Las acciones de Allfunds ha subido más de un 27% en las dos últimas sesiones gracias a que Deutsche Boerse ha lanzado sobre ella una OPA por 5.300 millones de euros.
Las condiciones principales de la operación suponen una valoración de 5.351millones o de un precio de 8,80 euros por acción (prima del 32% frente al precio de cierre del 27 noviembre). La operación se realizará 50% en efectivo y 50% en acciones, pero Deutsche Boerse no ha anunciado el número de acciones nuevas que emitirá. Sin embargo, teniendo en cuenta la valoración media de los últimos 10 día, el precio por acción al que ampliará capital será 211,9 euros (un descuento del 4,3%).
Para los analistas de Bankinter se trata de buenas noticias para Allfunds, ya que la prima es atractiva. Para Deutsche Boerse la operación tiene sentido estratégico, aunque supone pagar un múltiplo algo superior al que cotiza. Como referencia, el múltiplo pagado por Allfunds (PER 2025) es de 23,4 veces frente a 19,9 veces de Deusche Boerse.
Benjamin Goy, de Deutsche Bank, señala que Deutsche Boerse (DB1) ha confirmado que está en conversaciones exclusivas y no vinculantes con Allfunds (ALLFG), para adquirir todo el capital social emitido. El consejo de administración de ALLFG ha accedido a entablar conversaciones con DB1 en exclusiva, aunque lo importante es que aún no ha refrendado el acuerdo. El acuerdo estaría sujeto a la debida diligencia y aprobación de ambas juntas, entre otros factores.
La oferta potencial es de 8,80 euros, de los cuales 4,30 son en efectivo, 4,30 en nuevas acciones DB1 y un dividendo de 0,20 euros para 2025 (última estimación de DB: 0,139; del consenso 0,135 euros).
Allfunds: los inversores ven compromiso y perciben valor tras el cambio de CEO
Los accionistas de Allfunds también tendrían derecho a un dividendo prorrateado de 0,20 euros por acción durante 2026 y de 0,10 euros por trimestre si el acuerdo se extendiera hasta 2027.
En general, afirma Goy, consideramos que una adquisición es positiva para el caso de inversión DB1 ya que refuerza un negocio de alto crecimiento y altos márgenes a un precio de compra razonable.
Para ALLFG, un acuerdo cristalizaría al alza nuestro precio objetivo de 12 millones, permitiría a algunos de sus accionistas a largo plazo monetizar sus participaciones, pero estaría por debajo de nuestro valor a largo plazo para ALLFG independiente (aunque es cierto que ALLFG tiene un historial mixto desde la OPV).
Allfunds: opiniones positivas
Los analistas de Jefferies, por su parte, recuerdan que esta es la primera oferta verificable para Allfunds desde la de Euronext (a 8,75 euros) en febrero de 2023, y esta vez alrededor de la lógica industrial aparece mucho más convincente. Inicialmente estimamos la posible acumulación de MSD EPS para DB1.
En su nota a clientes, hablan de una lógica industrial para una oferta DB1 mucho más fuerte que la de Euronext (ENX); el nivel de sinergias es incierto. Una de las contraposiciones a la oferta indicativa de corta duración de ENX para ALLFG – más allá de un diferencial múltiple inútil y un requisito de tomar un apalancamiento significativo – fue una falta percibida de sinergias (costo e ingresos). No prevemos que esto sea un problema para DB1, que gastó mucho tiempo y recursos en separar su unidad de servicios de fondos de su negocio de servicios de valores.
Esto nos indica que hay potencial para un nivel decente de sinergias de costos, aunque probablemente a un nivel mucho más bajo que el 25-30% de la base de costo de las empresas objetivo que tradicionalmente ha ofrecido M&A de intercambio, sobre todo teniendo en cuenta el ya alto margen EBITDA de ALLFG (mediados del 60%). Por ahora, asumimos el 10%.
En el lado de la sinergia de ingresos, creemos que la integración con Kneip y Vestima de DB1 presentará un potencial de mejora, pero para el conservadurismo limitamos nuestra hipótesis al 5%. En términos de financiación del acuerdo, suponemos que DB1 tendrá un exceso de capital de unos 2.000 millones de euros en YE y habrá generado un FCF sustancial antes de cualquier cierre potencial del acuerdo.
Cuenta también con unos 1.000 millones de euros en acciones del Tesoro que puede emitir. Sobre la base de estos supuestos iniciales y suponiendo que se complete a finales de 2026, llegamos al incremento del EPS para DB1 del 5-6% en 2027.
Por su parte, en RBC afirman que si bien puede haber lógica industrial y financiera, el momento es sorprendente dado cómo la prima de DB1 a ALLFG se ha reducido significativamente en los últimos meses, aunque creemos que el acuerdo tiene más sentido en el contexto del diferencial de calificación media a largo plazo. DB1 estaba operando con una prima del 32% a Allfunds (consenso 2026 P/ E: 14 veces) basado en el cierre de ayer, lo que significa que el precio de la oferta es igual a múltiplos (19 veces).
Inevitablemente, el posible acuerdo será objeto de especial atención en la próxima reunión del CMD que se celebrará el 10 de diciembre. Ahora también esperamos más preguntas sobre el proceso de doble pista ISS Stoxx, donde una decisión inminente parece menos probable a la luz de este posible acuerdo.
el CMD se celebrará el 10 de diciembre
Por último, Metagestión SGIIC valora positivamente la oferta de Deutsche Boerse sobre Allfunds: Allfunds es una de las posiciones del Metavalor FI. Mantenemos la inversión tanto por la solidez de sus fundamentales como por las características de su modelo de negocio. Además, considerábamos razonable la posibilidad de un escenario corporativo como el anunciado, especialmente tras el cambio de equipo gestor.
Valoramos la oferta como moderadamente atractiva: la prima no es excesiva y el precio se sitúa en línea con la propuesta presentada en su momento por Euronext. No obstante, hubiéramos preferido una contraprestación íntegramente en efectivo.
La operación se encuentra en una fase muy preliminar y, dado el perfil de Deutsche Börse —que integra Clearstream en su estructura—, apreciamos cierto grado de incertidumbre regulatoria. Esto podría provocar que la cotización de Allfunds se mantenga temporalmente por debajo del precio ofrecido en la OPA.
