocio como son desarrollar e implementar las denominadas smart cities. Se trata de un proyecto altamente interesante, en el que existe un volumen alto de inversiones públicas en los próximos años. La consultora Navigant Research estima que entre 2014 y 2023 la inversión global acumulada en este sector superará los 174.000 millones de dólares.
¿Riesgo de OPA en Cellnex?
La realidad es que la filial de telecomunicaciones tiene todos los frentes abiertos en una posible OPA. El primer elemento, es el 30% que Abertis tiene de la compañía. La cuestión es como lo pueden utilizar Atlantis o ACS –que en la actualidad se disputan Abertis-.
En el caso de que fuera la empresa presidida por Florentino Pérez vendería parte del capital de Cellnex, abriendo una puerta a una OPA. El principal favorito es American Tower, aunque Crown Castle también está en la lista.
Los analistas aventuran que podría superar los 25 euros por acción, lo que supondría una revalorización cercana al 20%
Si fuera Atlantia, su posición más favorable le permitiría afrontar el pago sin deshacerse del capital de Cellnex. Según la propia compañía, solo pondría en el mercado un 4% del capital social, manteniendo el 30% restante. Además, Atlantia confía en el potencial de Cellnex y apostaría por una nueva ruta para la compañía.
En definitiva, mientras el futuro de Cellnex se dibuja entre Atlantia y ACS prosigue con su crecimiento. La llegada a nuevos mercados como Francia, Italia o Reino Unido. Además, los encargos por la llegada del 5G posicionan bien a la firma en 2018. Por ello, los analistas aventuran que podría superar los 25 euros por acción, esto es una revalorización cercana al 20%.
