Veinte de veintidós analistas esperan una subida de 25 puntos básicos este jueves. Los dos restantes apuestan por 50. Esa es la foto de la víspera y explica por qué Nomura ha dejado de hablar de prudencia: en su última nota, el banco japonés describe al Bangko Sentral ng Pilipinas como un banco central «decididamente hawkish«.
He repasado el comunicado de agosto y la nota del banco japonés y hay un hilo que conviene seguir. El BSP no está subiendo tipos porque la economía filipina se recaliente; los sube porque la energía, los fertilizantes y los alimentos han vuelto a golpear el headline inflation y porque el Super El Niño amenaza con prolongar el shock hasta bien entrado 2027. La inflación general repuntó al 7,2% en septiembre, el máximo de lo que va de 2026, y la subyacente se situó en el 4,7%.
El dato rompe dos supuestos con los que trabaja media Asia. El primero, que la desinflación regional era un fenómeno consolidado: las economías importadoras netas de energía vuelven a importar inflación. El segundo, que un banco central pequeño podía permitirse esperar a la Reserva Federal antes de moverse.
Siete meses fuera del objetivo: la anatomía del 7,2%
El Banco Central de Filipinas lleva desde marzo con el IPC por encima de su banda objetivo del 2%-4%. Septiembre fue el séptimo mes consecutivo y elevó la media de los nueve primeros meses al 5,4%. Con ese registro, la reunión del 22 de octubre no es una decisión de coyuntura: es un examen de credibilidad.
- Tipos: el policy rate está en el 5% tras tres subidas consecutivas de 25 puntos básicos. El consenso descuenta otra el jueves hasta el 5,25%, máximo en año y medio y 100 puntos básicos acumulados en el ciclo.
- Precios: 7,2% general y 4,7% subyacente en septiembre, con la energía, los fertilizantes y los alimentos como vectores principales del repunte.
- Actividad: el PIB creció un 2,3% en el segundo trimestre, mínimo pospandemia, y la media del primer semestre se quedó en el 2,6% frente al objetivo oficial del 3,5%-4,5%.
- Gasto público: 4,271 billones de pesos ejecutados hasta agosto, un 8,01% más interanual, pero solo el 66,05% del programa anual de 6,466 billones.
- Reservas: el RRR de la banca universal y comercial sigue en el 5% desde el recorte de 200 puntos básicos que entró en vigor en la semana del 28 de marzo de 2025.
La lectura que hace Nomura es que el banco central se ve a sí mismo como «ligeramente restrictivo» después de 75 puntos básicos de endurecimiento, y que habría subido más si la demanda interna no estuviera tan débil. Ese matiz importa: el BSP no combate una economía sobrecalentada, combate unas expectativas que se están desanclando.
«Nuestra impresión tras las conversaciones es que el BSP sigue siendo decididamente hawkish, ya que la inflación continúa muy por encima de su objetivo del 2%-4% y los riesgos al alza persisten». — Euben Paracuelles, Nabila Amani, Lattakit Lapudomkarn e Yiru Chen, analistas de Nomura, nota a clientes, octubre de 2026
Deutsche Bank se ha sumado a la misma tesis con un argumento complementario: el policy rate actual «puede no ser suficientemente restrictivo para anclar las expectativas de inflación». Dos casas distintas, misma conclusión. El sesgo del jueves está escrito.
El dilema que Nomura no resuelve: inflación alta con demanda interna rota
Lo que veo aquí es un banco central atrapado entre dos calendarios. El de los precios corre deprisa: el estado filipino ha confirmado que un El Niño fuerte está activo en el Pacífico tropical, puede intensificarse hasta diciembre y persistir durante el primer semestre de 2027. El de la actividad corre despacio: la inversión está hundida, el consumo de los hogares es tibio y el gasto público se contrajo con fuerza tras el escándalo de corrupción en el control de inundaciones.
La gobernanza monetaria filipina ha decidido priorizar el primer calendario, y en términos técnicos es defendible. Con siete meses consecutivos fuera del objetivo y una subida del salario mínimo ya aprobada, el riesgo de second-round effects es real: si los agentes indexan salarios y precios al 7,2%, la inflación deja de ser un shock de oferta y se convierte en un régimen. Ahí la credibilidad del banco central se juega en una sola reunión.
La contradicción que los datos no resuelven es la siguiente: subir tipos no abarata el arroz ni enfría el Pacífico. Nomura lo admite de forma implícita cuando señala que el BSP probablemente recortará el coeficiente de reservas más adelante para mejorar la transmisión, pero «no hay urgencia» mientras el marco de objetivos de inflación exija coherencia con una postura de flexibilización que hoy no existe. Traducido: el banco central quiere ablandar el crédito por la puerta de atrás sin que parezca una contradicción. Y eso, en un país con el crecimiento en el 2,3%, es la confesión de que el endurecimiento tiene un coste político que nadie quiere poner por escrito.
Mi impresión es que el mercado está descontando el final del ciclo cuando probablemente esté descontando una pausa. Si el gasto público repunta en el cuarto trimestre —el banco central ya lo anticipa— y el El Niño encarece la cesta de alimentos, la reunión del 17 de diciembre, la última del año, podría no ser la del cierre. Ese es el hito que conviene seguir.
🌐 El efecto dominó en Occidente
El impacto directo en España es limitado, y conviene decirlo sin adornos: Filipinas no es un socio comercial de primer orden para la eurozona. Pero la transmisión existe por tres vías concretas.
- Precios de importación: Filipinas es uno de los grandes importadores de arroz y fertilizantes del planeta. Si el El Niño encarece esas compras durante dos trimestres, la presión llega al índice de alimentos no elaborados de la eurozona con retardo de entre tres y seis meses.
- Dólar y Euríbor: un banco central asiático que endurece mientras la Fed se relaja sostiene el billete verde frente a las divisas emergentes. No esperen un traslado mecánico al Euríbor, pero sí una presión adicional sobre el coste de financiación de las empresas europeas expuestas a la ASEAN.
- Bancos centrales: el BSP se convierte en el argumento que usarán los halcones del BCE para no acelerar los recortes. Cada país que no puede doblegar su IPC es un dato más en esa balanza.
