Neinor Homes ha lanzado una oferta pública de adquisición sobre Aedas a 24,48 euros por acción (21,33 euros ex BPA), un atractivo descuento del 30% sobre el valor liquidativo, explican en Kepler Cheuvreux.
Julian Megías, el analista que firma la nota añade que “se trata de una operación transformadora con una rentabilidad atractiva (TIR del 20%, MoIC de 1,8 veces), altamente creativa (BPA del 22%, BPA del 42%) y que posiciona a Neinor como el principal promotor español.”
En consecuencia, Kepler Cheuvreux eleva el precio objetivo a doce meses de Neinor a 19 euros y reitera su recomendación de Comprar. Neinor cotiza a un atractivo PER 26E de 9,8 veces, con un descuento del 25% respecto a sus homólogas británicas, a pesar de unos fundamentales del sector más sólidos.
Kepler: principales conclusiones sobre la Opa de Neinor
Neinor ofrece unos 24,58 euros por acción de Aedas (o 21,3 euros ex BPA), lo que supone un descuento del 10% y el 30% respecto al precio de cierre y el valor liquidativo previos a la operación, respectivamente. El principal accionista, Castlelake (79% de participación), ha aceptado irrevocablemente la oferta, lo que ha desencadenado una VTO por el 100% de Aedas.
La operación se llevará a cabo mediante una oferta de 1.250 millones de euros, financiada con efectivo (275 millones), deuda (750 millones a EURIBOR +525 puntos básicos) y una ampliación de capital (225 millones) suscrita íntegramente por tres accionistas clave.
El mercado considera que la OPA de Neinor sobre Aedas saldrá adelante
Razones estratégicas:
- Rentabilidad atractiva (TIR del 20% y MoIC de 1,8 veces) y amortización en tres años para recuperar los fondos propios de Neinor (500 millones de euros);
- Neinor adquiere el mejor banco de suelo de España con un descuento del 30%; 3) la operación tiene efectos positivos (estimamos un aumento del BPA del 22% y del BPA del 42% en 2025-27E);
- Mayor visibilidad en el mercado de capitales al convertirse en el mayor promotor residencial de España. NewCo: 450 millones de euros FCFE y dividendos de 500 millones en 2025-27
Sobre la base de nuestras estimaciones proforma, que no se incluyen en los principales datos financieros que figuran en los cuadros, Neinor podría generar unos beneficios de unos 360 millones en 2025 27E, lo que implica ROEs del 15-20%. Sobre la base de un BPA totalmente diluido, esto representa un aumento del 22% con respecto a nuestras estimaciones anteriores, suponiendo una ampliación de capital de 225 millones a 13,75 euros por acción.
También asumimos la nueva orientación de 500 millones en distribución de dividendos en 2025-27E, el doble que el plan independiente de la promotora. Este aumento está respaldado por el cambio de Neinor hacia un modelo de negocio mucho más generador de efectivo (450 millones FCFE en 2025-27E), impulsado por la ausencia de nuevas adquisiciones de terrenos y la monetización de parte de la cartera de terrenos de Aedas (240 millones en 2025-27E).
Consideramos positiva la operación, ya que el precio es muy atractivo (30% de descuento sobre el valor liquidativo), incrementa el beneficio por acción en un 22% y debería aumentar el beneficio por acción en un 42%.
Dicho esto, la financiación de la operación (Euribor + 525 puntos básicos) no es especialmente barata, el LTV (incluida la deuda sin recurso) se eleva por encima del 40%, y la promotora necesita generar fuertes flujos de caja para cubrir la amortización de la deuda (25% anual) y los dividendos.
Valoramos la NewCo en 19 euros, ya que estimamos que el descuento con el que Neinor está comprando los activos de Aedas ofrece un 20-25% de revalorización adicional.
Neinor cotiza a 11,5 veces el PER 2026E (totalmente diluido teniendo en cuenta la ampliación de capital), lo que supone un descuento de alrededor del 10% respecto a los promotores británicos (13 veces), incluso tras la subida del 20% de la cotización desde el anuncio.
