Para los analistas de Citigroup, Volkswagen (VW) ha estado cotizando mucho mejor, con mínimos sucesivamente más altos desde los mínimos del 24 de diciembre. Creemos que nuestra «tesis de mejora de VW» ha ido ganando fuerza, a pesar de los problemas con el beneficio por acción relacionados con excepcionales y aranceles en el ejercicio fiscal 2025E, señalan.
A partir de aquí, seguimos viendo una fuerte aceleración del beneficio por acción en el ejercicio fiscal 2026E, sobre una base baja en casi todas las divisiones y ahorros por reestructuración en el núcleo de VW. Vemos cinco razones para poseer VW de forma relativa:
- VW se está reestructurando de forma más ambiciosa y por delante de sus competidores;
- La reestructuración de VW en China le da a VW una oportunidad de sobrevivir en China que no vemos en sus competidores;
- La reestructuración global de la tecnología y las asociaciones de VW ha reducido drásticamente los riesgos tecnológicos futuros, ya que las ventas de vehículos eléctricos de batería (BEV) han crecido;
- El gasto en inversiones ha alcanzado su máximo y debería impulsar un flujo de caja libre mínimo a partir de ahora; el balance es razonable, aunque no muy sólido;
- VW sería el principal beneficiario de cualquier cambio en los objetivos de CO2 de la UE, si lo hubiera.
Por todo ello, Citigroup tiene en Volkswagen una recomendación de Comprar con un precio objetivo de 120 euros, lo que convierte a la automovilística alemana en su valor favorito del sector en Europa.
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Reestructuración fundamental ambiciosa y temprana
Volkswagen ha acordado reducir la capacidad de la marca alemana en un 40%, de 1,8 millones a 1,1 millones de unidades, y recortar 35.000 puestos de trabajo en Alemania. Audi también se está reestructurando. Al adelantarse a todos sus competidores, esto ha permitido que los márgenes EBIT de la marca fundamental VW hayan sorprendido positivamente en los últimos trimestres.
Creemos que esta tendencia continuará. Además, esto permite a VW mantener los precios y la rentabilidad en el mercado europeo principal. También prevemos una recuperación en el ejercicio fiscal 2026 para Audi, Porsche y Traton.
Nueva resiliencia de VW en China, nuevos productos en camino
La reestructuración «local para local» de VW en China ha reducido drásticamente los costes de los vehículos eléctricos nuevos (NEV) (40% completado, 50% previsto) y ha reducido los tiempos de desarrollo a 24 meses. En los próximos 12 meses se lanzarán nuevos modelos más baratos de Audi y VW.
Dado que la cuota de mercado de los vehículos con motor de combustión interna (ICE) de VW en China está aumentando (en un mercado ICE en declive), cualquier recuperación de la cuota de mercado de los NEV de VW sería muy bien recibida, ya que los beneficios de BYD se ven sometidos a presión.
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Reestructuración tecnológica de VW, crecimiento de las ventas de BEV
Hemos destacado la exitosa reestructuración tecnológica de VW con nuevos socios como Xaiopeng y Rivian, y los cambios en CARIAD y el plan de baterías. Esto ha reducido drásticamente el riesgo financiero de VW en materia de tecnología.
Esto se ha producido cuando la cuota de BEV de VW ha aumentado 300 puntos básicos interanuales hasta el 11 % (y se ha duplicado en la UE hasta el 19 %), ya que el Grupo VW ha lanzado nuevos modelos de BEV (y VW ha ganado cuota de BEV a Tesla).
El gasto en inversiones de VW finalmente está disminuyendo
El gasto en inversiones de VW ha sido de aproximadamente el 14% de los ingresos en los ejercicios fiscales 2023 y 2024, y ha eliminado el flujo de caja libre de VW, pero debería disminuir en el ejercicio fiscal 2025E. Creemos que el gasto absoluto de VW caerá de 38.000 millones de euros a menos de 30.000 millones en el ejercicio fiscal 2027E (frente a los 28.000 millones del ejercicio fiscal 2019), lo que aumentará el flujo de caja libre en entre 8.000 y 10.000 millones. Dado el flujo de caja operativo anual de unos 40.000 millones y el mínimo flujo de caja libre reciente, VW puede mejorar significativamente.
Cambios en la normativa sobre CO2 podrían suponer un beneficio significativo
Los costes estructurales de la UE (mano de obra, energía, normativa) y la normativa sobre CO2 han supuesto una desventaja competitiva significativa para los fabricantes de equipos originales de la UE, siendo VW el más expuesto.
En la medida en que la política industrial de la UE, y en concreto las normas de la UE sobre CO2 para 2030/2035, puedan adaptarse para ayudar realmente al empleo en la industria, VW debería ser el principal beneficiario. Para VW, la UE representa más del 60 % de las entregas consolidadas, pero creemos que más del 75 % del EBIT del grupo. Como dijimos anteriormente, VW es Alemania.
En conclusión, apuntan en Citigroup que la fortaleza de VW continúa. VW ha cotizado de forma sólida este año en un sector débil, solo por detrás de BMW, que tiene una beta baja. Creemos que el impulso de VW continúa y que VW tiene más factores positivos para el EBIT que BMW y otros competidores masivos de la UE.
Una base de beneficios baja, con un EBIT declarado de 15.000 millones de euros (frente a un máximo de 22.000 millones), con un EBIT de la marca principal en crecimiento; una posible recuperación de la mejora del EBIT de unos 6.000 millones de euros en Audi, Porsche y Traton; unos beneficios estables y bajos en China HV; la reducción de las pérdidas de CARIAD/baterías; una guía reducida para el ejercicio fiscal 2025E; e importantes beneficios de reestructuración para el EBIT/FCF en un entorno estructuralmente difícil.
