Esta es la principal conclusión del último informe de Citigroup que indica que Enagás será una de las principales compañías afectadas por el reajuste que está realizando la CNMC por el que pagará menos a las industrias gasistas, ya que el sistema está siendo infrautilizado. Debido a estos ajustes que, según el grupo financiero, impulsará a la baja las acciones de Enagás, reducen sus estimaciones sobre la energética, recomendando Vender, con un precio objetivo de 13,10 euros por acción.
El razonamiento del informe se sustenta esencialmente en que la Comisión Nacional del Mercado y la Competencia está en un proceso de modificación de la regulación que determina la retribución, tanto por el uso del gas como por el transporte de electricidad. Citigroup cita al caso de la electricidad como una ruptura de expectativas con tan solo una tasa del 6,58% (ya que el mercado estimaba y pedía unos valores cercanos al 7%), una decepción que prevé que se aplique de forma paralela al sistema gasista español.
No por nada, durante esta semana la CNMC ha publicado un borrador del Informe de Evaluación del Modelo Retributivo, que apunta a una reducción de la retribución anual del sistema gasista en más de 360 millones de euros, debido a una bajada estructural de la demanda y a un menor transporte de esta energía por los gasoductos.
Enagás tiene un negocio muy dependiente de la regulación
Enagás estaría perjudicado por esta bajada en general, sobre todo por la posibilidad de la compañía a perder la Remuneración por Continuidad de Suministro (RCS). Esto es un incentivo regulatorio extra que la CNMC creó para asegurar que España mantuviera garantizado el suministro de gas durante la transición energética. Para Enagás este incentivo supone 1,7 euros por acción, según apunta Citigroup, ya que es un ingreso que aumenta directamente al flujo de caja libre y que mantiene los dividendos altos.
No obstante, con estos recortes y sumado a que no existen planes de renovación para este incentivo ya que desde su creación se planteó como una medida transitoria; CitiGroup prevé que para el año que viene Enagás no pueda contar con esta remuneración adicional. Esto se traduce en una caída de 38 millones de euros al año, además de un descenso de un 13% de su valoración.
Por otro lado, el grupo si ve más estabilidad en otra fuente de incentivos como es la Remuneración de Activos con Vida Útil Agotada (REVU), donde la CNMC paga a empresas como Enagás por seguir operando activos ya amortizados, como: tramos antiguos de gasoductos o infraestructuras con vida útil contable acabada. No obstante, aunque es una fuente de incentivos importante, Citi no considera que su aporte sea lo suficientemente elevado para compensar las caídas por RCS.
Aún así, no es el único elemento que preocupa al grupo financiero para considerar una bajada en sus estimaciones. Enagás en su plan estratégico 2025–2030, planea invertir 4.035 millones de euros en los próximos seis años, de los cuales 3.125 millones irían al desarrollo de infraestructuras de hidrógeno. Citi no da valor a ese capex de hidrógeno en su valoración por la incertidumbre regulatoria y de mercado.
Esto significa, que el mercado del hidrógeno verde carece de regulación, por lo que no se le asegura a Enagás ninguna retribución. A esto se le suma que el sector del hidrógeno está teniendo rendimientos decepcionantes; el informe apunta a que Thyssenkrupp Nucera, un líder en electrólisis (un proceso clave para la generación del hidrógeno verde) en su guía de ingresos ha reportado una caída de un 25% de lo esperado, sumado a que para su EBIT espera unos resultados de -30 millones de euros a llegar el break even.
Es decir, no es un sector tan rentable como se pensaba, y en el caso español la situación es aún peor ya que existe una brecha muy grande entre la capacidad de electrólisis que existe en la actualidad frente a lo que se espera conseguir. Actualmente en España hay 40 MW de electrolizadores reales instalados, mientras que se espera para 2030 según los objetivos del PNIEC, 12.000 MW. Por lo que, Citigroup no ve realista estos objetivos y los excluye del valor de Enagás.
En definitiva, Enagás podría sufrir caídas en el valor de las acciones debido esencialmente a que tiene un negocio muy dependiente de la regulación, que actualmente está apuntando a caídas en la retribución. A esta situación se le suma a que Citi no ve en el hidrógeno verde un catalizador futuro que pueda ayudar a compensar las pérdidas por retribución. Por ello, siempre y cuando el modelo del regulador apunte a descensos, bajan su recomendación a Vender con un precio objetivo de 13,10 euros la acción.
