Glencore, Rio Tinto, Norsk Hydro y Endeavour Mining parecen estar mejor situadas para navegar en un contexto de mayor inflación de costos y creciente riesgo de demanda dentro del sector metales y minería, según una nota de Morgan Stanley publicada ayer.
Alain Gabriel, el analista que lidera el equipo de Morgan Stanley, explica que las crisis energéticas y las interrupciones del suministro están elevando los costos en el sector, pero que los márgenes giran más en la rigidez del mercado de materias primas que inflación – a menos que ésta se convierta en una demanda suficientemente destructiva.
Las acciones están valorando una desaceleración, no una absoluta recesión, añade.
En caso de que se produzca una crisis, la combinación de productos básicos y la posición de la curva de costes sustentará la resiliencia del FCF.
El creciente riesgo de recesión ha llevado a una descalificación de las acciones de Metals & Mining. La tensión en la cadena de suministro ya es visible en los costos más altos del combustible, el flete y el seguro, y en tiempos de entrega más largos a medida que las rutas interrumpidas redirigen los flujos comerciales. Estas presiones están destinadas a aumentar la base de costos de los mineros con un retraso, al tiempo que amplifican las preocupaciones sobre la demanda del mercado final.
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Después de la reciente ‘liquidación’, las valoraciones del sector parecen más consistentes con una desaceleración que con un evento de estrés en el balance. También esperamos que esta dinámica acelere la regionalización de los flujos de metales, endureciendo las primas regionales a medida que las cadenas de suministro se fragmentan. Las implicaciones para los productos básicos variarán según la huella regional, la intensidad energética, la resiliencia de la cadena de suministro y la exposición al mercado final.
Metales: los costos más altos no son inherentemente bajistas
Nuestro marco de inflación de costos muestra que los márgenes mineros se expandieron en el 60-74% de los períodos en que aumentaron los costos unitarios, explican en Morgan Stanley.
Los episodios históricos desde la Guerra de Yom Kippur de 1973 indican que el desempeño a corto plazo de las acciones durante los conflictos ha sido mixto, con resultados más influenciados por los equilibrios subyacentes entre oferta y demanda que sólo por la inflación de costos.
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La resiliencia de la demanda fue el factor decisivo: los mercados ajustados apoyaron el poder de fijación de precios y la expansión del margen a pesar del aumento de los costos, mientras que las sacudidas impulsadas por la energía se sumaron a una debilidad más amplia de la demanda y comprimieron los márgenes.
Además, los activos en el primer cuartil de la curva de costos también resultaron estructuralmente menos expuestos a la inflación que sus pares del cuarto cuartil.
Pruebas de estrés de las acciones mineras
Rusia-Ucrania ofrece el ejemplo más cercano: los elevados costos de la energía se entrecruzan con un temor al crecimiento, aunque el impacto fue principalmente europeo. El conflicto actual podría afectar a los stocks mineros de manera más global si persisten las interrupciones del transporte y la energía. Si los balances de las materias primas se mantienen ajustados, las acciones mineras deberían volver a subir una vez que la reducción del riesgo macroeconómico desaparezca.
Dicho esto, también probamos el caso negativo en el que el shock energético actual se vuelve destructivo de la demanda, lo que lleva a márgenes y compresión múltiple. Encuadramos este riesgo comparándolo con tres episodios recesivos en los que los precios de las materias primas industriales retrocedieron hacia niveles de la curva de costos: el GFC 2008-09, el ‘miedo al crecimiento’ chino 2015-16 y el shock del COVID 2020.
En un entorno macro más débil, favorecemos la exposición a materias primas más resistentes, activos de bajo costo y flujo de caja libre duradero. Sobre esa base, Glencore, Rio Tinto, Norsk Hydro y Endeavour Mining parecen estar mejor posicionados para navegar en un contexto de mayor inflación de costos y creciente riesgo de demanda.
