Es importante comprender que existe una importante correlación entre los rendimientos de los mercados de bonos gubernamentales del G7. Desde 2022, los rendimientos han subido en todas partes.
Dada la liquidez de los mercados de bonos gubernamentales, el papel de estos como activos sin riesgo y la movilidad del capital, es comprensible que los rendimientos estén tan correlacionados.
En el caso del mercado de bonos del Estado británico, un análisis detallado sugiere que las influencias idiosincrásicas tienen un papel más importante en la evolución de los rendimientos, como demuestra el malestar visible de la ministra de Hacienda, Rachel Reeves, en la Cámara de los Comunes. Pero lo más significativo es que las perspectivas fiscales del Reino Unido son realmente preocupantes, ya que el Gobierno actual es incapaz de avanzar en las reformas de las prestaciones sociales y corre el riesgo de incumplir sus propias normas fiscales.
Septiembre de 2022 nos demostró que a los ‘vigilantes’ de los bonos no les gustan las apuestas con los impuestos y el gasto para impulsar el crecimiento económico. Se necesita un plan fiscal y de crecimiento más meditado y creíble, pero aún no es evidente. Además, el perfil de inflación del Reino Unido es decepcionante. La inflación de los precios al consumo subió al 3,6 % en junio, desde el 3,4 % de mayo. Hay que recordar que, antes de que el último presupuesto afectara a la inflación, la tasa anual era del 2,6 % en marzo.
Se argumenta que la inflación caerá bruscamente una vez que desaparezcan los elementos relacionados con el presupuesto en 2026, pero no sabemos realmente qué nos depara el futuro en materia de impuestos a finales de este año y existe el riesgo de que las expectativas inflacionistas sigan siendo elevadas. Es posible que se necesite una economía mucho más lenta para frenar la inflación en el Reino Unido, lo que no es bueno para las perspectivas fiscales.
Por lo tanto, es probable que los rendimientos de los bonos del Estado británico sigan siendo más volátiles que los de otros mercados. Entre los principales mercados de bonos del Estado, la oscilación en las variaciones diarias de los rendimientos a 10 años en los últimos cinco años ha sido mayor en los bonos del Estado británico y en los bonos del Estado italiano. La menor ha sido en los bonos del Estado japonés, a pesar de toda la inquietud del mercado.
En el caso de Japón, la preocupación es que el aumento de la inflación, la reducción del balance del banco central y los cambios en la demanda estructural de bonos del Estado a largo plazo estén impulsando al alza los rendimientos. Esto podría significar que los flujos de capital mundiales se vean afectados por el aumento de los rendimientos japoneses, ya que los inversores en Japón tendrían más incentivos para invertir en su propio mercado en lugar de en el extranjero. Una conclusión que se puede extraer es que, dado el nivel de los rendimientos del Reino Unido, se podría adoptar una perspectiva alcista sobre la duración mediante una posición en bonos británicos.
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Curiosamente, algunas partes del mercado de bonos del Tesoro británico han obtenido mejores resultados que los bonos del Estado europeos este año: el segmento de vencimientos de siete a diez años tiene una rentabilidad total del 3,6% para el Reino Unido y del 1,4 % para un índice de bonos del Estado europeos.
Luego están las preocupaciones específicas sobre los bonos del Tesoro estadounidense. A mediados de semana corrieron rumores de que el presidente Donald Trump estaba a punto de destituir al presidente de la Reserva Federal (Fed), Jerome Powell. No es ningún secreto que Trump quiere que la Fed recorte los tipos. El escenario más alarmista es que Powell sea sustituido por alguien más servil a Trump y se alteren todos los procedimientos habituales para fijar los tipos, es decir, el análisis y la votación del Comité Federal de Mercado Abierto.
Tal escenario provocaría un aumento de los rendimientos de los bonos a través de una curva más pronunciada y un dólar más débil. Las tasas de inflación de equilibrio también aumentarían, ya que se trataría de una situación potencialmente inflacionista.
Sería necesaria una mayor prima de riesgo en los tipos estadounidenses, dada la incertidumbre en torno a la política monetaria, con implicaciones para los rendimientos en otros lugares y los tipos de cambio. Aunque dudo que incluso Trump siga este camino, si se diera el caso, el impacto sobre los activos de riesgo sería negativo. Imaginemos una mayor inflación debido a los aranceles y unos tipos a un día reducidos a cero o negativos en términos reales. Hoy más que nunca es necesaria la protección contra la inflación. Las tasas de inflación de equilibrio siguen subiendo en los mercados estadounidenses.
Riesgos y oportunidades en el mercado de bonos
Existe una preocupación real por la inflación, especialmente en Estados Unidos y el Reino Unido. También hay una preocupación real por las perspectivas fiscales en todas partes. Pero, al mismo tiempo, la inflación en Europa ha vuelto a los objetivos y la reciente fortaleza del euro está ayudando a mantenerla bajo control.
China no tiene inflación y está exportando deflación de nuevo, ya que está aumentando sus exportaciones al resto de Asia y Europa para compensar la pérdida de cuota de mercado en Estados Unidos, protegida por aranceles. Las diferencias en las tendencias inflacionistas se traducirán en oportunidades de rentabilidad divergentes en los mercados de renta fija mundiales. Nunca ha sido tan emocionante estar en el mercado de bonos.
