Los analistas de Jefferies han mantenido una reunión (roadshow) con la gestión de Merlin Properties en París sobre la financiación de la Fase 2 de los centros de datos (DC), el proceso de la gigafábrica en EE.UU. y las previsiones para a cartera de activos inmobiliarios tradicionales.
Tras esta reunión, los analistas reiteran su recomendación de Comprar en Merlin Properties con un precio objetivo de 14,50 euros que suponen un potencial alcista del 17% desde los precios actuales.
Al respecto de los Centros de datos, Jefferies destaca que Bilbao y Barcelona están totalmente alquilados, y Madrid debería firmar los 19 MW restantes una vez que se suministre la electricidad (octubre de 2026), para lo que estimamos unos 26 millones de euros en alquileres. Los contratos de alquiler suelen ser firmes a 10 años con un aumento anual del 2-3 %. La fase II (246 MW) comprende 6 edificios y avanza a buen ritmo. Los centros de datos de Madrid (78 MW) se han retrasado un año, hasta 2030, debido a requisitos adicionales de permisos.
Por el contrario, dos centros de datos en Bilbao (96 MW) y dos en Lisboa (72 MW), previstos para 2027, forman parte del programa Gigafactory de la UE. La empresa consiguió el segundo edificio en Bilbao a finales de 2025, lo que refuerza aún más la visibilidad del despliegue. Todos los activos, excepto los de Madrid, ya están en construcción.
En cuanto a la Gigafábrica de la UE, Jefferies puntualiza que se esperan más retrasos. La UE tiene previsto seleccionar 5 emplazamientos de entre unos 70 candidatos. Merlin propone 180 MW, de los cuales 120 MW serán alquilados por 3-4 clientes de neo-cloud y 60 MW por la propia UE.
Las solicitudes, inicialmente pospuestas hasta diciembre de 2025 con adjudicaciones en abril de 2026, parecen retrasarse de nuevo, ya que en diciembre no se solicitó ninguna presentación. El grupo espera que la selección se retrase hasta el segundo semestre. Merlin no depende del programa y sigue adelante con los arrendamientos bilaterales para asegurar rápidamente la capacidad informática.
Merlin Properties y los segmentos tradicionales
Por el lado de los segmentos tradicionales, Jefferies percibe oficinas y comercio minorista resistentes; logística más débil en el futuro. Las oficinas en Madrid y Lisboa se mantienen fuertes, respaldadas por una alta ocupación, márgenes de liberación saludables y una oferta limitada. Barcelona 22@ es el principal punto débil, con un exceso de oferta que probablemente mantendrá las reversiones entre estables y ligeramente negativas durante los próximos dos años. El comercio minorista mantiene una ocupación del 96-97 % y una OCR sólida.
La demanda logística se está moderando: Merlin mantiene una alta ocupación del 96%, pero ahora da prioridad a los proyectos llave en mano frente a los desarrollos especulativos, dada la perspectiva de un mercado potencialmente más débil.
Por otro lado, la nota señala que Merlin esbozará la Fase III durante una CMD a mediados de marzo. Probablemente será una combinación del potencial de ampliación (426 MW) y la cartera más amplia (2160 MW).
El grupo firmó en enero de 2025 con Extremadura un acuerdo por hasta 2 GW (terreno asegurado) repartidos entre Navalmoral de la Mata (1 GW) y Valdecaballeros (1 GW), beneficiándose del acceso directo a la energía nuclear de Redeia 400 kV. En noviembre de 2025, Merlin también se aseguró energía para una capacidad de 150 MW de TI en Bilbao mediante un acuerdo con Solaria.
El desarrollo típico de una central de CC cuesta 10 millones de euros/MW (30 % de construcción, 70 % de equipamiento) y tarda unos 3 años. El equipamiento se compromete con 12 a 18 meses de antelación, con un 15-20 % del gasto de capital pagado por adelantado y el resto a la entrega/prueba.
JP Morgan ve un potencial del 20% en Merlin Properties y es Neutral en Colonial
Aumento de capital en Merlin
Por último, Jefferies añade que “es probable que se produzca una ampliación de capital en un plazo de 12 meses. El LTV de Merlin es del 28,6% (31,6% según EPRA) frente a un objetivo a largo plazo de alrededor del 35%; esperamos que alcance aproximadamente el 33,5% en 2026. La fase II debería financiarse con deuda, con dos emisiones de bonos previstas para 2026-2027, pero la fase III, mucho más amplia, probablemente requerirá capital. La junta general de accionistas podría autorizar una emisión de bonos convertibles por valor de 700 millones de euros (el 10% de la capitalización bursátil) en 2026.
Aunque es probable que el momento dependa del interés de los inversores, esperamos que el grupo lo haga coincidir con la próxima firma del contrato de arrendamiento para reducir la dilución del FFO. El FFO de 2026 debería mantenerse prácticamente estable con respecto a 2025 debido al aumento de los costes de intereses, en línea con nuestra previsión de 0,57 euros (0,3% interanual, o 1% con respecto a las previsiones para el ejercicio 2025).
Y la nota concluye que los DC duplican su valor desde el desarrollo hasta la estabilización. Los tasadores aplican un DCF a 10 años con un YoC bruto de alrededor del 15% (10-11% neto) y valoran el terreno y la energía al coste. Durante el desarrollo, utilizan una tasa de descuento del 9-11%, que se comprime hasta un rendimiento estabilizado del 5,5-8% una vez que se aseguran los arrendamientos, lo que suele dar lugar a una duplicación del valor desde la construcción hasta la estabilización.
