La Junta de Banco Sabadell rechazó el pasado viernes 12 de septiembre por unanimidad la oferta pública de adquisición hostil de BBVA. La oferta es esencialmente de canje, con un componente residual inferior al 5% de efectivo, y no incluye una alternativa íntegramente en efectivo para los accionistas de Banco Sabadell que, están interesados en aceptar la Oferta, no deseen recibir acciones de la entidad vasca.
En este sentido, el precio de las acciones de la entidad catalana está más correlacionado con sus rivales españoles que con el de BBVA. El mayor rendimiento del precio de las acciones de Banco Sabadell desde abril de 2024 se explica por un mayor crecimiento del precio objetivo que el de sus competidores.
«Consideramos que la oferta actual es suficientemente atractiva para que los accionistas de Banco Sabadell la acepten. El potencial de creación de valor es evidente, aunque no tan sustancial ni tan rápidamente realizable como sugiere la entidad bancaria BBVA», expresan los analistas de RBC Capital Markets.
EL MOVIMIENTO DE ACCIONES DE BBVA Y SABADELL
En este contexto, las acciones de Banco Sabadell, cotizan actualmente un 11% por encima de la oferta de 3,04 euros de BBVA; y el valor fundamental de la entidad financiera catalana está entre un 24% y un 37% por encima del valor de la oferta. Desde Sabadell explican que la OPA hostil de BBVA infravalora fundamentalmente a Sabadell ‘standalone’ y sus perspectivas futuras.
«No obstante, no creemos que BBVA quiera quedarse con una tasa de aceptación de entre el 30 y el 50%. Por lo tanto, seguimos esperando que la dirección esté dispuesta a aumentar el precio de la oferta actual hasta en torno al 10% para evitar esta situación», señalan los expertos de RBC Capital Markets.
La operación generará ineficiencias de capital significativas para BBVA, que podrían presionar a la baja el precio de las acciones de BBVA
Si bien, el cálculo de la prima de control de BBVA, basado en el precio de la acción de Banco Sabadell el 29 de abril de 2024, parece técnicamente incorrecto e ignora toda la revalorización del sector durante los últimos 16 meses. La selección de transacciones anteriores de BBVA con primas bajas incluyen ofertas públicas de adquisición que no tuvieron éxito, o no son comparables.
Desde la propia entidad catalana expresan que las acciones de BBVA tiene riesgos inherentes que las acciones de su banco, es decir, de Banco Sabadell no tienen. Dicho problema es que los mercados emergentes aportan dos tercios de las ganancias de la entidad vasca, lo que expone al banco a la volatilidad, la depreciación del tipo de cambio, y un mayor coste de capital.
Concretamente, la operación generará ineficiencias de capital significativas para BBVA, que podrían presionar a la baja el precio de las acciones de la entidad vasca. En el supuesto de que BBVA no adquiera la totalidad del capital de Banco Sabadell en su oferta, como es previsible, el banco vasco no podrá computar íntegramente en su CET1 la valoración contable del capital de los accionistas de Sabadell que no hubieran acudido a la oferta.
La depreciación estructural de los tipos de cambio en los mercados emergentes ha impulsado de forma consistente a la pérdida de capital y patrimonio de los accionistas de BBVA. La entidad vasca ha acumulado unos 17.000 millones de euros en ajustes negativos por devaluación del tipo de cambio desde 2014, lo que reduce su capacidad para distribuir capital.
Asimismo, a este factor habría que añadir el posible impacto de los nuevos intangibles que pudieran surgir en el proceso de consolidación de Banco Sabadell.
«No hay que descartar (y el propio BBVA lo apunta en el Folleto), que debido al pronunciado aumento de tamaño en base consolidada del grupo vasco en caso de que consumase la toma de control sobre Banco Sabadell, las autoridades macroprudenciales, es decir, el Banco de España, revaluarán la sistematicidad o relevancia sistemática del grupo», apuntan desde la entidad catalana. Esta revaluación podría exigir a BBVA un mayor colchón capital de relevancia sistémica.
LOS EXPERTOS EXPLICAN POR QUÉ LOS ACCIONISTAS DE SABADELL DEBERÍAN RECHAZAR LA OFERTA
La presentación realizada el viernes 12 de septiembre por la entidad catalana, fue eficaz al destacar y cuantificar los múltiples posibles escenarios negativos, y los riesgos actuales en torno a la operación para los accionistas de Banco Sabadell. No obstante, algunos argumentos no eran nuevos.
En una transacción que hasta ahora ha durado mucho más de lo previsto, la previsión actual de BBVA de alcanzar sinergias completas en el ejercicio de 2029, como bien explican los analistas, podría resultar demasiado optimista y probablemente minimice algunas de las posibles fricciones señaladas por la dirección de Sabadell, tanto antes como después de la fusión.
«Cuantificar las disinergias de ingresos en esta etapa es inherentemente una tarea difícil, pero parece prudente asumir que se producirá cierta pérdida de clientes en la relativamente amplia base de pymes de la entidad catalana. Recordar a los inversores el impacto negativo de un tipo impositivo efectivo para la banca española potencialmente más alto tras la fusión también parece razonable, aunque no sea un cambio radical para la transacción en general», certifican desde RBC Capital Markets.
A LOS EXPERTOS NO LES SORPRENDE QUE SABADELL VEA UN POTENCIAL ALCISTA SUSTANCIAL EN SU VALOR POTENCIAL INTRÍNSECO
Las diferencias en la composición de negocio de sus competidores probablemente expliquen parte de la brecha de la valoración, pero el actual coste implícito del capital de la entidad catalana probablemente esté lastrando excesivamente las acciones, a pesar del excelente desempeño del banco desde la llegada del nuevo equipo directivo.
«En general, si bien creemos que la estrategia de Sabadell como entidad independiente a largo plazo tiene valor, creemos que un peso desproporcionado en la decisión de ofrecer las acciones probablemente resida en dos factores a corto plazo, destacados hoy por la entidad catalana», señalan los expertos. El primero, las implicaciones fiscales de aceptar la oferta, que podrían ser significativas para los accionistas a largo plazo; y en segundo lugar, la incertidumbre en torno a una posible oferta pública de adquisición obligatoria en efectivo si cambian las condiciones mínimas de aceptación.
