Barry Ritholtz para Bloomberg View
¿Qué tan baratas o costosas son las acciones? Este es uno de los debates de inversión más interesantes, y una pregunta muy confusa para las instituciones y las personas por igual. A menudo conduce al miedo, a la parálisis o a la mala toma de decisiones, o a una combinación de las tres variables.
Un artículo reciente del Wall Street Journal titulaba «¿Qué comprar cuando no hay nada barato?«, que discute un dilema que enfrentan los grandes fondos de pensiones. La pregunta implícita es cuánto riesgo deben tolerar los inversores cuando todo parece estar sobrevalorado.
Esa es una premisa cargada de implicaciones que deben ser desembolsadas antes de poder llegar a la pregunta principal de las valoraciones y qué comprar.
Comencemos diciendo que no todo está sobrevalorado. Las acciones europeas son ciertamente más baratas que los títulos de los Estados Unidos; los mercados emergentes son aún más baratos.
El Journal señaló que el Sistema de Jubilación de los Empleados Públicos de California, el mayor fondo público de pensiones de los Estados Unidos discutió internamente la venta de acciones por valor de 50.000 millones de dólares el año pasado; pero después de pensarlo todo, terminó comprando más. Pero esto no ofrece una respuesta satisfactoria a la otra cara de la pregunta planteada por ese titular: ¿Está todo sobrevaluado?
Nuestro colega de Bloomberg Gadfly, Nir Kaissar debatía este tema el año pasado. Hubo numerosas conclusiones de nuestra discusión, pero algunas se destacan:
Los valores de las acciones son impulsados principalmente por la psicología, haciendo que el «valor razonable» sea un punto sin sentido. Las acciones baratas no siempre son buenas compras, y las más caras no siempre decepcionan.
Las acciones europeas son ciertamente más baratas que los títulos de los Estados Unidos
Las acciones caras deberían limitar sus futuras expectativas de rentabilidad y las baratas deberían elevarlas, pero solo durante periodos de tiempo más largos, una vez que la reversión de la media se reafirma. Todavía fluye una cantidad enorme de capital a través del sistema, persiguiendo muy pocos bonos de calidad y acciones.
Al invertir, sólo considerar una sola variable como un determinante clave de los retornos posteriores es una tontería. Anteriormente observamos que depender exclusivamente de la relación entre el precio medio y la ganancia, mientras se ignoran otros factores a menudo conduce a resultados deficientes. Permítannos llamar la atención sobre una idea relacionada con la discusión de valoración: una alternativa superior es considerar otras variables en sus ecuaciones.
¿Cómo deberías hacer esto? Tal vez comencemos tratando de encontrar períodos similares para hacer una mejor comparación. Como dijo nuestro colega de Bloomberg Gadfly, Charles Lieberman, «si nos centramos en los períodos en que la inflación y las tasas de interés eran bajas, como lo son hoy, el múltiplo precio / ganancias de equilibrio implícito está muy por encima del promedio histórico, pero también por encima del prevaleciendo múltiples en el mercado actual».
Entonces, la respuesta estándar a la pregunta de si las acciones y los bonos son caros es, en términos históricos, sí. Pero quizás la mejor respuesta es que, en relación con la inflación y las tasas de los fondos federales, los bonos podrían estar sobrevalorados, pero en relación con los bonos, las acciones no lo están.
Así es como las cosas miran en un momento específico en el tiempo, un cuadro congelado, pero no la imagen en movimiento completa. Si la inflación aumenta, el cálculo de los bonos cambia repentinamente. Un gran aumento en los rendimientos de los bonos podría, teóricamente, hacer que las acciones sean menos atractivas.
La verdadera razón por la que muchos inversores se centran en la valoración es que los rendimientos esperados dependen significativamente de las valoraciones iniciales. Tengamos en cuenta que desde 1926, las acciones de valor han superado a las acciones de crecimiento en una tasa del 17% compuesto anual frente al 12,6% del crecimiento económico
La cuestión es si las acciones y los bonos es si son costosos en relación con otras condiciones significativas
Eso es más que una diferencia de 400 puntos básicos. Compuesto por largos períodos de tiempo, se ve rápidamente por qué Berkshire Hathaway de Warren Buffett ha presentado números de rendimiento tan increíbles.
La ventaja del valor sobre el crecimiento se ha reducido durante los últimos 25 años, reduciéndose a unos 290 puntos básicos. Aún así, compuesto anualmente, refleja una gran diferencia en los rendimientos.
Pero el debate de valoración actual sobre comprar o vender es realmente hacer la pregunta incorrecta; la mejor pregunta es ¿qué significan estas medidas de valoración para nuestras expectativas futuras?
Por lo tanto, la cuestión de si las acciones y los bonos son costosos debería reformularse a algo en la línea de: ¿Son costosos en relación con otras condiciones significativas? Eso proporciona un contexto más inteligente para responder a la eterna pregunta de la valoración.
