Una mirada más detallada del primer informe del banco alemán Berenberg sobre las empresas de telecomunicaciones europeas deja ver cómo no es demasiado entusiasta con la futura evolución de Telefónica, con recomendaciones planas para sus inversores, en lo que a su valoración en bolsa y la evolución de la acción de Telefónica se refiere, y se reconoce incapaz de calibrar el resultado a futuro de las futuras empresas FiberCos creadas por las telecos para rentabilizar sus infraestructuras de FTTH en España, de las que parece desconfiiar.
La entidad financiera germana analiza el estado del mercado español y explica que «a diferencia del período anterior a la COVID-19, los ingresos por servicios en las telecos de España han crecido de forma constante en los últimos dos años». Señala lo que es por todos conocido, que «la convergencia de precios de Digi sigue representando una amenaza (sobre todo en sus áreas de fibra)«, pero aclara que la compañía rumana «aún necesita alcanzar el punto de equilibrio a nivel de EBITDA-inversión». Mientras tanto, dice que Zegona (Vodafone España) «sigue buscando la expansión de márgenes, mientras que el apalancamiento de Telefónica y MasOrange es elevado».
El banco basa buena parte de sus previsiones en la generación de flujo de caja libre y otros parámetros, entre los que destaca los futuros recortes de gasto de capital que realizarán las distintas compañías. Así, se centra en Telefónica (junto con sus compañeras BT Group, Cellnex, KPN, Proximus, Orange y Telenor) que entienden va a bajar el nivel de inversión, al menos en lo que se refiere a infraestructuras de fibra óptica y 5G.
TELEFÓNICA, OPCIONES ‘LIMITADAS’
Berenberg recomienda a los inversores mantener sus posiciones en la teleco española y marca un precio objetivo de la acción algo bajo, de 4,30 euros. Indica que Telefónica cuenta con una sólida combinación de activos, pero «lamentablemente su elevado endeudamiento y su limitado crecimiento en España y Alemania podrían limitar sus opciones de inversión de cara a la publicación de los resultados de su revisión estratégica en el segundo semestre de 2025″.
También señalan como aunque los comentarios del presidente de Telefónica, Marc Murtra, sugieren una nueva «determinación» de la Comisión Europea para permitir la consolidación, «nos preocupa que los cambios, de producirse, puedan tardar hasta dos años. Mientras tanto, la adquisición del 100% de Virgin Media O2 UK por parte de Liberty Global, según indican «añadiría una deuda considerable y elevaría el apalancamiento de Telefónica a 4,7x (3,5x incluyendo híbridos)».
En efecto, ve en la deuda un problema: «Valoramos Telefónica utilizando un SOTP basado en el flujo de caja descontado (DCF) y alcanzamos un precio de 4,3 EUR por acción. La deuda limita las opciones de la dirección e, incluso con la revisión estratégica en marcha, es difícil prever cómo cambiará esto a corto plazo», explican.
Así, analizan cómo Telefónica ha incrementado su flujo de caja durante el último año gracias a la recuperación de los ingresos por servicios minoristas. Los ingresos por servicios de mercado también «parecen estar en mejor situación, a pesar de que su competidor Digi se beneficia de las soluciones tras la fusión con MasOrange». No obstante, pese a todo ello, ven al español como «uno de los mercados con mejor rendimiento de Europa en nuestro análisis del sector».
Telefónica ha incrementado su flujo de caja durante el último año gracias a la recuperación de los ingresos por servicios minoristas
Ponen el foco en vigilar de cerca a Digi, «durante su transición al nuevo acuerdo de roaming de Telefónica». Advierten que los precios de Digi «son competitivos, especialmente en su propia red fija, pero por ahora el impacto parece haber sido limitado y el negocio apenas alcanza el punto de equilibrio de caja«. Mientras tanto, en Telefónica ven como los costes se controlan estrictamente y se esperan más recortes en los gastos operativos y de capital por la desconcesión de cobre, entre otras razones.
Aunque también analizan los desempeños de la teleco en Alemania, Brasil y Reino Unido, y recuerdan la idoneidad de las desinversiones en Latinoamérica, marcan como el principal mercado de Telefónica España, donde dicen que es la operadora dominante de telecomunicaciones y su inversión en fibra óptica hasta el hogar (FTTP) implica un riesgo de inversión de capital inferior al promedio en el futuro. Sin embargo, las elevadas cuotas de mercado y los altos precios al consumidor sugieren que solo es posible un crecimiento limitado de los ingresos, mientras que la evolución del mix de ingresos está presionando los márgenes.
Según el análisis, el despliegue de fibra óptica de Telefónica, con una inversión de 200 millones de euros, «está a punto de finalizar, con casi todos los hogares españoles cubiertos por la fibra del operador». La inversión en capital ya ha disminuido un 10% en los últimos seis años (de 1.700 millones de euros o un 13,5% en 2018 a 1.550 millones de euros o un 12,1 % en 2024). Las previsiones sugieren que, al finalizar los despliegues de fibra óptica y 5G (con una cobertura del 92 % de la población), la inversión en capital debería reducirse en otros 200 millones de euros, hasta alcanzar los 1.350 millones de euros o el 10% de las ventas, en 2026.
En cuanto al ahorro por el abandono de tecnologías antiguas, el banco alemán también explica que como Telefónica dejó de ofrecer sus servicios de RTB (Red Telefónica Básica es la red telefónica tradicional) a principios de este año y desactivó el cobre a partir de mayo, la teleco ya ha recibido «un aumento de 1 punto porcentual en su EBITDA en España, con otros 0,5 puntos porcentuales o 65 millones de euros anuales en el futuro».
los principales accionistas de Telefónica, incluidos el gobierno español y Caixabank, «están abiertos a respaldar una ampliación de capital» si el nuevo presidente, Marc Murtra, «necesita fondos para adquisiciones o para reducir la deuda
No obstante, también alude a la deuda de Telefónica (situada ahora por encima de los 27.000 millones de euros). Según indican, la teleco española mantiene una «calificación crediticia y perspectivas de S&P» en BBB-/Baa3, «un escalón por debajo del grado de no inversión».
Así, aunque las calificaciones se mantienen estables, «el bajo margen de error podría limitar la flexibilidad de Telefónica en su revisión estratégica del segundo semestre de 2025» auguran. Pero recuerdan que se ha conocido la posible solución. «Según un informe de Bloomberg del 6 de abril de 2025, los principales accionistas de Telefónica, incluidos el gobierno español y Caixabank, «están abiertos a respaldar una ampliación de capital» si el nuevo presidente, Marc Murtra, «necesita fondos para adquisiciones o para reducir la deuda».
BERENBERG PIDE PRECAUCION CON LAS FIBERCO
En su análisis para guiar a los inversores, el banco alemán también se ha fijado en las «empresas conjuntas» que sitúa fuera de balance, «aunque están ‘bajo el radar’ por ahora», según indican. Explican cómo muchas empresas de telecomunicaciones europeas han creado empresas conjuntas, «algunas de las cuales han sacado importantes gastos de capital en fibra del balance y del flujo de caja libre», movimientos en los que encajan precisamente Fiberpass (Telefónica y Vodafone) y Surf (Masorange y Vodafone) a las que les está costando encontrar socios que valoren su participación como las telecos esperan entre los fondos de inversión para comenzar a arrancar las nuevas compañías de fibra.
Según Berenberg, en las empresas conjuntas de fibra ven cierto peligro a futuro, ya que «la mayoría incluye una cláusula que permite a los operadores de telecomunicaciones recomprar el activo una vez finalizado el despliegue de fibra óptica o alcanzado un cierto umbral de apalancamiento«.
En la práctica, según señalan, la recompra de las empresas conjuntas «implicará un aumento significativo de costes y deuda para las compañías», por lo que estiman que esto «podría limitar el crecimiento del pago de dividendos en Orange, así como la flexibilidad operativa y del balance en Telefónica, Vodafone y Liberty Global».
