La deuda pública española mira de reojo a Francia: el bono galo paga ya 170 puntos básicos sobre el bund alemán, la mayor brecha desde noviembre de 2011.
La cifra no es una anécdota de mercado. La rentabilidad del bono francés a diez años rebasó el jueves 22 de octubre el 5%, su nivel más alto desde 2002, y ese movimiento ha reabierto una pregunta que Bruselas y Fráncfort llevan meses esquivando: si el deterioro fiscal del segundo motor de la eurozona termina contagiando al resto. La firma XTB lo plantea sin rodeos en un informe recogido por Europa Press: Francia atraviesa una situación que entraña riesgos de contagio para otras economías.
El diagnóstico francés es conocido. Déficit que no baja, deuda que sube, ajustes que no se aprueban y protestas en la calle que estrechan el margen político de cualquier recorte. El diagnóstico francés se completa con un detalle incómodo: el Ejecutivo mantiene compromisos de gasto —pensiones en primera línea— mientras los mercados exigen señales de contención. Un ajuste brusco podría intensificar las protestas y debilitar el consumo; responder con nuevas ayudas sin una financiación creíble eleva las necesidades de endeudamiento y presiona otra vez las rentabilidades.
La trampa es simétrica. Cualquiera de las dos salidas empeora uno de los dos frentes.
Francia paga 170 puntos básicos y su bono rebasa el 5%
España, de momento, no está en esa trampa. Los datos de Eurostat correspondientes a 2025 dibujan dos economías que comparten moneda pero no disciplina fiscal. El gasto de las administraciones públicas españolas representó el 45,3% del PIB, frente al 57,3% francés: doce puntos porcentuales de diferencia en el tamaño relativo del Estado.
El déficit ofrece una brecha parecida. España cerró 2025 con un desequilibrio del 2,4% del PIB y Francia con el 5,1%, 2,7 puntos de distancia. La trayectoria importa tanto como el nivel: el déficit español bajó del 4,6% en 2022 al 2,4% en 2025, mientras el francés subía del 4,7% al 5,1% después de tocar el 5,8% en 2024.
Doce puntos de PIB separan el tamaño del Estado español del francés. Ese colchón es hoy la línea defensiva más sólida frente al contagio.
La deuda pública también juega a favor de España en términos relativos, aunque sigue en niveles altos. Eurostat sitúa la ratio española en el 100,5% del PIB en 2025, frente al 115,7% de Francia. La serie es la que mejor retrata el divorcio: España bajó del 109,3% en 2022 al 100,5% en 2025; Francia subió del 111,4% al 115,7%.
El déficit español ha caído 2,2 puntos desde 2022 mientras el francés subía. La convergencia fiscal va justo en la dirección opuesta a la que exige el mercado galo.
Y el crecimiento sostiene el resto del edificio. El Fondo Monetario Internacional prevé un avance del PIB español del 2,5% en 2026 y del 1,8% en 2027, por encima de la media de la eurozona al menos hasta 2031. La ratio de deuda caerá este año por debajo del 100% del PIB por primera vez desde 2019 —el FMI la sitúa en el 97,6%— y descenderá hasta el 89,4% en 2031, la proporción más baja desde 2012.
El colchón fiscal no borra las vulnerabilidades
El Banco de España no firma el relato de la excepción. En sus últimas comparecencias ha identificado el endeudamiento público como una vulnerabilidad estructural de la economía española, incluso con la ratio a la baja. El motivo es que las necesidades de gasto empujan en cuatro frentes a la vez: envejecimiento, defensa, transición energética, y adaptación climática. El supervisor pide una senda creíble para las cuentas públicas y, sobre todo, una composición de ingresos y gastos que favorezca inversión, empleo y productividad.
Hay un contraste que conviene no perder de vista. Hogares, empresas y bancos afrontan esta etapa con una posición patrimonial sólida, muy superior a la de la crisis anterior. Eso reduce la probabilidad de una crisis de financiación abrupta. No elimina el problema del coste.
XTB aporta el dato incómodo. Entre 2015 y 2025 el precio de la vivienda subió un 80,6% en España mientras el salario medio nominal avanzó un 29,9%. En Francia ambos evolucionaron de forma equilibrada: 27% y 24,4%. La relación entre vivienda y salario empeoró un 39% aquí y apenas un 2% allí.
A eso se suma la demografía. España registró en 2024 una fecundidad de 1,10 hijos por mujer, la segunda más baja de la Unión Europea. Menos nacimientos y más esperanza de vida significan más gasto en pensiones, sanidad y cuidados, exactamente las partidas que menos se recortan en un presupuesto.
Dónde se rompe el argumento de la excepción española
Aquí conviene tomar posición. La comparación con Francia es favorable a España en todos los ratios fiscales y así lo recogerá cualquier informe que se publique en las próximas semanas. Pero el contagio, cuando llega, no viaja por el déficit: viaja por el precio. Un inversor institucional que vende deuda francesa busca el siguiente bono con riesgo parecido, y la primera pregunta que se hace es cuánta prima le van a exigir por un país con el 100% de deuda sobre PIB y una economía pequeña y abierta.
La historia reciente de este mercado da pistas. En 2011 y 2012 la prima de riesgo española se disparó hasta los 600 puntos básicos sin que el déficit fuese el único detonante: fue la duda sobre la capacidad de financiación del conjunto del euro. Ese canal sigue operativo. La diferencia es que España llega ahora con un sistema bancario saneado, los hogares desapalancados y un diferencial frente al bund que, en términos históricos, no refleja estrés.
El riesgo real es otro: que la prima francesa se instale por encima de los 170 puntos básicos durante meses y el mercado empiece a repreciar toda la curva europea. Ahí España pagaría más por refinanciar los vencimientos de 2027 y 2028, y el coste de la deuda —contenido hoy por la estructura de plazos— dejaría de ser un adorno del cuadro fiscal.
Las tres grietas que vigilo son vivienda, productividad y gasto en envejecimiento. Las tres se financian con deuda o con impuestos, y ninguna admite una solución rápida. La tentación de dejar que el ciclo bueno convierta ingresos extraordinarios en compromisos permanentes es la misma que llevó a Francia a donde está. Ahí sí hay un precedente que España conoce bien.
El primer test llegará en enero, con la actualización del FMI. El examen definitivo, en abril de 2027, cuando Eurostat notifique los datos de déficit y deuda de 2026. Si la ratio baja del 100% del PIB y el déficit se mantiene en el 2,4%, la tesis del contagio se debilita sola.
Veredicto Merca2
Cotización al cierre o apertura: Aquí el termómetro no es una acción sino el bono. La referencia francesa a diez años ha superado el 5% de rentabilidad, máximo desde 2002, mientras el mercado compara cada sesión el diferencial español con esos 170 puntos básicos que separan a París del bund.
Clave técnica: El colchón medible es doble: 15,2 puntos de PIB de diferencia en deuda (100,5% frente a 115,7%) y 2,7 puntos en déficit (2,4% frente a 5,1%). Si el diferencial galo se consolida por encima de 170 puntos básicos, ese colchón se estrecha por el lado del precio antes que por el del balance.
Apunte macro: El FMI proyecta deuda española en el 97,6% del PIB para 2026 y un crecimiento del 2,5%, con la ratio en el 89,4% en 2031. El contrapunto es el déficit francés del 5,1%, que sigue sin senda de corrección creíble.
