La apuesta de IAG, consorcio integrado por Iberia, por Norwegian se convirtió en una de las noticias de la semana. La aerolínea ha comprado un 4,61% de la firma noruega y podría replantearse hacer una opa por el 100%. El movimiento del consorcio de compañías no solo llega en un momento poco propicio, sino que además se lanza a un negocio inexplorado que por el momento solo ha dejado pérdidas.
El movimiento del grupo aéreo deja un sinfín de dudas en todos los ámbitos. El primero y más importante es la fase de tiempos que está siguiendo. En el caso de que la idea sea adquirir por completo la compañía, el fallo –de dar un espacio de tiempo entre la compra inicial y la opa al grupo– le podría costar a IAG pagar mucho más dinero por la compañía. En apenas dos días Norwegian se ha disparado un 52%. Su valor en Bolsa ahora se acerca a los 1.000 millones de euros, frente a los poco más de 600 con los que cerró 2017.
Además, los tiempos no solo se miden por el tiempo descompasado entre compra, filtración a la prensa de una posible opa del 100% y la opa posterior, si llega. Va mucho más allá. En concreto, dicho concepto hace referencia al momento del ciclo en el que se encuentra el negocio. Aunque aquí existen distintos puntos de vista. El más usual es el de ver la empresa dentro del propio organigrama del sector, y el segundo es el de tratar a Norwegian cómo una firma que se sale del actual ciclo del sector.
En cuanto a la primera versión, una opa de IAG sobre Norwegian perdería mucho sentido. Las aerolíneas están situadas ahora mismo en una de las partes altas de su ciclo de negocio, como demuestra la evolución en bolsa del grueso de ellas. La cotización de IAG se ha casi doblado desde junio de 2016, un 180% más desde 2013. En el caso de Ryanair desde 2016 ha crecido un 60%, y casi se ha triplicado desde el 2013. El grupo de Easyjet también casi se ha doblado desde 2013. En el caso de Lufthansa, el incremento desde 2016 se acerca al triple.
El problema de lo anterior es que las aerolíneas podrían estar cerca del pico del ciclo. El ciclo se puede medir de manera fácil con el retrovisor, pero es complicado determinarlo mientras se está arriba. Para intentar determinarlo, al menos en el negocio de las aerolíneas, se debe acudir a dos puntos de referencia: el primero y más importante, evolución de la renta y el crecimiento de la economía. En segundo lugar, el precio del petróleo.
Las previsiones en la eurozona son de contracción en los siguientes años –crecimientos más modestos–. De hecho, el Fondo Monetaria internacional espera que la zona euro crezca este año un 2,2% y el que viene se quede en el 2%, En España, se espera que en los próximos años se dejen atrás los crecimientos por encima del 3% y se amolden en torno al 2%. Por último, en Noruega pese a que el crecimiento en 2017 fue superior al del 2016, estuvo por debajo del crecimiento que obtuvo en 2015 y 2014. En definitiva, las economías no se estancan, pero crecerán menos.
Por otro lado, el precio del petróleo se ha instalado por encima de los 60 dólares –el barril de Brent– y tiene más visos de seguir escalando que de caer. Goldman Sachs, Morgan Stanley y JP Morgan pronostican incrementos en el precio del crudo en los próximos meses debido a que desde la OPEP se ha acordado recientemente eliminar el exceso mundial. La razón es que muchos de los productores estadounidenses, que hacían de contrapeso a la OPEP, están entrando en barrera por el alto coste de inversión necesarios.
En definitiva, resulta arriesgado apostar por una compañía del mismo sector en la parte alta del pico, porque se corre el riesgo de comprarla por un precio sobrevalorado. Además, hacerlo por una empresa que lleva desde 2016 acumulando caídas en bolsa, que acumula salidas de caja y que está fuertemente endeudada, 20 veces ebitda. Por último, con una presumible subida del crudo, materia prima que tiene mucho más peso en Norwegian –por su modelo de negocio de largo recorrido– que otras low cost.
El único punto que podría hacer interesante a la firma noruega sería pensar que su ciclo de negocio es distinto. Esto es, que el ciclo de las aerolíneas no se circunscribe a ella al ser un negocio disruptor, al fin y al cabo es pionera en los vuelos transoceánicos low cost. La tesis llevaría a que las dificultades del comienzo y sus caídas de valoración en Bolsa la hacen un valor atractivo y la compra es interesante. Aun así, cuando se compara su ciclo en los últimos cinco años se comprueba que la correlación con el resto es prácticamente perfecta hasta que aparecieron sus primeros problemas financieros. Por ello, está teoría pierde gancho.
Norwegian tiene problemas financieros importantes
La compañía noruega registró en 2017 la capitalización más baja desde 2011. La acción se ha contraído un 50% desde 2016, debido a los problemas financieros que ha presentado en los últimos años. La parte más visible de las dudas de Norwegian es su abultada deuda, la cual se ha multiplicado por 9, mientras que los ingresos solo lo han hecho por tres. Además, la diferencia entre los 76 millones de ebitda y los 2.400 millones de deuda es abismal. Incluso en su mejor año, 2016 cuyo ebitda marcó los 335 millones, era muy alta.
Norwegian ha registrado más de 2.000 millones de euros en salidas de efectivo en los últimos nueve años
Aunque la deuda es la parte visible, los problemas van más allá. El principal, más allá de la deuda, es que no se generan los ingresos suficientes. Norwegian transporto en 2017 a 33 millones de pasajeros e ingreso 3.300 millones de euros, IAG tuvo 104 millones de pasajeros e ingresó cerca de 23.000 millones. Esto es que IAG con solo tres veces más de pasajeros fue capaz de ingresar casi 7 veces más.
Los bajos ingresos por pasajero, al final es un defecto del propio modelo de negocio, han provocado que los gastos en la cuenta de pérdidas y ganancias hayan crecido por encima de los ingresos. Los flujos de efectivo de operación se mantienen en pie gracias a los efectos de amortización y depreciación –que no contabilizan como salida, aunque si son gastos–. A pesar de ello, Norwegian ha registrado más de 2.000 millones de euros en salidas de efectivo en los últimos nueve años. Una auténtica barbaridad para una empresa que capitalizaba –antes de la compra– en apenas 600 millones.
