Telefónica

Corren tiempos difíciles en Telefónica. No es una novedad. Llevo un año y medio comentándolo desde mis artículos en MERCA2.

Hace unas semanas tomaba unas cañas con un viejo amigo que ha desarrollado casi toda su carrera en Banif, hoy Santander Banca Privada. Me preguntaba perplejo por la evolución de la empresa y por lo que pasaba allí dentro. Él, además de tener acciones en la compañía, con las que tenía acumuladas ya enormes minusvalías, había recomendado en 2016 a muchos de sus clientes entrar en el valor. Me decía perplejo que el argumento fundamental fue “Telefónica, a 8 euros, no puedes equivocarte”. Y sí, podías. Y sus clientes no están muy contentos.

Hoy, la cotización de la empresa está sensiblemente por debajo de esa cantidad. En los últimos meses se han ido publicando informaciones, algunas de ellas muy divertidas, que hoy ya no soportan la prueba del algodón de la hemeroteca.

Los mismos que anunciaban sin pudor a bombo y platillo en noviembre que Telefónica se iba a revalorizar un 20-30% hoy publican artículos críticos subrayando que por primera vez Iberdrola ha superado a la telco española en capitalización. En Telefónica, The fiesta it´s over, is time for siesta  explicaba cómo por más esfuerzos de determinados sectores de la prensa en hacernos creer que la empresa tenía una próxima revalorización de entre el 20 y el 30%, aquella semana de noviembre del 2017 no eran sino cantos de sirena que caerían por su propio peso. El momento ahora es bien distinto.

En aquel momento, la promesa de un rally alcista llegaba con la acción a 8,53 euros. El pasado viernes 16 de febrero cerró a 7,6 euros, más o menos en mínimos históricos.

Eso nos deja muy cerca de la “zona cero”, entendiéndose por ello el epicentro de la zona de devastación máxima y comienzo de la reconstrucción. Se trataría del punto de máxima catarsis, a partir de la cual, si las condiciones del mercado, y el buen hacer del equipo directivo, acompañan podría haber un importante rebote, que a medio plazo llevaría a la compañía a cotizar de manera más razonable en todos los escenarios posibles. Incluido el que no quiere nadie, y que es como mentar a la bicha en Distrito Telefónica, un riesgo de operación corporativa a estos niveles.

Es decir, y ahora sí, está sobre la mesa la promesa de una amplia revalorización de los títulos, aunque no será inmediata, aún es posible que haya algo más de sufrimiento. No se va a revalorizar la acción radicalmente en el corto, pero sí en el medio plazo. Me temo que aún habrá varios meses de vaivenes, y algún que otro susto en el camino, pero para invertir a medio plazo estamos ya en rango de compra, o muy próximos a él. La cifra mágica, para los que quisieran afinar al máximo, serían los 7,3 euros por acción, y si no se toca en los próximos meses, precios como los actuales parecen excelente ocasión de entrada igualmente.

Equipo directivo y orientación de negocio

Los grandes cambios en el equipo gestor, se acabarán por materializar en abril. José María Alvarez-Pallete, presidente de Telefónica, tiene como uno de los objetivos centrales devolver al valor a su sitio en el mercado. Para ello, al fin, también está en su momento de máximo control de estructuras internas tras los recientes cambios.

El Brexit, los derechos del fútbol o incluso la caída generalizada de todas las telcos europeas, también a nivel mundial, han dañado la acción de Telefónica en la era Pallete. Aunque no hay mucha gente consciente de ello, el principal inversor a título individual de Telefónica es César Alierta, su ex presidente. Según los datos de Bloomberg tiene 5.505.144 acciones (41 máximo accionista de Telefónica). Bloomberg les da un precio ponderado de 9,22 euros ajustado por dividendos y capital distribuido, eso supone valorar las acciones en 50,8 millones de euros. Esa misma cantidad, a principios de 2017 -con la acción a 8,443 euros- valía cerca de 46 millones de euros, ahora con un precio en torno a los 7,6 euros su participación vale 41,8 millones. El fatídico 2017 para la teleco, para todas en general, también ha pasado factura a Alvarez-Pallete su actual presidente, que ha perdido en el mismo periodo otro millón de euros con sus acciones. No son los únicos, Francisco José Riberas, presidente de Gestamp, invirtió hace un mes 20 millones de euros en acciones a precio entre 8,30 y 8,20 Euros por acción. Un mes más tarde ya ha perdido aproximadamente 1,5 millones de aquella inversión. Un drama asumido.

Alierta asume ya una pérdida de 19 millones en sus acciones, Alvarez-Pallete asume también 1 millón de euros

A corto plazo el mercado puede dar algo de miedo, pero a medio plazo los vientos van a soplar muy a favor. La llegada en los próximos años de 5G hace que se abran nuevas expectativas de negocio. Y es especialmente relevante. 3G o 4G fueron un mero cambio de velocidad. El 5G es muchísimo más que eso. Es una nueva categoría que implica la generación de un nuevo negocio para todo tipo de empresas de telecomunicaciones. El aumento de velocidades no es lo relevante. Lo relevante es con ello aparece la practica disminución de la latencia, que generará una nueva categoría y, al fin, “euro nuevo” para los operadores. Se trata de un nuevo salto en un modelo de negocio que venía mostrando síntomas de agotamiento.

La trascendencia del 5G nos llevará a la conexión total de millones de dispositivos, una nueva categoría de “clientes”. Por poner un ejemplo, hoy mediante 4G si un coche manejado de forma remota detecta un obstáculo y manda una señal, sería poco efectivo y muy arriesgado ya que aún recorrería un par de metros hasta el retorno de la orden de detenerse. Con 5G la respuesta es prácticamente inmediata, con lo que apenas recorrería unos centímetros.

Esa diferencia de latencia (el tiempo que tardas en recibir un paquete desde el servidor), hace que miles de aplicaciones, por ejemplo, en el mundo financiero, tengan sentido. Es el comienzo del uso masivo, real y práctico del Internet de las cosas, en el que en pocos años habrá miles de millones de objetos conectados, y con ello, un nuevo ‘El Dorado’ para los operadores. El periodo 2020 a 2024 podría ser extraordinario, una nueva etapa de expansión.

La llegada del 5G va a ser especialmente relevante y un balón de óxigeno para la empresa

Llegar a ese punto siendo aún española e independiente, y con el valor revitalizado, por medio de incremento de la capitalización, y disminución de la deuda (en ese orden), debe ser el gran objetivo de Telefónica, ya que en ese momento los vientos van a soplar indudablemente a favor. Y el mercado no será ajeno a ello con una cierta antelación.
Caricaturizandolo, a nivel estratégico se trata de intentar sobrevivir, lo mejor que se pueda durante los próximos 18 o 24 meses. Y para ello hay que hacer los deberes antes de que venga la bicha y te castiguen contra la pared.

Telefónica: cómo aguantar hasta 2020

En primer lugar, tratando de reducir la pesada losa de la deuda. Con una capitalización bursátil a 16 de febrero de 39.650 millones, hoy la empresa debe más de lo que vale en el mercado. No puede estar mucho tiempo en esa posición delicada. Solucionarlo implicará decisiones traumáticas que deberían incluir ventas de unidades de negocio que no son core para el negocio principal del operador. La expansión en Latino-américa durante las últimas décadas ha sido en general brillante, pero no todos los mercados tienen el mismo aporte hoy a las cuentas del grupo.

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Así, por poner un ejemplo, las filiales de México y Venezuela no deberían ser desinversiones traumáticas y hay que asumir las minusvalías de una vez por todas. No pueden seguir siendo un pozo sin fondo. Ya están ahí, no va a mejorar a corto plazo y hay que decidir de forma atrevida. Venezuela es un país en el que hoy en día no tiene sentido estar, a no ser que uno pueda permitirse esperar 5 o 10 años a que cambie por completo la situación. La Telefónica de hace 5 o 6 años, se lo podía permitir. La actual lo dudo. Los previsibles cambios políticos en ese país llegarán a medio plazo, pero a buen seguro necesitarán años o décadas para recuperar lo destruido.

En México, hay que asumir que tristemente ha sido la parte mala de la expansión en Hispanoamérica. Un pozo sin fondo en el que se ha perdido mucho dinero, hay que afrontarlo con la mayor entereza posible. No tiene sentido enterrar allí más dinero.

En el caso de otras filiales de LATAM se debería valorar la opción de colocar en el mercado paquetes minoritarios sin que impliquen pérdida de control por parte de la matriz. Esto puede solventarse con la entrada de inversores o salidas a bolsa.

O2 es la eterna desinversión. Tiene sentido esperar una oportunidad menos lesiva de las que se están presentando. Hay que ser oportunista, se pagó un precio que hoy está fuera de orden por la filial británica. El riesgo en este punto es que el mercado ahogue tanto que no se pueda elegir y haya que malvender. Al margen de lo que se llegó a pagar por ella, y de las minusvalías a afrontar, los 10.000 millones que el operador espera conseguir algún día por O2 son directamente un cuarto del total de la deuda. En el momento que eso suceda la cotización debería notarlo.

No parecería descabellado valorar también una posible desinversión en Alemania. Hoy, igual que tiene sentido mantener las inversiones en LATAM (en algunos casos con socios, y en México y Venezuela planteando incluso la salida total), es discutible que resulte estratégico para la telco distraerse en mercados europeos como Reino Unido y Alemania, que deberían asumirse las minusvalías y amortizarse directamente contra deuda.

La siguiente es una tabla que indica el número de accesos vs el número de ingresos por zonas geográficas en 2016. En los próximos años veremos cómo posiblemente se deterioren más los ingresos de España vs sus accesos y crezca la ratio de los mismos tanto en Hispanoamérica como Brasil.

Telefónica accesos vs ingresos

Si apareciera una operación corporativa en el horizonte no sería bueno para el país, pero sí para el accionista. De esta manera en todos los escenarios posibles a medio plazo Telefónica empieza a parecer una inversión interesante para tomar posición en los próximos meses, con objetivo de mantenerla durante un par de años. Idealmente si se encuentra la ocasión en torno a los 7,3 euros por acción -estamos muy cerca-, y si no es posible en los precios actuales, mirando a medio y largo plazo, tendría todo el sentido del mundo.

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